Leo en Marginal Revolution sobre el sistema hipotecario Danés, que de haber estado globalizado igual hubiese sido una parte importante de la solución al problema del credit crunch. El caso es que en Dinamarca, la persona que tiene una hipoteca de su casa tiene la posibilidad de pagarla comprando bonos hipotecarios a precios del mercado, para hacerlo tiene que notificar con anticipación de varias semanas a la institución hipotecaria su deseo de recomprar la hipoteca comprando bonos hipotecarios, está por sorteo designará cuales serán los bonos que deberá comprar.

En condiciones normales de mercado, la recompra de la hipoteca vía bonos no es ninguna panacea, pero en una situación como la actual con emisiones con descuentos del 20%, 30% o 40% o incluso algunas emisiones subprime con descuentos superiores del 80% puede ser un escenario donde todos ganan y nos salva de alguna catástrofe.

El tenedor de la hipoteca, porque liquida su deuda con un importante descuento, a los tenedores de bonos, porque venden a los precios actuales de mercado pero obtienen una mayor liquidez y que mejor que todo que el que es propietarios de su vivienda y la conoce mejor que nadie tenga la oportunidad de recomprarla con descuento y lo que es mejor de todo es un sistema que protege al hipotecado (la parte más débil de todo el sistema) de posibles caídas en el valor de su sistema. Es decir el método danés incorpora al mercado a los que pueden estar más interesados en comprar sus deuda hipotecaria.

Un matiz bastante interesante que se podría estudiar instaurar en nuestro país. Dónde a parte de subir impuestos y repartir ayudas sería bueno aprovechar la crisis para ir introduciendo cambios que mejoren el sistema.

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Interesante carta a sus participes realizada por Kyle Bass, director del Hedge Fund Hayman Capital, un fondo que ha obtenido un retorno del +340% desde el día de su creación en febrero del 2006, que cerró el 2008 con una rentabilidad del +6% y que en los primeros dos meses del 2009 acumula un +9%.

Desapalancando:

Bass, prevé un futuro inmediato muy muy complicado, según él, el desapalancamiento de la economía será muy doloroso y para ello el reapalancamiento (vía ayudas del gobierno y mayor endeudamiento público) no es ni será la solución a la crisis ya que sólo permitirá mantener momentáneamente una situación económica que es insostenible y artificial. El abandono del patrón oro, ha creado una sistema financiero artificial en donde las deudas a nivel global y el dinero ficticio es superior a los activos que la soportan.

Según Bass, la actual actuación de los Bancos Centrales y organismos gubernamentales inyectando dinero artificial a la economía provocará efecto devastadores (inflación) sobre el valor de los ahorros produciéndose, implícitamente, el equivalente a un efecto confiscatorio.

 El insoportable peso de la Deuda:

Bass advierte de los problemas a los que se enfrenta el Gobierno de los EEUU, pero también señala que a pesar del alto endeudamiento de la economía norteamericana está mucho menos expuesta a una crisis económica mundial que las economías Europeas y Asiáticas (¿respuesta a los que aún se preguntan como puede ser que con la crisis el dólar se siga apreciando?). En la carta, Boss realiza una buen repaso macro de la situación por la que están atravesando las diferentes economías del mundo.

El Ejemplo Islandés:

Bass, tiene claro que la crisis no tiene su origen en las hipotecas subprime o no se centra en un puñado de entidades financieras irresponsables. El problema de fondo, es mucho más grave, y es un problema global,  el problema es que los Estados y los Bancos Centrales han permitido un crecimiento descontrolado del crédito sin base en la economía real, para ilustrarnos nos pone el ejemplo de Islandia, un país que como sabéis ha quebrado:

Islandia quebró porque el Gobierno permitió que el crédito bancario creciera hasta la cifra de 200 mil millones de dólares. El PIB del país es (o era) de unos 19 mil millones de dólares…. es decir los créditos otorgados por el sistema financiero del país superaban en 10 veces lo que genera anualmente la economía de dicho país.

Un Mundo Islandés:

Retrocedemos el Zoom sobre el árbol que representa Islandia y nos situamos a escala global para ver el bosque. La suma la deuda financiera y gubernamental de los 27 países de la UE + Japón + EEUU es de unos 86 billones de dólares,  si hacemos el ratio sobre el PIB…. sorpresa sorpresa…. de la lista de 29 países tenemos a más de la mitad cuyas deudas totales representan entre 4 y 8 veces su PIB.

A efectos informativos y en un cálculo rápido que he hecho, para España el ratio deuda financiera + Gobierno sobre PIB del 2007 es de unas 3,7 veces.

Según Bass y algunos estudios, el ratio de nivel de deuda global de un país que es sostenible estaría por debajo de 3x el PIB.

Cómo indica Bass, la única forma de salvar la quiebra de instituciones financieras y de países es reduciendo drásticamente el nivel de endeudamiento, y para ello sólo existe una fórmula rápida…. imprimir dinero y reducir el valor de la deuda gracias a la inflación… eso si empobreciendo (robando) a los ahorradores.

Aunque Bass cree que la inflación no llegará de forma rápida, debido a la actual depresión y la caída de valor de los activos si considera que está será un efecto colateral inevitable, para ello realiza dos recomendaciones:

- Apostar por el dólar (a pesar de todo el resto del mundo está en una situación peor que la norteamericana).

- La pérdida de valor de los billetes (vía inflación) llevará a la gente a refugiarse en los metales preciosos.

La carta de Bass es terriblemente completa y detallada, repasa la situación de los créditos hipotecarios, la financiación utilizada para comprar empresas, filosofa sobre la bondad de eliminar el Mark to Market en la valoración de activos, comenta la situación de los CDS y CLOs.

Reflexión sobre la Banca:

Boss hace una reflexión muy simple (que comparto), si a la banca se le exige un capital Tier 1 del 6% significa, de facto, que se trata de un negocio cuyo balance está apalancado en 16 veces. Si con los tiempos que corren estas en un negocio cuyo balance está apalancado en 16x, las probabilidades de que estés en quiebra técnica son casi del 100%. (esto no significa que los bancos vayan a quebrar, significa que valen cero y que necesitarán ampliaciones de capital, que realizará el gobierno imprimiendo billetes, y creando inflación, cerramos el círculo de lo comentado anteriormente).

Os adjunto el enlace al documento por si lo queréis leer completo, creo que vale la pena (para animar el fin de semana)

Para insuflar algo de ánimos os dejo este vídeo (
REM – It’s The End Of The World As We Know It)

Y una cita al  “El Paraíso Perdido” de John Milton:

“Long is the way and hard, that out of hell leads up to light”.

Vaya que esto no se arregla en dos telediarios.

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Si alguna crisis reciente se puede asemejar a lo que estamos viviendo estos días, probablemente lo podemos encontrar en la crisis que empezó a vivir Japón a principios de los años 90.

Japón durante la década de los ’80 y anteriormente, vivió un periodo de alto crecimiento económico, la ausencia de inflación, hizo que el Banco Central Japonés relajara su política monetaria y siguiera apoyándo una política monetaria expansiva con la que seguir alimentando el crecimiento. Esto tuvo principalmente dos consecuencias. En primer lugar el exceso monetario se produjó una fuerte inflación de activos (Bolsa y Inmobiliario), a finales de lo ’80 la Bolsa japonesa cotizaba a un PER de cerca de 80 veces,  y los precios inmobiliarios se habían multiplicado por 5 veces en el periodo 1985-1990. El valor de los terrenos del Palacio Imperial de Tokio superaba al valor inmobiliario de toda California y sólo el valor inmobiliario del área metroplitana de Tokio superaba el valor inmobiliario de todo EEUU.

Igualmente la política monetaria expansiva relajó las condiciones de préstamos bancarios que apoyados en unas garantías sobre unos activos que sólo incrementaban su valor la banca japonesa se sentía tranquila financiando lo que fuera.

Hasta aquí, y salvo quizás por la magnitud de la burbuja de activos, me parece que la historia nos es familiar, lo que vino a continuación me temo que también os sonará.

A principios de 1990 la burbuja en bolsa se empieza a pinchar, lo mismo ocurre con el inmobiliario, inmediatamente aparecen problemas en el sistema financiero que ve cómo el valor de las garantías que soportan los prestamos concedidos se empiezan a esfumar. La morosidad empieza a repuntar con fuerza, muchos bancos entran en quiebra técnica y en consecuencia empiezan a contraer drásticamente la concesión de créditos. La economía entra en espiral negativa, sigue cayendo el valor de los activos, las empresas entran en problemas y los bancos se ven arrastrados. Muchas entidades financieras empiezan a desaparecer, el banco central japonés intenta estimular la economía, los tipos se sitúan prácticamente al 0% y el Gobierno empieza a aplicar una agresiva política fiscal expansiva. La economía no reacciona a los estímulos, y entra en deflación lo que desincentiva el consumo y la inversión y agrava el peso de la deuda. En 10 años, el Gobierno Japonés pasa de tener un superávit fiscal del +2,9% a un déficit del -7,7% en 2002.

¿Y cómo vive la Bolsa Japonesa esta situación?

Pues es un auténtico desastre. En la Fase 2 cuando se empieza a pinchar la burbuja bursátil, tenemos un rápido descenso. Desde Diciembre de 1989 a Agosto de 1990 el Nikkei pasa de casi los 39,000 puntos a los 26.000, una caída del 30%..tiene unos meses de tregua para volver a caer con fuerza hasta niveles cercanos a los 16.000 puntos en Junio de 1992. En total un -60% de caída en poco más de 1 año y medio.

A partir de ese momento en un Fase 3, la bolsa japonesa entra en una especie de movimiento lateral, y hasta febrero del 2003 se mueve entre los 13.000 y los 20.000 puntos. En la Fase 4 el pinchazo de las punto.com acaba de rematar al mercado bursátil Japonés que se desmploma hasta los 7.500 puntos en Abril del 2003. Es decir 13 años después del inicio del pinchazo de la burbuja Japonesa, el índice Nikkei había perdido un -81% de su valor.

Lo pero es que a día de hoy casi 18 años después el Nikkei sigue en el nivel de los 8.500 puntos, a un nivel un -78% más bajo que su máximo de 1989.

Todo esto no significa que vaya a pasar lo mismo con la Bolsa Española, pero si que nos puede dar alguna pista de lo que puede pasar cuando pincha una burbuja de activos, los bancos entran en problemas y cierran el grifo de los préstamos, la economía entra en deflación, los tipos caen a niveles del 0% y los Estados empiezan a asumir fuertes déficits.

A favor que probablemente la burbuja de activos Española no tenga el tamaño de la Japonesa. En contra que no contamos con el potente tejido industrial japonés y que en dicho país,  a pesar de todo, por ejemplo la tasa de paro no había superado el 5,2% en 2002.

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Si alguna ventaja tienen los EEUU sobre el resto del mundo es la facilidad de encontrar datos sobre la situación de su economía o información sobre las empresas cotizadas. Lo mismo se puede decir del mercado inmobiliario, cuyo estado de salud es bastante transparente. No se si se pueden trazar paralelismos entre la burbuja inmobiliaria norteamericana y la Española (para mi aquí la situación será bastante peor), pero he dado con alguna información que puede ser de interés.

Para empezar tenemos un par de gráficos sobre la evolución del precio de la vivienda y la renta obtenida por los alquileres (un ratio que aunque puede discutirse, suele ser bastante bueno para saber si las viviendas tienen un precio razonable ).

El OFHEO y el Case Shiller son índices sobre la evolución del precio de la vivienda en transacciones comparables (es decir miden cuanto aumenta o disminuye el precio de venta de una misma vivienda), cómo podemos observar a partir del año 2000, el ratio precio de la vivienda versus renta alquiler se empezó a disparar en los EEUU por encima de todo parámetro histórico (en este enlace os dejo un documento de la FED explicando de forma detallada este índice) . No tengo datos en España pero con rentabilidades por rentas de alquiler de alrededor del 2-3% parece que algo parecido ha sucedido.

En el siguiente podemos observar el mismo ratio para tres ciudades en concreto (Los Angeles, New York y Miami)

Obviamente en el mercado inmobiliario, la localización es vital para distinguir la calidad de cada activo (no sólo a nivel de ciudad sino incluso de barrio, calle o edificio). Cómo podemos observar en estas tres ciudades parece que el grueso de la corrección en precios de la vivienda ya se ha realizado, aunque aún queda algo de recorrido para llegar a la normalidad.

Sin embargo cómo en toda burbuja, tenemos zonas donde la especulación deberá ser corregida con mucha más dureza. Así empezamos a encontrar posts sobre la aparición de auténticos barrios fantasma a medio construir (esto me parece que por desgracia también empezará a ser normal por nuestras latitudes). Así en EEUU se pueden ver cómo promociones en Corona o Ontario han visto desplomarse el precio de las viviendas de obra nueva, con reducciones de precios en viviendas que valían 556.000 dólares a 375.000 dólares.

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en InvestorsConundrum doy con un post donde nos explican las impresiones de un profesional español que está trabajando en el mercado inmobiliario en New York y concretamente en la zona de Manhattan. Obviamente al otro lado del atlántico también están tocados por la resaca de la burbuja inmobiliaria, pero no debemos olvidar que New York es New York, la capital del mundo, una ciudad por la que siento especial debilidad.

En el post nos da unos datos muy interesantes sobre una potencial transacción real en una de las zonas premium (en toeria las menos afectadas por una crisis) de la ciudad, (sexta avenida tocando con Central Park), los datos son interesantes porque si los americanos están convencidos de que han vivido una burbuja inmobiliaria y toca reducir precios, me he ido al Idealista.com para buscar un piso equivalente en una zona premium de Madrid (Barrio de Salamanca tocando con el parque del Retiro).

Las comparaciones son odiosas (he pasado todas las cifras a euros) pero no deja de resultar sorprendente que un piso en la “capital” del mundo con vistas al Central Park pueda costar entre un 30% o 40% menos que un piso en una zona premium de Madrid. Ya se que me diréis que puede ser por el efecto dólar, pero me he ido a buscar la rentabilidad que obtendríamos por alquilar el apartamento según las rentas que se pagan en cada ciudad, (una especie de ratio equivalente al dividendo de las acciones en bolsa) y observamos que la rentabilidad en New York por el alquiler de la vivienda más que dobla la rentabilidad que obtendríamos en Madrid. Y esto sin comentar que la capacidad de compra de la gente que trabaja en Manhattan (con una renta per capita muy superior) es mucho más alta que la de la gente que vive en Madrid.

En fin, a veces las comparaciones van bien para fijar realidades, y darnos cuenta que los precios de la vivienda en España no son precisamente normales.

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Martinsa Fadesa es la primera inmobiliaria de las grandes que ha presentado hoy de forma voluntaria concurso de acreedores denominación actual de la antigua suspensión de pagos. El pasivo de la suspensión supera los 8.000 millones de euros, probablemente una de las mayores suspensiones de pagos de la historia de España. La imposibilidad de obtener un préstamos de 150 millones (una de las condiciones pactadas en la reestructuración de su deuda) ha sido el último detonante y ante la probable ejecución por parte de la banca del crédito sindicato que Martinsa utilizó para comprar Fadesa, el principal propietario, Fernando Martín, ha decidido tomar la delantera, y presentar voluntariamente el concurso.

Ahora la gestión de la compañía caerá en manos de los administradores concursales, habrá que llegar a un acuerdo con los acreedores, discernir responsabilidades, ver si los bancos se hacen con la propiedad de la compañía y esperar que con el tiempo se pueda levantar la suspensión y no acabé en una quiebra.

Los errores cometidos, los mismos que otros reyes del ladrillo de nuevo cuño, compra de competidores vía endeudamiento, en este caso Fadesa por unos 4.000 millones de euros, y en el pico de la burbuja inmobiliaria. La historia posterior ya es conocida, credit crunch, parón inmobiliario total, ventas volatilizadas e imposibilidad de hacer frente a las deudas, ya que ponerse a vender activos a pérdidas tampoco solucionaba el problema a medio plazo.

Dicho esto, un intuye que no va a ser la última. Atención a algunas otras de las grandes como Metrovaces o Reyal-Urbis. La caja de sólo pandora acaba de abrirse.

En el mes de noviembre ya comentamos en un post los problemas a los que se podía enfrentar la nueva Martinsa-Fadesa, a mediados de diciembre debutaba en bolsa la nueva sociedad fusionada con las siguientes declaraciones de su presidente:

“Fernando Martín Alvarez, aseguró que las acciones de esta empresa van a ser una inversión “muy rentable”, y explicó que a su juicio están cotizando con un descuento del 54% de su valor “

Unos meses después estaban reestructurando la deuda financiera comentábamos que nos parecía una suspensión de pagos encubierta y tan sólo 7 meses después ya a aflorado del todo la cruda realidad y el ladrillazo en la cabeza.

Ya se sabe, el precio de la vivienda nunca baja, las inmobiliarias nunca quiebran y los bancos tampoco. En este otro post os indicábamos cuales eran las entidades financieras pilladas en Martinsa-Fadesa.

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