¿Está barata hoy la bolsa?

Tras las brutales caídas que comenzaron en enero del año pasado, y continuaron hasta los idus de marzo del corriente, hay un sentimiento general de que ya todo pasó, los brotes verdes son ya floridos geranios y la bolsa ha comenzado un nuevo mercado alcista que hará que los máximos del IBEX de noviembre/2007 queden pronto a la altura del betún. Personalmente creo que nos están tratando cual lactantes, dándonos unos golpecitos en la espalda, “Ea…Ea… Ya pasó todo…”, y nosotros estamos respondiendo de manera acorde: un eructito y a seguir tragando o durmiendo, según cada cual.

Unos pocos locos (y quizá efectivamente lo seamos) seguimos mayormente en liquidez, ahorrando cuanto podemos (bien para invertir más adelante, o bien por si vienen mal dadas) y esperando porque no creemos que aún esta película haya terminado. Como en todo filme estadounidense de terror que se precie, al malo hay que matarlo dos veces, y aun así suele haber secuela. Valga decir que el mercado nos quita, de momento, la razón día a día a quienes pensamos así.

A través de la Web de Cárpatos, llego a este interesante enlace donde se estudia el ratio P/E (ó PER) desde el año 1871. En el artículo se establece que en época de caídas pronunciadas el ratio P/E habitual, es decir, calculado con datos TTM (tomando la cifra de ganancias como las de un año atrás desde la fecha corriente) se ve distorsionado brutalmente, quedando inutilizado, ya que las ganancias (denominador) caen más rápidamente que el precio (numerador). Así ocurrió en la anterior burbuja tecnológica del 2000, llegando hasta un nivel de 47, y así ocurre ahora que marca un increíble 137.

Esta distorsión se puede evitar con una modificación introducida por Benjamín Graham y David Dodd en su libro “Security Analysis” de 1934, según la cual las ganancias no se tomarían en un momento puntual, y menos si son previsiones futuras, pues suelen estar sesgadas a favor por un sentimiento de optimismo exagerado, sino a través de la media de ganancias de los últimos diez años. Esto da el llamado P/E10 (ó PER10). Este ratio, como se puede observar en el gráfico que acompaña al artículo, se ajusta asombrosamente al precio del índice S&P500 ajustado por inflación. También se indica que la media del P/E10 es de 16’3 y se adjunta un link a un gráfico donde se pueden comparar las gráficas del P/E y el P/E10.

El P/E10 actual se situaría en 19, tras haber estado en 13’4 en marzo de este año. Esto significaría que la bolsa ha tenido en el peor momento un PER por debajo de la media, pero no ha llegado a niveles de derribo, como ocurriría en los momentos más bajos del siglo, más concretamente en los años 1921, 1932, 1942 y 1982 en que se alcanzaron valores para este ratio de un solo dígito.

¿Cuál sería, entonces, la valoración en este instante? Para ayudar a explicarlo, la gráfica divide el espacio gráfico del ratio P/E10 en cinco bandas, cada una del 20%. Los datos que caen en la banda superior sugieren un mercado sobrevalorado, mientras que el 20% inferior suponen un mercado infravalorado. Se observa que la caída de estos últimos años no llegó en ningún momento a infravalorar realmente el mercado, pese a haber descendido desde el primer quintil al cuarto hasta marzo de este año. Luego, el ratio ha ascendido en la última recuperación del cuarto al segundo quintil (zona de bolsa cara) de manera fulgurante. Quizá esto explique que los insiders estén vendiendo agresivamente como no lo habían hecho desde hace mucho tiempo, tras la última subida.

Como colofón, en el artículo se indica que cada vez que el P/E10 ha caído del primer a cuarto quintil, ha terminado por caer finalmente hasta el quinto y teniendo un solo dígito. Adviértase que los datos del estudio abarcan desde 1871, y siempre ha tenido lugar esto. Si en esta ocasión se diese también, dado el actual nivel de P/E10 y supuesto que se mantengan los actuales beneficios, habría que caer por debajo de los 600 puntos del S&P500 (el índice más importante y seguido de todos). Eso sí, propone como una alternativa optimista que las ganancias corporativas tengan un fuerte y prolongado repunte. Si alguien quiere ver el vaso medio lleno, aquí lo tiene, pero habrá de fijarse también en los datos de paro y de consumo, y en la simple observación de su propio entorno. ¿De verdad sigue usted pensando así?

“Vale, me rindo… ¿Hasta cuando va a durar esta pesadilla?” Pues verá: No se sabe, pero las últimas veces que el ratio P/E10 terminó tocando fondo en el último quintil tardó entre 3 y 19 años en hacerlo desde el inicio de la caída. En este caso llevamos ya nueve…

No puedo dejar de pensar que cuando la bolsa comenzó a subir, se debió principalmente a la intervención directa de los gobiernos, a la supresión del famoso “mark-to-market” y al sentimiento generalizado de que “los bancos nunca pierden y ya han caído mucho”. Con esas bases y sin que los insiders ni las instituciones compren con miras más allá del corto plazo, y una sociedad con el miedo calado, muy endeudada, es imposible que con mucho paro y sin consumo, se pueda sostener una subida bursátil con fundamento, y menos aún una recuperación económica. Claro, que por otro lado tenemos las estimaciones del instituto de ciclo económico ECRI, que no ha tenido fallos en toda su vida, y está en máximos históricos, lo cual significaría que al menos la fase inicial de la recuperación sería mucho más fuerte de lo esperado… (fuente: Cárpatos, comentarios del día 11/09/2009). Quizá el lector prefiera creer esto último. Desde luego, es mucho menos agobiante.