¿Está barata hoy la bolsa?

MidNight | 15 de Septiembre de 2009 | (9)

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tsunami bolsa

Tras las brutales caídas que comenzaron en enero del año pasado, y continuaron hasta los idus de marzo del corriente, hay un sentimiento general de que ya todo pasó, los brotes verdes son ya floridos geranios y la bolsa ha comenzado un nuevo mercado alcista que hará que los máximos del IBEX de noviembre/2007 queden pronto a la altura del betún. Personalmente creo que nos están tratando cual lactantes, dándonos unos golpecitos en la espalda, “Ea…Ea… Ya pasó todo…”, y nosotros estamos respondiendo de manera acorde: un eructito y a seguir tragando o durmiendo, según cada cual.

Unos pocos locos (y quizá efectivamente lo seamos) seguimos mayormente en liquidez, ahorrando cuanto podemos (bien para invertir más adelante, o bien por si vienen mal dadas) y esperando porque no creemos que aún esta película haya terminado. Como en todo filme estadounidense de terror que se precie, al malo hay que matarlo dos veces, y aun así suele haber secuela. Valga decir que el mercado nos quita, de momento, la razón día a día a quienes pensamos así.

A través de la Web de Cárpatos, llego a este interesante enlace donde se estudia el ratio P/E (ó PER) desde el año 1871. En el artículo se establece que en época de caídas pronunciadas el ratio P/E habitual, es decir, calculado con datos TTM (tomando la cifra de ganancias como las de un año atrás desde la fecha corriente) se ve distorsionado brutalmente, quedando inutilizado, ya que las ganancias (denominador) caen más rápidamente que el precio (numerador). Así ocurrió en la anterior burbuja tecnológica del 2000, llegando hasta un nivel de 47, y así ocurre ahora que marca un increíble 137.

Esta distorsión se puede evitar con una modificación introducida por Benjamín Graham y David Dodd en su libro “Security Analysis” de 1934, según la cual las ganancias no se tomarían en un momento puntual, y menos si son previsiones futuras, pues suelen estar sesgadas a favor por un sentimiento de optimismo exagerado, sino a través de la media de ganancias de los últimos diez años. Esto da el llamado P/E10 (ó PER10). Este ratio, como se puede observar en el gráfico que acompaña al artículo, se ajusta asombrosamente al precio del índice S&P500 ajustado por inflación. También se indica que la media del P/E10 es de 16’3 y se adjunta un link a un gráfico donde se pueden comparar las gráficas del P/E y el P/E10.

El P/E10 actual se situaría en 19, tras haber estado en 13’4 en marzo de este año. Esto significaría que la bolsa ha tenido en el peor momento un PER por debajo de la media, pero no ha llegado a niveles de derribo, como ocurriría en los momentos más bajos del siglo, más concretamente en los años 1921, 1932, 1942 y 1982 en que se alcanzaron valores para este ratio de un solo dígito.

¿Cuál sería, entonces, la valoración en este instante? Para ayudar a explicarlo, la gráfica divide el espacio gráfico del ratio P/E10 en cinco bandas, cada una del 20%. Los datos que caen en la banda superior sugieren un mercado sobrevalorado, mientras que el 20% inferior suponen un mercado infravalorado. Se observa que la caída de estos últimos años no llegó en ningún momento a infravalorar realmente el mercado, pese a haber descendido desde el primer quintil al cuarto hasta marzo de este año. Luego, el ratio ha ascendido en la última recuperación del cuarto al segundo quintil (zona de bolsa cara) de manera fulgurante. Quizá esto explique que los insiders estén vendiendo agresivamente como no lo habían hecho desde hace mucho tiempo, tras la última subida.

Como colofón, en el artículo se indica que cada vez que el P/E10 ha caído del primer a cuarto quintil, ha terminado por caer finalmente hasta el quinto y teniendo un solo dígito. Adviértase que los datos del estudio abarcan desde 1871, y siempre ha tenido lugar esto. Si en esta ocasión se diese también, dado el actual nivel de P/E10 y supuesto que se mantengan los actuales beneficios, habría que caer por debajo de los 600 puntos del S&P500 (el índice más importante y seguido de todos). Eso sí, propone como una alternativa optimista que las ganancias corporativas tengan un fuerte y prolongado repunte. Si alguien quiere ver el vaso medio lleno, aquí lo tiene, pero habrá de fijarse también en los datos de paro y de consumo, y en la simple observación de su propio entorno. ¿De verdad sigue usted pensando así?

“Vale, me rindo… ¿Hasta cuando va a durar esta pesadilla?” Pues verá: No se sabe, pero las últimas veces que el ratio P/E10 terminó tocando fondo en el último quintil tardó entre 3 y 19 años en hacerlo desde el inicio de la caída. En este caso llevamos ya nueve…

No puedo dejar de pensar que cuando la bolsa comenzó a subir, se debió principalmente a la intervención directa de los gobiernos, a la supresión del famoso “mark-to-market” y al sentimiento generalizado de que “los bancos nunca pierden y ya han caído mucho”. Con esas bases y sin que los insiders ni las instituciones compren con miras más allá del corto plazo, y una sociedad con el miedo calado, muy endeudada, es imposible que con mucho paro y sin consumo, se pueda sostener una subida bursátil con fundamento, y menos aún una recuperación económica. Claro, que por otro lado tenemos las estimaciones del instituto de ciclo económico ECRI, que no ha tenido fallos en toda su vida, y está en máximos históricos, lo cual significaría que al menos la fase inicial de la recuperación sería mucho más fuerte de lo esperado… (fuente: Cárpatos, comentarios del día 11/09/2009). Quizá el lector prefiera creer esto último. Desde luego, es mucho menos agobiante.

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  • http://blog.unience.com Vicente Varó

    Hola Midnight, el asunto está en cuánto nos sugestiona el hecho de estar en liquidez o no para ver la realidad económica de una manera o de la otra. Y no al revés.
    Ante estos mismos datos, yo estoy totalmente de acuedo con Carpatos en que el PER actual no sirve para nada. Pero vamos, para nada.
    El PER 10 es una medida algo más estándar, aunque tampoco es la panacea, como nada en los mercados. Pero es que según esta teoría la bolsa no está barata, pero tampoco está cara. Así como eliges el caso del S&P a 600 también la puedes hacer tomando el extremo opuesto: ¿Y si vuelve a irse a la zona de máximos? Yo no lo creo así, pero con esto quiero decir que el análisis está sesgado por nuestra propia posición de cartera.
    No haber estado en el mercado en los últimos meses ha sido un error, como lo fue estar antes de la crisis y no salirse. Y, desde mi punto de vista, si cuando venían los datos negativos no decíamos “Nos intentan engañar para asustarnos y que los grandes bancos compren muy barato” ahora tampoco vale decir con los buenos datos que “Nos intentan engañar para crear optimismo artificial”. Los datos son los que son. Y en los últimos meses están siendo buenos y sobre todo mucho mejores de lo esperado si levantamos la vista más allá de España.

  • Ricardo

    Seguramente la bolsa no está barata ni refleja una sólida recuperación (que no la hay). Los niveles actuales quedan sostenidos -a mi entender- por los bajos tipos de interés.

    Como ya han explicado varios economistas (empezando por el economista jefe del banco de Basilea), en un mundo globalizado con una competencia feroz que viene del exterior, aumentos de masa monetaria generan aumentos de los precios de activos (bolsa, inmobiliario…) y no tanto inflación (como asumían las teorías tradicionales).

    Antes o después el BCE tendrá que subir tipos (seguramente cuando Alemania y Francia se encuentren más sanas…)

  • http://http://www.paladinvest.com/pifiles/MungersWorldlyWisdom.htm pedro luis

    Hola Mid.
    Las cosa en bolsa nunca son tan sencillas,”¿están baratas las bolsas?”.Mira alrededor,dame alternativas.
    Esta mañana oía a un analista decir que no entendía como las bolsas y el oro subían a la vez,luego auguraba una caída bursátil del 20%,¿en base a que?.
    Te voy a dar mi opinión,esta subiendo sin volumen,la mayor parte del dinero esta fuera,cada vez que los bancos ofrecen cualquier porquería al mercado,se las quitan de las manos,están desorientados,tratan de meter miedo para incorporarse pero no vende ni dios.
    Hay dos formas de salir de esta,o,haciendo que los bancos presten a las empresas(que no ocurre),o por medio de ampliaciones de capital,para ello necesitan la bolsa mas alta,mas dinero,mas confianza en ella,por eso no la dejan caer.(todavía los gestores no han leído la situación).
    Bueno no te aburro mas,solo es mi modestisima opinión.
    Hasta luego.

  • Profeta

    Esto totalmende deacuerdo con la gráfica de DSHORT y se puede dar por hecho que veremos de nuevo el S&P 500 por debajo de 600 pero… el problema es cuándo. ¿Será en un año?. ¿Quizás en dos?.

    Al final los grandes beneficios se consiguen acertando cuándo se va a producir. Como no soy adivino y jugar a futurólogo no es mi fuerte me ajusto a los hechos:

    – La bolsa está en máximos anuales.
    – La deflación será larga. Sólo manteniendo el dinero en el banco ya se revaloriza.
    – Teniendo en cuenta el PER/10 estamos muy lejos de un suelo para una crisis de estas características.
    – La economía no se reactiva mediante medidas monetarias como las que se han adoptado hasta ahora. Sólo sirven atajar el problema a corto plazo.

    También estoy en liquidez y poco me importa seguir así durante uno o dos años. Paciencia me sobra y con deflación más los pequeños intereses del banco ya se saca una rentabilidad aceptable.

  • harlot

    Yo también soy bajista pero es conveniente tener lo que el ahora venido a menos Bill Miller nos recuerda en su carta trimestral:

    Our friends at GaveKal Research³ have reminded
    us there is a certain rhythm to the remarks
    surrounding recessions and recovery. The
    psychological cycle goes something like this: first
    it is said the fiscal and monetary stimuli are not
    sufficient and won’t work. When the markets start
    up and the economic forecasts begin to be revised
    up — where we are now — the refrain is that it is
    only an inventory restocking and once it is over
    the economy will stall or we may even have a
    double dip. Once the economy begins to improve,
    the worry is that profits will not recover enough
    to justify stock prices. When profits recover, it is
    said that the recovery will be jobless; and when
    the jobs start being created, the fear is that this
    will not be sustained.

  • http://www.blogdelinversor.com AndrésR

    Muy interesante reflexión que tiene como trasfondo inevitable el famoso tema del “Market timing”. Soy de la opinión que en general los pequeños inversores tenemos muy mal ojo para acertar con los cambios de tendencias, etc.

    Para mi la pregunta siempre es si hay inversiones que puedo realizar que sean sensatas en el largo plazo. Hablar del resultado del mercado en general es interesante, pero no nos da ninguna pauta clara para actuar.

    Mi visión particular es que las empresas están ahora (generalizando claro está), más o menos valoradas razonablemente. Ahora bien, de ahí no puedo sacar ninguna pauta de actuación “general” porque puede pasar tanto que el mercado baje, como que suba.

    Para mi, el único camino a seguir que tiene sentido es buscar empresas que estén cotizando por debajo de su valor intrínseco, comprando con un buen margen de seguridad y siempre a largo plazo.

    Dejo un par de enlaces a fuentes de datos interesantes. El hombre que más ha difundido el concepto de PER10 es el Profesor Robert Schiller (de Yale), que pone a disposición en internet todos sus datos:

    http://www.econ.yale.edu/~shiller/data.htm

    Un saludo,

    AndrésR

  • Pingback: http://www.mundo.es/4508/noticia-esta-barata-hoy-la-bolsa()

  • Paulo

    Pienso que ese tipo de gráficos no sirve en la situación UNICA y peculiar actual. Ademas en estos momentos erráticos, los beneficios cuentan mucho menos que los “estados de ánimo” y los sistemas automáticos de trading. Los datos macroecónomicos y la “lógica economica normal” presentan una mala situación futura, pero los que tienen el control del tinglado (empezando por los bancos centrales privados,…) lo están manipulando tanto que el sistema se vuelve impredecible e inestable para los outsiders. Tampoco me plantearía la pregunta sobre la evolución de los índices, a no ser que se invierta en ellos como un todo. Se puede jugar al casino depresivo-burbujero o bien (unos ganaran y se creeran que son muy listos y otros…), o bien, buscar empresas concretas que se puedan defender bien e incluso sacar ventaja de la actual crisis a largo plazo.

  • Juan Vte Pitarch

    Hola Mid, buen artículo y simpáticas metáforas. Suscribo por completo todo el comentario de AndrésR. Así que no te calientes la cabeza y sobre todo no dejes llevar por el maligno…

    Un saludo

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