Toda una revolución mediática, financiera y empresarial, así podría catalogarse la noticia que saltaba ayer a los medios de comunicación y que fue cubierta por nuestro equipo en tiempo real.

Facebook, la red social con mayor número de usuarios activos, adelantándose a todas las fechas previstas, anunciaba ayer su salida a bolsa.

Una de las mayores operaciones financieras de la historia con una valoración estimada de 100 mil millones de dólares, ¡77 mil millones más que Google en 2004! El valor de la oferta pública de acciones de la red social, se estima en 5.000 millones de dólares, lo que multiplica por 2 la presentada por el buscador.

Ahora bien, dejando las cifras a parte y analizando el salto a los mercados bursátiles de la red social desde la perspectiva empresarial, esto es, valiéndonos de Facebook para formarnos en esto de la nueva cultura empresarial, veamos el antes y después de Facebook en bolsa.

La red social deberá esperar hasta el mes de mayo para obtener respuestas a grandes interrogantes, muy relacionados con la confianza real de los usuarios en Facebook como empresa.

De sobra es sabido que, en tiempos de convulsión económica, falta de crédito, descenso del consumo y ausencia de confianza por parte de las sociedades, acudir a los mercados bursátiles ha sido tradicionalmente un refugio para los inversores. Es más que evidente que la red social tendrá grandes proyecciones que desarrollar con los beneficios que obtenga de este salto e integración con el mundo real.

Resulta más que evidente que a medida que los socios exijan un mayor rendimiento para sus beneficios, la red social buscará nuevos esquemas publicitarios eficientes ( su gran caballo de batalla) , nuevas aplicaciones desarrolladas por terceros para optimizar la experiencia del usuarios y, todo ello tiene su punto neurálgico en la optimización de la red social también como buscador eficiente y el establecimiento de relaciones en los que el trueque se establezca como consecuencia directa de la unión de conceptos ; más oportunidades para las marcas a cambio de la entrega de más datos de índole personal.

La salida a bolsa de Facebook no hace sino confirmar una trayectoria iniciada con la puesta en marca de los blog como punto de partida de la Web 2.0 donde, permitir al consumidor ser parte del proceso de innovación empresarial, genera una espiral de eficiencia y nuevas oportunidades derivadas de la interacción.

Cambian los paradigmas asociados a la innovación empresarial y con ellos nos encontramos con un nuevo modelo económico, donde aspectos tan relevantes como la confianza, la credibilidad y la eficiencia, marcan la diferencia entre un negocio para ganar dinero o ganar dinero para mejorar nuestro negocio.

El salto de la red social de Mark Zuckerberg a los mercados bursátiles abre un ciclo de expectación, no sólo para la red social y sus inversores interesados, sino para el conjunto global del mercado tecnológico, expuesto periódicamente a los rumores sobre burbujas subyacentes y aún en vías de confirmar el grado de confianza, credibilidad e integración ene l mundo real, lo que finalmente, modifica los pilares sobre los que se sustentan los modelos productivos.

Una gran expectación… La red social se ha transformado en un elemento indispensable en el nuevo orden social. Se ha consolidado como uno de los máximos responsables del cambio de cultura empresarial y un universo cada vez mayor de consumidores, confían el desarrollo de sus marcas a sus aplicaciones y funcionalidades, ¿tendrá el mismo éxito entre los pequeños accionistas e inversores? ¡Habrá que esperar hasta mayo !

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Tal como se rumoreaba el miércoles Facebook ha entregado a la SEC su folleto para su salida a bolsa. Os dejo algunos de los datos que se publican:

Las ventas de Facebook en 2011 ascienden a  $3.711 millones vs. $1.974 millones 2010. Los ingresos se incrementaron un 88% de 2010 a 2011 y un 156% de 2009 a 2010.

De los $3.711 millones de ingresos, $3,2 mil millones corresponden a publicidad, ingresos que se incrementaron un 42% en cuanto a cifra de anuncios servidos y un 18% en incremento de precio. Zynga respresenta un 12% de los ingresos de Facebook.

El beneficio operativo de Facebook en 2011 fue de 1.756 millones vs $1.032 millones en 2010. El beneficio neto en 2011 fue de $1.000 millones vs $606 millones en 2010.

En Diciembre de 2011 Facebook tuvo 845 millones de usuarios activos mensuales, un incremento del 38% respecto Diciembre de 2010, y  483 milliones de usuarios activos diarios, un incremento del 48% respecto Diciembre de 2010.

En Diciembre tuvo más de 425 millones de usuarios que se conectaron vía teléfono móvil.

Facebook no tiene deuda, y tiene unos $3.900 millones en caja.

El objetivo de la salida a Bolsa es captar $5.000 millones.

Mark Zuckerberg tiene el  28.4% de las acciones de Facebook, aunque tiene reservados derechos de voto sobre ciertos aspectos que ascienden al 57% del capital.

Dustin Moskovitz, uno de los cofundadores el 7%

James W. Brey,  de Accel Partners tiene el 11,4%

Cotizará con el símbolo ” FB “

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Hoy quiero hablaros de Catenon, una compañía de búsqueda de profesionales que cotiza en el MAB. Ya os adelanto que el post es “un poco” largo.

Os dejo en PDF este análisis de Catenon.

Lo primero de todo, quería agradecer a su presidente y consejero delegado, D. Javier Ruíz de Azcárate, la invitación que me hizo para hablarme de la compañía y comentarme su modelo de negocio. Su charla y presentación de la empresa para mí es sin duda de gran valor para poder hacer un mejor análisis y valoración de la empresa.

También está claro que se me escaparán muchos datos y bastantes puntos importantes para analizar una empresa como Catenon. De todas formas, voy a intentar hacer una valoración de la compañía, o cuánto menos una aproximación de lo que puede valer hoy, y ver si sus acciones cotizan a un buen precio para comprarlas o no según mi criterio y con las limitaciones que tiene no ser un experto del sector.

En el documento informativo de incorporación al MAB (con más de 380 páginas), tenemos una muy buena descripción de la compañía, de su visión del negocio y del sector en el que opera. Voy a intentar resumirlo y destacar los puntos más importantes.

Descripción de Catenon:

Catenon nace en el año 2000. Es una multinacional tecnológica española de búsqueda global de profesionales, que opera bajo el modelo web². Su visión: trabajar como una única oficina a nivel mundial para buscar, evaluar y presentar candidatos de cualquier parte del mundo a sus clientes, basados en cualquier otro punto del planeta, en 20 días, de manera objetiva, en un soporte multimedia vía web con entrevistas técnicas filmadas.

Una nueva filosofía, una nueva manera de entender la selección de personal

Catenon quiere ser diferente. No quiere trabajar como se hacía hasta hace poco tiempo en este tipo de empresas de selección de personal. Quiere hacer otra “cosa”. Sabe que si quiere competir y si quiere sobrevivir en un sector maduro como es el que engloba a las empresas de búsqueda de profesionales, tiene que distinguirse. Pero distinguirse de verdad. Y esto se traduce es ser una empresa diferente a las que hoy existen. No quieren hacer algo un poco mejor que otras. Quieren hacer otra “cosa” aunque el fin sea el mismo, buscar el mejor profesional para su cliente.

Esto tiene mucho mérito porque saben que es una apuesta a medio – largo plazo. Es una apuesta en el momento de creación de la empresa que no verá los frutos hasta pasados bastantes años. Cambiar completamente los conceptos, los roles establecidos, la manera de trabajar de las empresas de un sector y sobre todo la “mentalidad” y “filosofía de trabajo”, no se hace en dos días ni en dos años. Se necesitan muchos años y mucho dinero para conseguirlo. Además es que ser de los primeros en hacerlo tiene un problema añadido y es caminar por un camino por el que nadie lo ha hecho antes, en el que las sorpresas son frecuentes y en el que básicamente se hace camino al andar. Es decir, aprendes día a día y te tienes que ir adaptando a este nuevo mundo elegido aprendiendo con tu propia experiencia ya que nadie te podrá enseñar lo que te puedes encontrar.

Sin duda una aventura de mucho riesgo pero una aventura con la que si se tiene éxito, la recompensa será muy elevada.

“Proceso producción industrial”

Definen la búsqueda de personal dentro de una cadena de valor en la que se distinguen 3 puntos:

• Asignación Global
• Producción Global
• Facturación Global

Todo el proceso busca ser global desde el inicio al final. Buscan establecer su trabajo bajo el concepto de la “arquitectura del conocimiento”, por la que se comparte el conocimiento adquirido por la organización en tiempo real y que crece exponencialmente. Esto consiste básicamente en que el conocimiento necesario para ejecutar una búsqueda con el mayor estándar de calidad no dependa del conocimiento del consultor sino del conocimiento de la compañía en conjunto.

Filman las entrevistas de los candidatos a un determinado puesto. Esta sin duda es una diferenciación con la mayoría de las empresas de selección de personal. Estas entrevistas filmadas, además están abiertas a todos los trabajadores de Catenon.

Filmar las entrevistas les proporciona muchas ventajas a Catenon. Entre otras están:

• Poder enseñar a las empresas cómo actúan, responden y se expresan los candidatos elegidos para el puesto de trabajo a cubrir.
• Crear una videoteca de gran valor para los profesionales que trabajan en Catenon. Poder consultar las preguntas y respuestas ayuda a la formación continúa de los trabajadores de Catenon.
• Una entrevista filmada en Tokio, llega al instante a Nueva York. Es decir, el valor añadido que proporciona entrevistar a una persona en un país y poder evaluarlo en otro en el mismo día es muy importante.

Cómo trabaja el sector:

El mercado tradicional en el que se encuentra Catenon, tiene unas pautas y una manera de trabajar muy establecida. Se suele trabajar de manera local.

Por norma general, una empresa en España solicita a otra de búsqueda de profesionales instalada también en España, candidatos para un determinado puesto. La empresa de selección de personal los buscará y entrevistará en España y todo se realizará de manera muy presencial en el lugar o ciudad en cuestión. Estas barreras son las que intentan saltarse Catenon entendiendo la búsqueda de profesionales a nivel global. Tú me pides un candidato y yo no tengo por qué buscarlo en la ciudad en la que esté instalada tu empresa o mi centro de trabajo.

Por otro lado, las empresas de selección de profesionales instaladas en varios países tienen bastantes conflictos de intereses cuando el mandato de búsqueda de un profesional se hace en un país distinto del país donde se está buscando un determinado puesto de trabajo. Los empleados de la empresa de selección de personal en Londres si tienen que buscar a candidatos en España, pedirán a sus compañeros en España que les manden informes de candidatos para su cliente. Pero el trabajador en España verá poca “recompensa” en dicha selección de personal. Le quitará tiempo y además no se le facturará el 100% de los honorarios de un trabajo que bien hecho le ocuparía el mismo tiempo que las demandas de empleo que surjan en su país (las cuales sí que se le facturará de manera completa). Esta es otra barrera del mercado tradicional que quiere saltarse Catenon con una asignación más eficiente de estos honorarios.

Muchas empresas de selección de personal ponen como factor diferenciador la gran base de datos que poseen. Hoy en día, con internet, con redes sociales del estilo a Linkedin, las bases de datos no son ni mucho menos un factor diferenciador de nadie y se podría decir que han dejado de tener valor por sí mismas. Lo importante es el tratamiento de la inmensa cantidad de candidatos que a día de hoy tienen las empresas a su alcance. Un buen tratamiento y un buen filtro de las bases de datos sin duda que es el centro del éxito de este tipo de compañías.

La expansión de las empresas del sector, tradicionalmente se realiza instalándose en un nuevo país y empezar casi desde cero. Tendrán el nombre, su prestigio y poco más. Deberán contratar a varios profesionales y tendrán que empezar a formar sus famosas bases de datos, hacer entrevistas, etc. Catenon quiere quitarse de en medio también estas barreras a la hora de expandir su negocio. Con una pequeña oficina de representación y con las entrevistas filmadas podrán llegar a instalarse en un determinado país con unos costes mucho más bajos de los que se tenían al hacerlo de la manera tradicional. La clave está en tener candidatos, profesionales dentro de la empresa y una filosofía de trabajo “global”. Mirar el mundo de manera global y trabajar de manera global de principio a fin.

La expansión de Catenon:

Dada la visión de la compañía, “trabajar como una única oficina a nivel mundial”, Catenon quiere saltarse casi todas las barreras que tenían impuestas las empresas de búsqueda de profesionales. Por tanto, el proceso de expansión en Catenon se fundamenta en los siguientes puntos:

• Descentralizado
• Separar y distinguir el proceso de “venta” (candidatos) de la “producción” (entrevistas). De ahí que un “ventas” pueda vender más fácilmente en Catenon las entrevistas hechas en la compañía.
• Quien facture más de un millón de euros pasa a la categoría de Director General y podrá abrir oficina donde quiera. Da un flexibilidad total a la compañía.

Modelo de negocio de Catenon:

Por lo tanto, con lo visto hasta aquí vemos que el modelo de negocio de Catenon es muy diferente al de otras empresas de su sector.  Las grandes empresas de su sector nacieron por los años 70 u 80 y diseñaron sus modelos de negocio para la búsqueda en el mercado local de profesionales. Cambiar estos modelos de negocio y esta mentalidad en este tipo de empresas les será muy complicado si es que lo quieren hacer algún día.

La clave en Catenon es nacer con una visión de oficina global. Trabajar desde el principio de manera global es lo que le diferencia. Quiere con esta “mentalidad” y forma de trabajar saltarse unas barreras que se habían impuesto las compañías de búsqueda de personal que les hacían ser ineficientes. Reducir los tiempos y los costes de producción es una seña de identidad de Catenon. Para ello basa su trabajo en la tecnología y en su visión de empresa global.

La separación del proceso de ventas (de candidatos) y el de producción (filmación de entrevistas) es clave para ganar tiempo, reducir costes, aumentar la rentabilidad tradicional de las empresas de este sector además de salvar muchos conflictos de intereses creados dentro de una misma compañía instalada en varios países.

La asignación más eficiente de la facturación entre países es otro punto a destacar del modelo de negocio de Catenon.

La carga de trabajo del personal de Catenon suele distribuirse de manera equitativa. Todos deben tener la misma carga de trabajo aproximadamente. De ahí que la gestión de los horarios sea del propio trabajador. Los horarios flexibles y la evaluación del trabajo basada en los resultados obtenidos por tanto es otra de las características diferenciadoras de Catenon. Intentan evitar que el que mejor y más rápido trabaja tenga más trabajo. No se quiere premiar al que mejor lo hace con más trabajo si no con la posibilidad de tener el horario que mejor le convenga y en definitiva con más tiempo libre. Por otro lado, el que no llegue a los objetivos marcados o sea ineficiente en su trabajo, al final no se sentirá a gusto, trabajará muchas horas y al final buscará irse de la empresa. Con esta filosofía Catenon busca retener a su personal eficiente y mejor cualificado.

Finalmente Catenon se compromete contractualmente con las empresas a presentar los candidatos finales en 20 días hábiles (plazo más reducido que el tradicional) y haciéndolo además en formato multimedia vía web (cuando tradicionalmente se presentan informes escritos).

Todo este modelo de negocio parece muy bonito pero tiene dos grandes inconvenientes. El principal creo que es que para ser eficiente necesita de una masa crítica la cual le va a costar conseguir. Lleva ya más de 10 años trabajando y todavía debe crecer mucho para conseguir una masa crítica (candidatos y empresas) que le permita ser una gran empresa global, con altos márgenes y con una evolución de beneficios positiva. Por otro lado necesitará además de una fuerte inversión en tecnología, mucho mayor a la de sus competidores tradicionales, para beneficiarse de todo lo expuesto anteriormente (mayores márgenes, reducción de tiempos, costes, etc).

Desarrollo software propio

Como hemos comentado, la inversión en tecnología es básica para que Catenon pueda ser la empresa que quiere ser.

Todo el proceso de producción industrial del que he hablado antes y todo el trabajo que hace Catenon se hace a través de un software propio como no podía ser de otro modo. Cuando nacieron querían hacer algo que nadie había hecho hasta el momento. Querían ser una compañía diferente y por lo tanto debían empezar de cero con su herramienta de trabajo (software). Tras más de 10 años han conseguido tener un software muy potente y adaptado tanto a las necesidades de Catenon, como a las necesidades de sus clientes. Poder ofrecer informe exclusivos de candidatos vía web parece sencillo pero sin duda que es un hecho diferenciador que tiene Catenon y que será muy difícil de conseguir sin un trabajo previo como el realizado por la compañía hasta el día de hoy.

Además es que pueden haber encontrado una línea de negocio muy importante dado el potencial de su software y de alguna de las herramientas internas del mismo. Vender parte de este software, comercializar módulos como programas de formación interna para empresas, tratamiento de datos para departamentos de RRHH de empresas, etc, puede ser una línea a explotar por Catenon y que ya están estudiando.

Y los números qué dicen

Ahora toca ver las cuentas de Catenon. Todo lo anterior está muy bien. Pero como toda empresa con ánimo de lucro y con unos accionistas que buscan rentabilizar sus inversiones, hay que ver cómo van evolucionando sus cuentas (PyG y Balance). Además si esta compañía cotiza en Bolsa (concretamente en el MAB) podemos intentar ver si la cotización de sus acciones están a niveles atractivos para invertir o por el contrario para desinvertir.

Cada empresa es un mundo y la rentabilidad de las inversiones que hacemos en ellas no tenemos por qué verlas a los pocos años. Catenon es un “jugador” de largo plazo. Quiere hacer algo muy importante pero muy difícil de conseguir y que lleva aparejado mucho riesgo a nivel inversor. Por otro lado, si lo consigue, la recompensa será muy elevada.

Los números y las cuentas de las empresas por si solas suelen ser muy “frías” y no deben confundirnos. Cada etapa es diferente y no podemos comparar cuentas a lo “bruto”. Con todo esto de fondo, intentaré entender las cuentas de Catenon a día de hoy.

Resultados del primer semestre de 2011

Catenon ha presentado sus resultados correspondientes al primer semestre del año. Es importante observar el crecimiento de sus ventas y del importe neto de la cifra de negocio.

Además es una empresa que prevé terminar 2011 con una presencia internacional importante, con 19 oficinas propias repartidas por 15 países y dando cobertura a operaciones basadas en más de 70 países de los 5 continentes.

El EBITDA alcanzado por Catenon es de 154.000 euros. Lo bueno es que estamos con un EBITDA positivo aunque todavía bastante bajo. Lo que también tenemos que tener en cuenta es que se están introduciendo unos mayores costes de producción debido principalmente al proceso de expansión de la compañía. Es importante por otro lado, conocer que dada las características de los clientes de Catenon, el segundo semestre suele aportar mucho más EBITDA que el primero. De septiembre-octubre a diciembre, suelen ser momentos más importantes para las contrataciones de personal.

La evolución y las previsiones  para este año creo que son buenas. Los ingresos desde 2009 están registrando un alto ritmo de crecimiento. A su vez, el EBITDA pasó de ser negativo (-1,63 millones de euros) a positivo en el 2010 (1,24 millones). Para 2011 la compañía prevé mantener un crecimiento mucho más moderado (1,3 millones de euros, +5%) debido principalmente al freno que le está suponiendo en términos de EBITDA su expansión internacional.

De todas formas, algo hay que reprochar sobre estas cifras. Y es que se desvían bastante de lo presentado en el Documento de Incorporación al MAB. El EBITDA esperado para 2011 era de 3 millones de euros. Aunque podamos tomar cifras “ajustadas” y mejorar los 1,3 millones de euros que ahora se esperan y aunque el proceso de expansión es normal que frene en cierto modo el EBITDA de hoy, la cifra dista bastante de lo que se estimaba hace unos meses. Éste sin duda que será uno de lo motivos por los que la acción ha caído bastante desde su debut en Bolsa. El precio de salida al MAB de las acciones de Catenon fue de 3,64 euros. A cierre del 4 de noviembre la acción cerró en los 2,29 euros (descenso del 37%).

En cuanto la nivel de endeudamiento, la deuda neta estaría en torno a los 5,5 millones de euros. Si lo comparamos con el EBITDA esperado para 2011, nos sale un ratio algo elevado (superior a 4 veces).

De todas formas, sacar ratios de este año para Catenon creo distorsiona un poco la valoración de la compañía. Este tipo de empresas deben ser empresas de crecimiento, y por tanto deben registrar crecimientos importantes de sus ventas y de sus beneficios durante los próximos años. Si lo consiguen, los ratios de hoy nos sirven de poco, o por lo menos nunca nos van a dar unos “buenos” ratios. Tampoco creo que sea bueno irse a dentro de cuatro o cinco años. Pero fijarnos en lo que puede conseguir una compañía dentro de un año o año y medio, creo que puede ser una buena referencia.

Así que voy a estimar ahora que en 2012 van a conseguir las cifras esperadas antes de salir a Bolsa para este año 2011. Es decir, que con un año de retraso pero tomaré el EBITDA de 3 millones de euros para 2012. Es un crecimiento fuerte pero que dada la evolución de la compañía y dado el paso tan importante hecho en 2010 pasando de un EBITDA negativo de 1,63 millones a uno positivo de 1,24 millones de euros (+2,87 millones de EBITDA), creo que es factible.

Por lo tanto, los ratios esperados para 2012 ya serían unos ratios más razonables. El Valor Empresa (VE) estaría por el entorno de 12 veces el EBITDA y el endeudamiento si lo mantiene por lo niveles de 5,5 millones de euros sería inferior a dos veces el EBITDA.

Por lo tanto, a día de hoy, sin más datos y con lo visto en sus cuentas, creo que la cotización de Catenon es una cotización ajustada a la realidad que vive la compañía. Sinceramente no creo que sea un chollo comprar acciones a 2,29 euros pero tampoco creo que estén “caras”. Entiendo con estos números que a día de hoy no sería una inversión atractiva ya que todavía para un inversor “estándar” existe mucho riesgo. No habrá confirmación de haber conseguido unos EBITDAs buenos para la cotización que hoy marca la compañía hasta por lo menos un año y medio. Con lo que el famoso “margen de maniobra” para las inversiones en Bolsa pienso que no lo tenemos. Pero lo que pasa siempre es que si esperamos mucho, la cotización se nos podrá ir y cuando la compañía consiga un EBITDA de cuatro o cinco millones de euros, la cotización ya se nos habrá escapado.

En definitva, creo que Catenon es una empresa muy interesante, que puede conseguir algo muy importante y que podrá ser una gran empresa global con unos elevados beneficios en unos años pero en la que a día de hoy y dada su cotización no invertiría por todo el riesgo que lleva aparejada esta inversión. De todas formas, es una empresa que seguiré y que como dispare sus resultados en poco tiempo y la acción no suba con fuerza, seguro que será un buen momento para invertir en ella.

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Si aún estáis asombrados por la revalorización del 40% en el precio de las acciones de Groupon el día de su debut en Bolsa, indicaros que aunque pueda parecer sorprendente, lo de Groupon entra dentro de lo “normal”. Es más en el ránking de las salidas a Bolsa más calientes de los últimos dos años, en cuanto a revalorizción del precio de la acción en su primer día, Groupon sólo ocuparía la posición 17. A pesar de tener un debut en Bolsa espectacular (barra coloreada en gris), las cotizaciones de las empresas que han debutado en Bolsa han ido perdiendo su “duende” a medida que ha ido pasando el tiempo.

Sólo 5 de las 25 compañías que han tenido una mayor revalorización en Bolsa siguen con sus cotizaciones por encima del precio de su debut inicial. Incluso algunas como Demand Media, que tuvieron un estreno en Bolsa similar al de Groupon acumulan una pérdida del 68% sobre el precio en el que debutó en Bolsa su acción.

Si cogemos una muestra más amplia, de todas las salidas a Bolsa que se han realizado entre 2010 y 2011, unas 333 empresas, de media su precio actual está un -11,1% por debajo de precio inicial y también de media el primer día de su cotización tuvieron una revalorización del 7,7%. Después parece que no acabaron de cumplir o consolidar las expectativas depositadas.

Además, debemos recordar que en el caso de Groupon, ha sido la compañía que ha salido a cotizar colocando en Bolsa un menor float, un 4,7% del total de acciones, lo que es la cifra más baja de la última década y la poca liquidez favorece los movimientos bruscos en su cotización, lo que le da un gran potencial para convertirla en un valor chicharro.

Vía Business Week

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De 20$ a 30$ en sólo unos segundos. Fulgurante debut de la web de cupones de descuento Groupon  (NASDAQ:GRPN), poco más se puede añadir, simplemente es dinero, papeles que cambian de una mano a otra. Lo que opinamos sobre la valoración de la compañía ya os lo hemos comentado hoy en un post. Parece que la táctica de los bancos colocadores es clara. Coges una empresa de internet de moda, dices que vale 100, colocas entre inversores un pedacito muy pequeño a 50 y ya la tienes cotizando en Bolsa a una valoración extraordinaria.

En cierto modo Igual también es bastante parecido a como funciona el negocio de los cupones, lo único que en este caso al menos el cliente se queda con un producto o servicio, aquí los incautos se quedarán con un puñado de acciones.

Por cierto bastante divertida esta replica de página web de Groupon anunciando su salida a Bolsa (IPO)

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Dentro de poco tendremos, eso parece, una de las salidas a Bolsa más importantes en España en los últimos años. Bankia quiere cotizar en Bolsa y está en la recta final para conseguirlo.

Algunos me habéis preguntado qué pienso sobre esta salida a Bolsa y sobre cómo se está valorando Bankia.

Pues si os soy sincero, no tengo ni idea si es una buena o mala valoración.

Las entidades financieras por definición son muy difíciles de valorar. Cualquier empresa tiene su complejidad a la hora de valorarla ya que no hay un criterio único válido para ello. Pero si una empresa es muy grande, si además es un banco o entidad financiera, y si además no sabemos lo que tiene en su balance (si es cierto lo que hay, cuánto vale, etc), la complejidad se multiplica de manera exponencial. Por lo tanto, cómo no sé hacerlo bien, cómo no sé por dónde empezar a valorar de una manera más o menos fiable a un banco, apenas me paro a intentarlo.

Con esto de fondo, lo que vemos es que Bankia va a salir con un 50% de descuento sobre el valor de los fondos propios o incluso más. Pero es que todas las Cajas que saldrán a cotizar, estarán por este entorno. Lo que quiero decir es que ninguna se acercará a por lo menos el valor contable de esos fondos. Los riesgos y la dificultad de saber qué tienen realmente en sus balances, están detrás de estos grandes descuentos. Por tanto, que nadie se cree los “libros” de los cajas, ya hoy bancos aunque con una Caja de Ahorros con el poder de éstos nuevos bancos con más accionistas, algo que antes no pasaba. Por lo que el tema y problema político que tenían las Cajas de Ahorro en el pasado, todavía no creo que se haya solucionado de raíz.

Que tu empresa no valga ni los activos que tiene, mucho dice de esos activos. Aunque si entramos en el tema que el activo de una empresa es igual al pasivo, pues la “discusión” la podríamos eternizar.

El caso es que además de todo esto de las valoraciones, parece que la salida a Bolsa de Bankia es un tema de “Estado”. Hay muchos intereses detrás para que salga a Bolsa y que sea más o menos un éxito. Muchas operaciones “rodean” esta salida a Bolsa y muchas otras cajas-bancos si Bankia finalmente no sale, seguro que tampoco lo harán.

Con todo esto de fondo. Qué pensáis vosotros de Bankia? Invertiríais en este banco? ¿Sale a un buen precio?

Escrito por Gurus Wes (editor del blog Juanst, puedes seguirlo en twitter @juanst)

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Mucho se está hablando y criticando sobretodo la salida a Bolsa de Groupon, el popular sitio de vales de descuento, y obviamente las críticas son sobre la valoración de Groupon pero sobretodo se esta entrando en el microdetalle sobre si el modelo de Groupon es sostenible o no o sobre si la contabilidad es algo creativa, o sobre si incluso en las ciudades más maduras su modelo está dando síntomas de agotamiento.

Creo que no vale mucho la pena entrar a discutir si el modelo de Groupon es sostenible o no o si se verá mermado por la creciente competencia. Sólo el futuro dirá si Groupon será un ganador en su nicho o no. Yo tengo una opinión bastante clara al respecto, pero no tengo la bola de cristal por lo que prefiero no comentarla, al respecto sólo quiero dejar dos apuntes generales:

1- Al César lo que es del César, y Groupon lo que es de Groupon, no se como acabará la historia de la compañía pero es muy meritorio en sólo dos años conseguir lo que han conseguido y gestionar un crecimiento que ha pasado de cero a 7.000 empleados.

2- El momento de salida a Bolsa es sospechoso porque es el francamente la única ventana de oportunidad que tiene para sacar la compañía y poder justificar las pérdidas. La excusa es el brutal crecimiento y puede ser realmente un motivo válido, pero dentro de 1 año o unos meses está excusa no la podrán dar.

El problema para los futuros inversores de Groupon está simplemente en su actual valoración y en el binomio rentabilidad potencial, riesgo. Para ello creo que es un ejercicio interesante retroceder en el tiempo y ver en que condiciones salieron a Bolsa Amazon y eBay hace ya más de 10 años y como han evolucionado estas compañías.

Elijo Amazon y  eBay porque posiblemente, y obviamente me lo podéis discutir, son dos empresas de éxito que están en el mercado más parecido al que se mueve hoy en día Groupon, en el fondo los tres, con sus matices, no dejan de ser plataformas para la venta de productos, unos de forma más clara otros disfrazados de cupones de descuento. Los tres son lugares donde los clientes pueden encontrar multitud de productos a buenos precios y los tres tienen una base de proveedores muy amplia.

Como podéis observar los ingresos en el trimestre anterior a su salida a Bolsa, tanto de Amazon como de Ebay eran muy inferiores a los de Groupon, 16M USD contra 700 MUSD, cosa normal porque en 1997 y 1998 internet estaba en pañales y el mercado era el que era. Las pérdidas de Groupon son muy superiores a las que tenían en su momento Amazon e eBay, es decir ambos eran modelos de negocio por probar.

El principal problema radica en la valoración y sobretodo en la valoración potencial. Mientras que los inversores iniciales en Amazon e eBay compraron las compañías entre los 400 y los 640 MUSD de valoración, con todo casi el potencial de valor intacto por si acaban siendo modelos de éxito, con una valoración de salida de Groupon de 25.000 mil millones de USD el potencial de valoración queda muy capado. Imaginemos que todo salga bien, que Groupon acaba siendo un modelo de éxito y que consigue las cifras que actualmente tiene Amazon, los inversores en Groupon solo pueden multiplicar por 3 su inversión.

No es una mala cifra, pero si es mala si lo comparamos con el riesgo que asumen invirtiendo en un modelo de negocio no consolidado que puede fracasar. Tienen un enorme potencial de pérdida de 25.000 a 1.000 millones o incluso a cero, pero relativamente poco recorrido al alza aún así creas que Groupon va a ser una apuesta ganadora.

Es sobretodo por este binomio rentabilidad riesgo por el que creo que la valoración actual de Groupon es un sin sentido.

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Telefónica ha decidido finalmente dar marcha a atrás al intento de colocar en Bolsa el 51% de Atento y eso que parece que había rebajado un 10% el precio de colocación. Oficialmente la excusa es que a día de hoy los inversores institucionales no les gusta el “riesgo” España.

Sin duda el mercado no está en una de esas épocas gloriosas en las que se lo “traga” todo, pero seamos sensatos, a parte de no ser el mejor de los momentos para salir a Bolsa, lo de la venta de Atento es ya un “deal” quemado desde hace muchos años, primero porque ya van unos cuantos intentos fallidos de venta de la filial de call centers de Telefónica, y después porque la trayectoria de spin off de filiales de  Telefónica  colocadas en Bolsa (Telefónica Móviles, Terra) pone los pelos de punta a cualquier inversor, y a veces hasta el mercado tiene memoria.

Francamente, cuando hace unas semanas anunciaron que iban a colocar a Atento en Bolsa, la noticia me sorprendió. No era el mejor momento para una empresa con poco atractivo.

Cuando vi a la valoración que la querían colocar Atento me quede con cara de estupefacto, entre 6,8 y 8,6x su Ebitda y además exprimiendo el limón repartiéndose Telefónica un dividendo de 150 M€. Cuando en el folleto ví que la matriz aún representa el 51% de los ingresos de Atento, pensé que no se quién lo iba a comprar, pero bueno si anunciaban la salida a Bolsa sería porque tenían claro que la iban a colocar, porque con los anteriores intentos de venta de Atento era un operación que no se podía permitir más fracasos si no quiere quedar marcado de por vida.

Pues bien, la colocación ha fracasado, y es que para que quiere comprar un inversor un Call Center a 6x Ebitda, que el 51% de sus ingresos dependen de la matriz cuando puede comprar acciones de la matriz a 4x-5x Ebitda.Es un sin sentido, y más que riesgo España (el 50% de los ingresos de Atento se generan en Brasil) es un fracaso de una operación diseñada sin ningún tipo de atractivo en una compañía que dicho sea de paso es complicado encontrarle el atractivo.

A todos esto, un aviso a la previstas colocaciones en Bolsa de unas cuantas Cajas de Ahorros. El mercado no está en predisposición de tragarse muertos, aunque la ventaja de las Cajas de Ahorros es que siempre contarán con su red para colocarle acciones a cualquiera que entre en sus oficinas. Yo de vosotros este verano no pisaría las oficinas de alguna de las cajas que anuncien su salida a Bolsa. Te van a querer meter las acciones de la OPV hasta en los calzoncillos.

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Si ya se que el titular del post es muy malo, pero es lo primero que se me ha venido a la cabeza que le vamos a hacer, por favor no seáis demasiado severos. Bueno, parece que ya está lista la salida a Bolsa  vía OPV de Atento, la filial de CRM ( Customer Relationship Management) de Telefónica, como definen ellos el negocio o de Call Centers para que nos entendamos todos.

Telefónica lleva ya unos cuantos años con intentos de ventas o salidas a Bolsa fracasadas de Atento, parece que si ahora nada se tuerce por fin se podrá deshacer de su filial de Call Centers.

La salida a Bolsa vía OPV de Atento, prevista para el13 de Junio, con la venta de 30,6 millones de acciones (51% del capital) ampliables a 3,06 millones de acciones más, se colocará a inversores institucionales o cualificados, no hay tramo minorista, lo cual en principio podría ser un buen indicador.

Sobre Atento, creo que lo primero que hay que destacar, es que su principal cliente hoy en día es el Grupo Telefónica, que supone el 50% de sus ingresos. No hace falta decir los riesgos que esto supone para lo potenciales inversores. Tanto pasado porque es muy fácil arreglar los números para que Atento quede bonita, como en el futuro, si Telefónica empieza a ver a Atento sólo como un proveedor de servicios de la que ella es su principal cliente con una enorme fuerza de negociación.

Curiosamente las ventas de Atento a Telefónica en 2010 se incrementaron un 24% y en el primer trimestre del 2011 un 22%.

Con más de 150.000 trabajadores, y unos cuantos conflictos laborales, Telefónica además ha exprimido financieramente a Atento llevándose un dividendo de 150 millones de euros el pasado 30 de marzo por lo que ha endeudado a la compañía.

Precio Colocación OPV de Atento:

La banda de precio orientativa  de Atento estará entre los 19,25 y los 25 euros por acción. Lo que supone un valor bursátil de entre 1.155 y 1.500 millones de euros.  Es decir un PER de entre 13 y 16,8x sus resultados del 2010.  Con un endeudamiento neto de 146 millones de  euros, el ratio EV/Ebitda estaría entre 6,8 y unas 8,6 veces el resultado del 2010.

Un precio correcto en la banda baja de precios, caro en la banda alta y en ningún caso un chollo para los inversores desde mi punto de vista, en un negocio de bajos márgenes (márgen Ebitda 2010 del 11%) e intensivo en personal, en el que dependes de unos pocos clientes que tienen un alto poder de negociación.

Francamente me cuesta mucho encontrarle el atractivo a la OPV de Atento, ni por precio, ni por negocio, ni por posible historia de crecimiento veo por donde un inversor institucional le puede encontrar el atractivo.

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Linkedin, la plataforma de contactos profesionales, se estrena con una espectacular subida del 109,44% cerrando su primera sesión en los 94,25 dólares desde los 45 dólares del precio de la OPV. El primer precio marcado fue de 83 dólares llegando a cotizar a un máximo intradiario de 122,70 dólares.

Linkedin es una plataforma online donde cada usuario deja su currículo y/o biografía. También permite conectar a gente según sus perfiles profesionales. En definitiva, Linkedin ayuda a sus usuarios a estar en contacto y conocer a otros profesionales de cualquier país.

La OPV de Linkedin es ya una de las mayores OPV de una compañía estadounidense de internet en Wall Street desde el estreno del gigante tecnológico Google en 2004, que recaudó 1.670 millones de dólares.

Linkedin ha sido por tanto la primera “gran” red social estadounidense en llegar a Wall Street. Su debut en el parqué ha venido precedido con una recaudación de unos 352,8 millones de dólares.

En su Oferta Pública de Venta de acciones (OPV), la compañía sacó al mercado 7,84 millones de títulos “comunes”, de los cuales cerca de 4,82 millones procedieron de una ampliación de capital de la empresa (OPS) y otros cerca de 3,01 millones fueron vendidos por parte de sus accionistas.

El 9 de mayo la LinkedIn presentó ante la SEC (la CNMV de Estados Unidos) los documentos para proceder a su salida a bolsa en los que calcularon su precio de salida entre 32 y 35 dólares, pero menos de diez días después actualizó esos documentos para elevarla el 30 %, entre 42 y 45 dólares. Finalmente el precio de salida de la OPV fue de 45 dólares.

Estimación resultados anuales LinkedIn (seekingalpha):

Proyecciones trimestrales de ingresos y gastos de Linkedin a marzo de 2011:

Proyecciones vistas en Investors Conundrum

Las acciones ofrecidas al mercado casi no tienen derecho a voto, lo que en principio restaba cierto atractivo a la oferta aunque en esto de la Bolsa, los derechos de voto a mi entender “valen” poco.

Las acciones de Linkedin de la oferta fueron de la “clase A”. Solo los fundadores y principales ejecutivos disfrutan de las acciones de la “clase B”, con el 99,1% de los derechos de voto de la compañía.

Valoración Linkedin:

Con el precio fijado en los 45 dólares por acción:

• La capitalización “pre” salida a Bolsa de Linkedin fue de 4.369,5 millones de dólares.
• Esta capitalización supone más de 18 veces sus ventas de 2010 (243,1 millones de euros) y 12 veces las previstas para este año (ventas que según los datos de Seeking estiman que suban un 50% en 2011).
• El PER de 2010 quedó en 284 veces (Bº Neto 15,4 millones de dólares). En 2011 no se espera que gane dinero, por lo que el PER sería negativo.

Una  vez finalizada la primera sesión de Bolsa de la compañía y con el precio de cierre de 94,25 dólares:

• Los inversores han dejado la capitalización de Linkedin en 9.151 millones de dólares.
• La capitalización supone más de 37,6 veces las ventas de 2010 y 25 veces las esperadas para 2011.
• El PER de 2010 queda fijado en 594 veces.

Opinión sobre la valoración de LinkedIn:

Sin duda que estas cifras son espectaculares y deberían hacernos reflexionar. El tiempo dirá si estamos ante unos precios de burbuja o no, pero a bote pronto, creo que estas cifras y estos ratios no ayudan a mantener cierta prudencia y realismo en la mente de los inversores.

Cada uno es dueño de sus decisiones y sobre todo de su dinero. Si queremos invertir en este tipo de compañías a estos precios tenemos todo el derecho del mundo, pero luego llevarnos un disgusto porque han caído mucho el precio de las acciones creo que no estaría justificado. Las probabilidades para que en poco tiempo caigan de manera importante estas acciones pienso que es muy elevada, mucho más de lo normal. Pero también sé que no tiene por qué ocurrir.

Lo que no me gusta es si se ha provocado esta subida por ciertos “miembros” del mercado ya que un éxito en esta salida es muy beneficioso (a corto plazo) para muchas partes integrantes de los mercados financieros. Bancos de inversiones, futuras grandes redes sociales que salgan al mercado, las propias Bolsas, etc, salen beneficiadas de este éxito. Ponen un precedente muy bueno para los que vengan detrás de Linkedin y quieren salir a Bolsa. Cuanto más valga Linkedin, más fácil será subir las valoraciones de otras compañías. Cuánto más valgan esas futuras empresas que salgan a Bolsa, más cobrarán los colocadores y más comisiones se podrán repartir asesores, comerciales, ejecutivos, etc.

No sé, pero no me gusta este éxito de Linkedin en su estreno en Bolsa. No porque no se lo merezca o porque tenga envidia de algo. No me gusta porque creo que nos pone de nuevo ante un espejismo de éxito o burbuja en los mercados, las cuáles cuándo explotan ya sabemos las consecuencias que provocan.

Escrito por Gurus Wes (editor del blog Juanst, puedes seguirlo en twitter @juanst)

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Groupon, el sitio de promociones y ofertas, nacido hace solo un par de años, puede sin duda, ser una de las grandes historias de éxito de internet o uno de los grandes fiascos. Rechazada hace unos meses una oferta de Google por cerca de 6.000 millones de dólares, teniendo en cuenta que en total se han inyectado en Groupon cerca de 1.000 millones de dólares no parecía una mala oferta.  Groupon prepara su salida a Bolsa, con una valoración que se rumorea puede alcanzar los 25 mil millones de dólares y que rondará seguramente los 15-20 mil millones de dólares.

Su principal activo, un modelo de negocio que parece que funciona, y 50 millones de suscriptores en cerca de 44 países y un crecimiento vertiginoso en sólo dos años. Sin embargo el éxito de Groupon también está atrayendo la competencia. Desde competidores similares como LivingSocial apoyada por Amazon, a miles de pequeños emprendedores que han decidido levantar su sitio de ofertas en sus respectivas ciudades. Y es que al ser un negocio muy muy  local, las barreras de entrada son francamente bajas, y detrás de las grandes cifras, la lucha no deja ser ciudad a ciudad y cada una de ellas es un mercado que puede ser totalmente diferente.

Para montar un Clone de Groupon a nivel local no hacen falta grandes cifras, probablemente con unos 10.000 – 20.000 euros tengas más que suficiente para empezar sobretodo si te lo planteas como una opción de autoempleo.

Sin embargo, en los últimos meses a Groupon le están empezando a aparecer rivales formidables. Por un lado Facebook con el lanzamiento de Facebook Ofertas. La red social igual no nada en cash, pero si algo le sobra es potencial viral y más de 600 millones de usuarios a tener en cuenta.

Aparece Google Offers:

El último en sumarse al carro de las ofertas, es el comprador despechado. Google ya anunció que iba a apostar por las promociones con o sin Groupon, y dicho y hecho esta semana lanzaba Google Offers en Nueva York y Portland, el concepto es el mismo, avisar a los potenciales consumidores locales de ofertas que se realicen en el área donde residen con descuentos cercanos al 50%.

Habrá que ver cómo evoluciona Groupon en las ciudades donde se vaya estableciendo Google, posiblemente sean compatibles, pero si yo fuera un inversor que prentende invertir en la OPV de Groupon, con la aparición de Google en escena me gustaría tener visibilidad de que es lo que está sucediendo y como está impactando la competencia de Google Offers en Groupon.

La aparición de Google no podría ser más oportuna o inoportuna y sin duda es todo un torpedo a la salida a Bolsa de Groupon o al menos a su valoración.

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¿Está siendo 2010 y 2011 el equivalente a 1999 en inversión en empresas punto.com? ¿Se está creando una nueva burbuja en las compañías de internet de proporciones similares a la que estalló a principios de la década?

Sin duda son un par de preguntas que nos pueden venir a la mente cuando vemos las mareantes cifras a las que se están valorando algunas de las nuevas empresas emergentes en internet.

Empresas que hace un par o tres de años casi ni existían y que hoy se valoran a cifras mareantes, los nombres los tenemos todos en mente, Facebook, Twitter, Groupon, Zynga, son la cabeza más visible y reconocible de las nuevas estrellas de internet.

El estallido de las punto.com dejó innumerables cadáveres financieros, pero también una serie de éxitos, que suelen actuar como espejo donde mirarse. Con el paso del tiempo, los fracasos y el dolor se tienden a olvidar y enterrar, el tiempo lo cura todo y sólo quedan visibles los éxitos, entre ellos el más visible de todos probablemente sea Google, una historia de éxito post burbuja punto.com.

Ahora parece que los inversores institucionales, con la banca de inversión a la cabeza, parece que hayan enloquecido para hacerse con algún puñado de acciones de las que parecen las nuevas empresas ganadoras sin importar cual sea su valoración o precio.

Hay casos simplemente alucinantes que desafían todos los parámetros conocidos. Groupon valía cerca de 1.400 millones de dólares hace un año…. hoy se está hablando que se puede valorar la compañía en cerca de 25 mil millones en su salida a Bolsa, sólo han pasado 12 meses.

Muchos dicen que no hay burbuja en las empresas de internet, que la situación actual no tiene nada que ver, ya que el dinero está mucho más concentrado en las que se creen que son las empresas ganadoras y la supuesta “locura” inversora, no ha llegado, a diferencia de lo que pasó con las punto.com al inversor de a pie.

Quizás es verdad que se está siendo más selectivo, pero el importe de dinero que se está invirtiendo y esta fluyendo hacia los supuestos ganadores de la nueva hornada de empresa de internet está siendo igual o superior a la de los tiempos de la burbuja de las punto.com y eso que aún no hemos entrado en la fase de salidas a Bolsa, de momento el juego está en manos de unos inversores privilegiados.

En 1999, salieron a Bolsa 308 compañías tecnológicas, en 2010 sólo 20. La diferencia aún es notable, pero el flujo de dinero esta siendo impresionante y simplemente podríamos estar sólo calentando motores, un par de salidas a Bolsa de éxito y la nueva oleada o tsunami puede estar al llegar.

Es cierto que las cosas han cambiando mucho, hoy internet es más que una realidad, Facebook, Groupon, y similares son líderes en sus nichos y en muchos casos empiezan a generar ingresos considerables. No son sólo promesas.

El problema está que a pesar de eso, hay valoraciones que son complicadas de justificar, y después no debemos perder de vista que estamos en un entorno muy cambiante donde los líderes de hoy pueden ser barridos sin problemas en un par de años por nuevas empresas que han aparecido de la nada.

Sino que se lo pregunten a MySpace, hace 4 o 5 años parecía el claro ganador con diferencia en el mundo de las redes sociales, y sin saber muy bien como, Facebook, lo destronó sin apenas esfuerzo.

Cierto que la burbuja punto.com del 2000 fue de auténtica locura, empresas con sólo el plan de negocios eran colocadas en Bolsa, pero la destrucción de valor puede ser similar si la actual valoración de Facebook, cercana a los 50.000 millones de dólares (y subiendo), se queda en 7.000 millones de dólares unos años después, que si sólo sobreviven 2 de 20 empresas valoradas en 50.000 millones de dólares.

Gráfico vía DealBook.

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Bueno para los que queráis un poco de optimismo, creo que vale la pena destacar, que a pesar de estar en plena crisis egipcia, la semana pasada siete compañías debutaron con éxito en la Bolsa de EEUU. Vamos a darle un repaso rápido a las nuevas empresas que ya están a disposición de todos los inversores en las últimas OPV que han salido en el mercado norteamericano.

Demand Media (NYSE:DMD) , probablemente era una de las salidas a bolsa más esperadas sobretodo para la gente que está relacionada con el mundo de internet, la compañía denostada por algunos medios tradicionales cómo una especie de demonio en la creación de contenidos, basa su modelo de negocio precisamente en haber creado una especia de fábrica de bajo coste de creación de contenidos. Con su salida a Bolsa el pasado viernes cotizando a algo más de 20 dólares la acción se valora en unos 1.650 millones de dólares.

Nielsen Holdings, (NYSE:NLSN) la compañía que mide el comportamiento de los consumidores, vuelve a Bolsa después de que el Private Equity la comprara hace ya algunos años. A los actuales 25$ por acción vale algo más de 8.650 millones de dólares.

Velti (VELT) , la compañía de software para publicidad en móbiles, subió un 30% el día de su debut en el mercado. También debutó  pasado viernes Adecoagro ( NYSE:AGRO)  una de las principales empresas productoras de alimentos y energía renovable de Sudamérica. Con presencia en Argentina, Brasil y Uruguay, las actividades a las que se dedica incluyen la producción de cereales, oleaginosas, lácteos, azúcar, etanol, café y algodón. Una alternativa interesante a los que quieran invertir en materias primas relacionadas con alimentación.

Las otras compañías son Interxion (NYSE:INXN) una empresa que está en el negocio de los data centers, BankUnited (NYSE:BKU)  , si si os lo podéis creer un banco de Florida, y BCD  Semiconductor (NASDAQ:BCDS)  vaya que podríamos formar una cartera bastante bien diversificada con estas compañías(cuidado no estoy recomendando invertir, aún no he tenido tiempo de analizarlas).

Esta semana parece que también va a ser movida en cuanto a salidas a Bolsa se refiere. En total está previsto que salgan al mercado 12 compañías, la mayoría relacionadas con el sector salud:

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El próximo 29 de Octubre finaliza el proceso de suscripción de la Salida a Bolsa OPV de Enel Green Power, en donde la eléctrica italiana Enel realiza una spin off de su filial de energías renovables vendiendo al mercado 1.415 mil acciones, aproximadamente un 30% del capital de la compañía.

La salida a bolsa de Enel Green Power va dirigida principalmente a inversores institucionales a los que se coloca el grueso de la OPV de Enel Green Power, pero el público en general y en España se le destinarán 35,3 millones de acciones. El importe mínimo por el que podrán formularse Solicitudes de Adhesión en España será de 2.000 euros y el máximo de 60.000 euros.

Actividad de Enel Green Power:

Enel Green Power es una de los principales operadores en el sector de la generación de energía de fuentes renovables, bajo esta filial el grupo Enel agrupa las centrales de producción de energía hidroléctrica, eólica, geotérmica y solar. El grupo opera en 16 países, y cuenta con una capacidad neta total de 5761MW, tiene  un pipeline de 29.865 MW y está actualmente desarrollando 1.085 MW.

Similares a Enel Green Power tenemos tres compañías en Europa:

Iberdrola Renovables ya por todos bastante conocida y de la que hablamos en su momento de la salida a Bolsa de Iberdrola Renovables,

EDP Renovaveis, sociedad cotizada en Portugal, que opera en el sector de la energía eléctrica procedente de fuentes renovables (eólica y Solar), presente en España, Portugal y EEUU.

EDF Energies Nouvelles, sociedad que cotiza en Francia, que opera produciendo básicamente energía eólica y solar.

Posiblemente de las tres Iberdrola Renovables es  la más comparable a Enel Enery Power,   esta tenía a finales del 2009 unos 5.700 MW: 46% eólicos, 39% hidráulicos, 11% geotermal y 4% otros, concentrados en un 46% en Italia y un 25% en Iberia.

Iberdrola Renovables  contaba con 10.752 MW: 96% eólicos, principalmente en España 45% y en EEUU 33%. EGP tiene una cartera de 30,6 GW y espera crecer sobre todo en Italia y España contra  los 61 GW que Ibedrola renovables tiene en cartera, que se concentrarán sobre todo en EEUU y Reino Unido.

Sin embargo respecto a las otras tres Enel Energy Power presenta una gran diferencia, y es que sus fuentes de energía se encuentran más diversificadas con un importante peso significativo con la generación de energía hidráulica, mientras que los otros tres actores del sector están mucho más concentrados en eólica.

En este aspecto, Enel Enery Power tiene un componente algo más cercano a una eléctrica tradicional por la generación de energía hidroeléctrica y es precisamente este factor el que hace que no sea del todo comparable con los otros tres empresas del sector de las energías renovables, ya que la energía hidroeléctrica mejora sustancialmente sus ratios e indicadores de producción de energía y sobretodo de rentabilidad y posiblemente diversifica mejor el riesgo regulatorio.

Sin embargo las plantas de generación hidroeléctrica de Enel Energy Power también pueden ser uno de sus principales factores de riesgo en el futuro ya que dichas plantas operan en régimen de concesión con vencimiento en 2029 para las plantas en Italia y con vencimientos de los contratos entre 2014 y 2061 para las plantas en España. La eventual  no renovación o renovación bajo condiciones económica menos ventajosas podría impactar negativamente en los resultados de la empresa.En este aspecto Enel Energy Power se parece más a una eléctrica tradicional.

Valoración Enel Energy Power:

En cuanto a la valoración como podéis observar, el componente “hidroléctrico” de Enel Green Power distorsiona algo la comparativa. A nivel de múltiplo Ebitda los precios de la OPV de Enel Green Power salen comparativamente mucho mejor que el resto de sus rivales.  A nivel de MW instalado, Enel Green Power

Las valoraciones actuales de todas las compañías del sector de la energía limpia están mucho más sensatas que hace un par tres de años,cuando en su salida a bolsa Iberdrola Renovables fue valorada en un rango de entre 2,9 mM€ y 3,7 mM€. por MW instalado, mientras que las transacciones de parque eólicos en funcionamiento se estaban realizando a 2 y 2,5M€ por MW. Hoy el valor de MW de todas ellas es significativamente inferior.

En el caso de Enel Green Power, la oferta puede ser interesante para aquellos a los que os guste el sector eléctrico (incluidos los peligros regulatorios ) al ofrecer un mix de producción de energía eléctrica más compensado y rentable que los otros tres players del sector. Es de las OPV más decentes que he visto en los últimos años.

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Hoy Repsol anunciaba que ha llegado a un acuerdo para vender el 40% de sus activos en Brasil a la compañía China Sinopec, la venta se realiza vía una ampliación de capital que los nuevos socios Chinos realizarán por 7.100 millones de dólares, valorando los activos antes de la ampliación en 10.600 millones de dólares. La acción de Repsol subía hoy un 5% y la de su principal accionista Sacyr se disparaba un 13%.
La noticia es positiva en varios aspectos para Repsol:

1) Consigue materializar una venta conservando el control de los activos en Brasil ya que en esta nueva “joint venture” conservará una participación del 60% y despeja las dudas que puede tener el proceso de salida a bolsa que tenía planeado para su filial brasileña.

2) Dota de una mayor visibilidad al valor de sus activos en Brasil.

3) Se une a un socio estratégico-industrial que puede ser interesante. Los Chinos están sedientos de petróleo y tienen músculo financiero para emprender proyectos.

4) Se asegura poder cubrir sin problemas la fuerte inversión en capex que requiere la explotación de los yacimientos descubiertos en Brasil.

Sin embargo, tampoco nos debemos volver locos.

¿Qué impacto tiene en la valoración de Repsol la venta de sus activos Brasileños?

Pues según un informe que leo de Morgan Stanley, la valoración que han realizado de los activos de Repsol en Brasil por 10.600 millones de dólares tiene un impacto final en la acción de Repsol de 1,5 euros por acción respecto al valor de dichos activos que habían calculado previamente ellos. Es decir una prima del 8% respecto a la cotización de cierre de ayer de Repsol, de la que hoy el mercado ya ha recorrido un 5%.

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Invertir en empresas chinas siempre nos parece algo complicado y fuera del alcance del inversor particular, excepto si se hace a través de fondos de inversión, ya que es difícil o caro tener acceso a esos mercados directamente.

Sin embargo cada vez más, empresas chinas cotizan en mercados occidentales. No, no es que sean multinacionales de origen chino que cotizan secundariamente en otros mercados, estoy hablando de pequeñas empresas chinas que eligen los mercados europeos o americanos para salir a bolsa.

¿Como lo hacen?

Cuando una pequeña empresa china quiere conseguir capital para ampliar su negocio y se propone salir a bolsa tiene varias opciones:

• Salir en la sobre-regulada bolsa china a cambio de la artificialmente devaluada Renminbi.
• Comprar una empresa cotizada en un mercado occidental, en bancarrota técnica, y realizar una fusión inversa (“reverse merge”). Esto es, una vez comprada la empresa, traspasar las acciones de la empresa china a la empresa, llamada “shell” o “caparazón”, de manera que la empresa occidental pasa a ser la matriz y la china la subsidiaria. Obviamente la empresa “caparazón” pasa a ser propiedad de los accionistas chinos originales y tiene una función meramente instrumental, sin ninguna actividad comercial. Seguidamente, ampliar capital o vender parte de las acciones en divisa occidental no devaluadas.
• Crear una empresa “caparazón” en occidente y hacer una fusión inversa. Sacarla a bolsa en una OPV consiguiendo capital en divisas occidentales.

Desde el punto de vista de una empresa enteramente china, salir a bolsa en el extranjero resulta altamente beneficioso, ya que se abre a unos mercados más líquidos y transparentes y consiguen financiación con moneda occidental sin tener que cambiar Yuanes a un tipo intervenido por el estado. Además, cotizar en un mercado occidental da muy buena imagen en china. Como curiosidad se han dado casos de empresas chinas que alquilan hombres occidentales para que aparenten ser hombres de negocios, y así dar más “caché” a sus empresas.

Algunas de las empresas chinas que cotizan en XETRA, NYSE y NASDAQ:

• Empresas chinas en XETRA
• Empresas chinas en NYSE
• Empresas chinas en NASDAQ

Un caso de estudio

Una de estas empresas es Kinghero AG, empresa con sede en Alemania, y que es la propietaria del 100% la empresa china de moda KINGHERO Group, que produce y vende únicamente en la República Popular de la China (PRC). Esta empresa salió a bolsa 6 de agosto pasado, en una oferta pública de venta. En total se colocaron 1 millón acciones nuevas a 15€. La empresa tiene 6.250.000 acciones en circulación, se trata de una empresa bastante pequeña para los estándares de la bolsa.

Kinghero nació en 1985 como un pequeño taller de prendas de piel. Fundada por Zhang Yu, actual CEO y propietario del 59% de las acciones, se dedica la fabricación y venta de moda “casual” y “business casual”, tanto masculina como femenina, en el mercado chino. Su rango de precios son medios, orientados a jóvenes entre 25 y 45 años con salarios superiores a los 3000 Yuanes (unos 320 €) al mes. Sus prendas se venden en tiendas autorizadas o exclusivas de distribuidores asociados y ha abierto su primera tienda en propiedad, totalizando más de 250 puntos de venta.

La progresión de sus cifras impresiona si las comparamos con empresas de nuestro entorno. En su folleto de salida a bolsa nos muestran sus cifras, convertidas a euros de los años 2007, 2008 y 2009.

Ventas: 24,27 M€ => 32,14 M€ => 48,92 M€

Beneficio neto: 4,60 M€ => 6,89 M€ => 10,65 M€

Deuda a 31/03/2010: 0€

Efectivo a 31/03/2010: 11,58 M€

El efectivo en caja y lo ingresado en la OPV se van a dedicar a ampliar su capacidad de producción y su red de ventas. Actualmente subcontrata el 50% de la producción y recibe más pedidos de los que puede servir. Para información detallada del negocio no os perdáis su folleto de salida a bolsa. Son 367 páginas pero la información se repite muchas veces en diferentes apartados. Para el que no tenga tanto tiempo le recomiendo la presentación para inversores de Julio/Agosto de 2010.

Me ha llamado la atención la juventud del equipo directivo de la empresa, Mr. Zhang Yu, de 52 años es el mayor de ellos, y tiene como jefa de diseño y desarrollo Ms. He Xuiming, de 29 años, y como jefa de relación con los inversores Ms. Xiaoping Zhao-Moll  de 33. Mr. Poon Wing Chuen, de 45, es director financiero, Mr. Guo JainQiang, de 32, es director de desarrollo de productos y Mr. Li Quan, de 39, es jefe de marketing.

No os voy a contar mucho más de esta joya empresa, para no contagiaros mi buena impresión y así podáis sacar vuestra propia opinión de ella.

Solo deciros que en este momento cotiza a 19,30€, lo que equivale a un PER del 2009 de  casi 13, y que los resultados del primer trimestre han aumentado un 43% respecto a los del año 2009. Y el 30 de septiembre publica los resultados del primer semestre de 2010. Habrá que estar atento.

Riesgos

Además de los típicos riesgos asociados a un negocio de la ropa de moda, no hay que olvidar que estamos invirtiendo en China y eso tiene unos riesgos añadidos.

Para empezar el señor Zhang Yu tiene el 59% de las acciones y además tiene un acuerdo que le otorga el control de otro 19%, quedando solo un 22% de “free-float”. Además los tribunales chinos no los podemos equiparar con los occidentales ya que mayormente tienen poco personal y poco presupuesto. Algunos jueces, como los más veteranos, no tiene formación legal (!) y como son pagados por los gobiernos locales suelen tener cierta tendencia a favorecer económicamente a su región.

Además tenemos el riesgo moneda. La empresa cotiza en euros, pero toda la actividad está ligada al Renminbi, por lo que cualquier devaluación de esta última nos afectaría directamente, aunque, en mi opinión es mas probable que se revalúe tarde o temprano.

El gobierno chino puede imponer restricciones en la salida de capital, lo que puede afectar a la entrega de dividendos, así como cambiar las políticas fiscales y aumentar el impuesto de sociedades.

En definitiva, una inversión no exenta de riesgos adicionales que habrá que tener muy en cuenta.

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En una de las que puede ser una de las salidas a Bolsa más grandes de los últimos años en los EEUU, el fabricante de automóviles General Motors (GM) ha anunciado su intención de sacar otra vez la empresa a bolsa.

De momento aún no se ha indicado el número de acciones que saldrán a cotizar ni a que precio, pero se estima que la oferta puede rondar los 15 mil millones de dólares, ni tampoco se indica que % venderá el Gobierno de los EEUU y Canadá, que fueron los que salvaron la compañía teniendo entre los dos el 72% del capital de GM.

GM ha ganado 2.200 millones de dólares en los últimos 6 meses, aunque en los 4 años anteriores a su quiebra perdió 88 mil millones de dólares, casi nada.

El Gobierno de los EEUU inyectó unos 50 mil millones de dólares mientras el canadiense añadía otros 10.000 millones de dólares y de momento le han sido devuletos 7 mil millones. Se estima que el valor de mercado la compañía débería rondar los 67 mil millones de dólares para que los contribuyentes recuperen el dinero invertido y prestado a GM. De momento los expertos estiman que a día de hoy GM podría valer entre 64 y 94 mil millones de dólares.

Habrá que ver con detalle como puede encarar su futuro GM, si realmente es competitiva, pero si todo sale bien, y aunque uno no es muy partidario de rescates gubernamentales, igual en este caso si se recupera el dinero invertido y GM vuelve a ser competitiva, habrá valido la pena el esfuerzo. Veremos…

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Calentando motores la salida a bolsa de Skype, una compañía nacida en internet y que en pocos años se ha convertido en la principal compañía de telecomunicaciones en llamadas internacionales.

Skype, es una compañía de comunicaciones vía VOIP, que ofrece llamadas y videoconferencias a bajo coste por internet. Fundada en 2003 por Niklas Zennstrom and Janus Friis, el crecimiento de la compañía ha sido impresionante capturando una  cuota de mercado del 8% en 2008 en llamadas internacionales y del 12% en 2009. Es decir en 2009 1 de cada 10 llamadas internacionales se han realizado vía Skype, que ha sumado cerca de 21.000 millones de minutos de llamadas.

En los primeros 6 meses del  2010 la compañía espera sumar cerca de 95.000 millones de minutos en llamadas, un crecimiento brutal, 560 millones de usuarios registrados,  contando con 124 millones de usuarios activos al mes, de los cuales 8,1 millones son usuarios de Skype que utilizan los servicios de pago, básicamente llamadas desde Skype a un teléfono convencional.

De los 95.000 millones de minutos de llamdas, el 40% fueron vía vídeo, un formato que Skype aún no ha sabido “monetirzar”, y durante estos primeros 6 meses sus usuarios han mandado 84 millones de SMS. Entre los 8,1 millones de usuarios que pagan, se dejan de media unos 96$ al año.

Los Resultados Financieros de SKYPE:

En los 6 primeros meses del 2010, Skype ha obtenido unos ingresos de 406 millones de dólares (un incremento del 25% respecto al año anterior), con un margen bruto del 51%, la compañía sigue beneficiandose del tamaño que está obteniendo al poder tener más fuerza para negociar las tarifas de terminación de llamada con las diferentes operadoras tradicionales.

El Ebitda, nos lo dan a nivel de Ebitda ajustado y en los primeros 6 meses ha ascendido a 115 millones de dólares, un incremento del 54% respecto al año anterior. La compañía cuenta con 85 millones de dólares en caja, y una deuda que supera los 800 millones de dólares derivada de la adquisición de la compañía que realizó un grupo de inversores a eBay, así que la salida a bolsa para captar en principio 100 millones de dólares de capital puede tener sentido para poder reequilibrar el balance.

En 2005, eBay pagó 2.600 millones de dólares por la compra de Skype, que fue vendida en 2009 a un grupo de inversores liderados por la firma de private equity Silver Lake, valorando Skype en 2.700 millones de dólares. Un año después de esta última transacción veremos a que precio la quieren colocar en el mercado de valores.

Skype, modelo de negocio y futuro:

La verdad es que personalmente soy un usuario bastante activo de Skpye, tanto en la versión gratis como en la de pago, para llamar a telefónos “tradicionales” en el extranjero. Especialmente potente es la opción Skype to Go o la del Online Number, que te asigna un número de teléfono Skype, como si fuera un número “normal” al que la gente te puede llamar, por desgracia de momento esta opción no está disponible en España.

La principal dificultad de Skype es cómo conseguir obtener dinero de su base de 560 millones de usuarios registrados, en un servicio que conceptualmente es gratuito. El producto es muy bueno, su potencial enorme, y su base de usuarios muy muy potente. De momento parece que los principales esfuerzos van dirigidos a conseguir enfocar un Skype para negocios, al cual se le puedan obtener más ingresos que el Skype utilizado por individuos, al que enfrenta la competencia de otros sistema de comunicación y de video conferencia gratuitos como pueden ser la familia messenger e intentar también potenciar los sistemas de publiciad en su plataforma.

Difícil encontrar hoy en día una compañía con 560 millones de usuarios, de los que sólo el 6% paga por utilizar sus serivicios y así y todo puede cerrar el 2010 con unos ingresos cercanos a los 1.000 millones de dólares y con Ebitda positivo. ¿Potencial enorme y modelo imposible de monetizar en su pleno potencial?

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Ya hace unos meses que voy siguiendo el mercado de valores Colombiano, probablemente hoy en día una de las burbujas más claras que uno puede encontrar en Bolsa. Hay empresas interesantes, pero uno empieza a mirar valoraciones a los precios a los que están cotizando y se queda pálido.

En un país acostumbrado tradicionalmente a elevados niveles de inflación, a soportar tipos de interés altos y con un mercado de valores muy estrecho, los inversores solían estar acostumbrados a invertir en instrumentos de renta fija de los que podían obtener rentabilidades de doble dígito. La inversión en Bolsa , casi no existía, hasta que desde hace unos años, la economía Colombiana vive en una especia de oasis. Inflación bajo control, crecimiento económico, y reducción de los tipos de interés, y como consecuencia de la rentabilidad de los productos de ahorro de renta fija, hace que la gente este destinando sus ahorros a la Bolsa Colombiana, hinchando cada día que pasa una burbuja especulativa.

En este contexto, se han empezado ha incrementar las colocaciones en bolsa de empresas colombianas. Algunas de ellas, buenas empresas, sólo que las colocaciones se están realizando a valoraciones estratosféricas. Un buen ejemplo puede ser la salida a bolsa del banco Davivienda. La compañía financiera de Colombia también sale a la Bolsa con una valoración estratosférica.

Salida a Bolsa Davivienda:

Davivienda se puede considerar la tercera entidad financiera en Colombia. El banco tiene cobertura  a nivel nacional con presencia en más de 155 municipios a través de una amplia red de 523 sucursales y oficinas, 1,376 cajeros, sumado a la presencia internacional en Panamá y Miami.

En cartera de consumo DAVIVIENDA es líder. Los competidores más fuertes son Banco Popular,
BBVA, Bancolombia, Banco de Bogotá y Citibank.

En cartera comercial, excluyendo leasing habitacional, DAVIVIENDA ocupa el tercer lugar y compite
principalmente con Bancolombia, Banco de Bogotá, Banco de Occidente y BBVA.

En cartera de vivienda, incluyendo cartera titularizada y leasing habitacional, DAVIVIENDA ocupa el
segundo lugar. Bancolombia, BBVA y el Fondo Nacional del Ahorro son sus mayores competidores.

Recientemente acaba de aprobar la colocación en el mercado de valores del 11,57% de su capital, en una colocación que harán en dos tramos, primero colocarán el 6,4% y luego el resto.

Adjudicación Forma y Plazo Acciones Preferenciales Davivienda:

Para empezar indicar que las acciones que se colocarán en el mercado no son acciones ordinarias, sino acciones preferenciales, es decir tienen derechos económicos pero no derecho a voto, y tendrán una preferencia en el pago de dividendos del 1% del precio de suscripción. Para hacernos una idea sería como si estuviesen colocando cuotas participativas de una caja de ahorros española.  Francamente no se para que quiero yo o alguien acciones sin derecho a voto, o invierto en deuda con la preferencia que puedo tener en cobro o invierto en capital, para a mi estos instrumentos mixtos no me gustan nada.

Etapa de Colocación

Inicia: Lunes , Agosto 9

Cierra : Lunes, Agosto 30

Adjudicación y Pagos

Adjudicación de acciones a solicitantes: Sep 20

Pago: Sep 21 -30

Negociación en Bolsa : Oct 5

Valoración Davivienda:

El precio de colocación de esta emisión de acciones preferentes de Davivienda, será de 16.000 pesos colombianos (COL) por acción. A grosso modo significa valorar Davivienda a múltiplos de PER 16 veces o 2,7 veces sus Fondos Propios.

Estos niveles de múltiplos están en línea con las cotizaciones actuales de muchos bancos en colombia, que rondan las 3x su valor de los Fondos Propios, pero está totalmente fuera de lugar si lo comparamos con la cotización de muchos bancos intencionales, que ha día de hoy podemos comprar en bolsa a múltiplos de 1x sus fondos propios. Ni en el punto álgido de los mercados de renta variable antes del estallido de las subprime teníamos a los bancos por encima de 3x su valor en libros.

Comprando acciones de Davivienda a Plazos:

Quizás uno de los aspectos que más puede sorprendernos a los que somos de otros países en esta salida a bolsa es la posibilidad que tiene el inversor de poder pagar o desembolsar el 50% del importe de la OPV aplazando el desembolso 90 días. Es decir si inviertes más de 10 millones de pesos (algo más de 3.000 euros) pagarás 1.500 euros en el momento de la salida a bolsa, sobre el 30 de Septiembre, y el 50% restante en Diciembre. El colocador te da un apalancamiento del 50% a 3 meses.

Evolución del Sector Bancario en Colombia:

El sistema financiero en Colombia ha experimentado grandes cambios en los últimos años. Desde 1995 hasta el 2010 se ha venido consolidando. Prueba de ello ha sido la reducción del número de establecimientos de crédito, que en ese periodo pasó de 145 a 67.

Lo mismo ha sucedido con los bancos. En 1995 existían en Colombia 32 bancos. Hoy en día, hay un total de 18 instituciones bancarias.Lo anterior se explica por el gran número de fusiones y adquisiciones que se han presentado y que han
contribuido al fortalecimiento patrimonial de las entidades.

Adicionalmente, a raíz de la crisis económica de fines de los años 90 en Colombia, se vio la necesidad de crear esquemas de control y regulación a las instituciones financieras, que han contribuido a que hoy en día el sistema financiero cuente con altos estándares de solvencia patrimonial, buenos niveles de liquidez y una regulación adecuada para el manejo de los principales riesgos.

Entre los años 2003 y 2007, se dio un período de auge económico, en el cual el país alcanzó niveles de crecimiento superiores al 4% e incluso al 7% en el 2007 y los beneficios de las instituciones del sector se incrementaron en promedio un 27% anual, y gracias a la regulación, éstas fueron reinvertidas y contribuyeron al fortalecimiento de las entidades.

En el año 2008 comenzó a presentarse una desaceleración de la economía mundial y en el 2009 un gran número de países entraron en recesión, como resultado de una severa crisis financiera con alcances mundiales, que requirió la intervención y el apoyo de los gobiernos y entidades financieras multinacionales.

Aún cuando Colombia también se vio afectada, el país logró manejar los efectos de esta crisis de forma satisfactoria gracias a un adecuado manejo macroeconómico por parte del Banco de la República y del Gobierno nacional y a un sistema financiero sólido, que debido a las fortalezas ya mencionadas, no experimentó las consecuencias de esta crisis con la misma severidad con que lo hicieron los sistemas financieros en otras partes del mundo, e incluso, en este último año los beneficios
del sistema colombiano se incrementaron en más del 12% y llegaron a ser cerca de 5 billones y medio de pesos como consecuencia de los buenos resultados de su cartera de inversiones. Inclusive, bancos extranjeros que en otros países obtuvieron resultados negativos, en Colombia lograron mantener sus resultados positivos.

En los últimos años el sector financiero ha continuado posicionándose como uno de los de mayor crecimiento, en comparación con los demás sectores de la economía colombiana.

En el 2009, año en que el PIB del país creció un 0.4%, los servicios financieros contribuyeron a incrementar esta cifra, con un crecimiento del 3.1%. Hoy en día un 57.3% de la población adulta del país, es decir, 16.7 millones de personas tienen acceso al menos a un producto financiero. Este nivel de bancarización, a pesar del crecimiento que ha tenido en los últimos años, es una muestra del gran potencial de crecimiento que tiene el sector financiero.

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Parece que todo está listo para la salida o mejor dicho retorno a Bolsa de Amadeus, después que fuera conjuntamente comprada vía OPA por los fondos de private equity BC Partners y Cinven a principios del 2005. Esta previsto que la central de reservas de viajes empiece a cotizar de nuevo el próximo 29 de abril con un precio de entre 9,20 y 12,20 euros la acción,  y comprenderá un tramo de OPV y otro de OPS y supondrá otorgarle a la compañía una capitalización bursátil de entre 4.267 y 5.361 millones y una valoración o enterprise value de entre 7.272 y 8.366 millones de euros. La colocación está dirigida sólo a inversores institucionales.

En su momento ya os explicamos en detalle en un post la compleja estructura financiera con la que se adquirió Amadeus, estructura con un apalancamiento francamente elevado, de los 4.575 millones que se desembolsaron en 2005 para comprar la compañía, los nuevos inversores aportaron sólo 294 millones en cash y 230 millones en forma de deuda, el resto, aparte de la reinversión parcial de los socios de referencia de Amadeus (Iberia, Air France y Lufthansa) fue aportado por la banca (más de 3.500 millones de euros) , es decir era una operación muy muy apalancada.

Si finalmente, la colocan en bolsa a los precios indicados, el LBO de Amadeus habrá sido un auténtico éxito tanto para los fondos de private equity, como para el equipo directivo de la compañía, cómo para las compañías aéreas e incluso los minoritarios que no hubiesen acudido a la OPA. Teniendo en cuenta que en  2007,  los accionistas de la compañía, vía un recap parcial (nuevo endeudamiento) se embolsaron un dividendos de 1.200 millones de euros, y teniendo en cuenta que los fondos tienen el 52% de la compañía y entre deuda y equity sólo pusieron 524 millones de euros, incluso con la salida en la banda baja de los precios van a obtener una TIR netamente superior al 50% y quizás lo más importante, un beneficio para ellos de más de 2.320 millones de euros.  Sin duda un éxito absoluto y más aún en los tiempos que corren.

Otra cosa es lo que sucederá a los que adquieran ahora la compañía. Nuestra opinión sobre esta OPV de Amadeus, dentro de unos días cuando nos hayamos leído con calma el folleto de colocación.

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Ayer hizo su debut en el MAB, después de un pequeño retraso por problemas administrativos, Medcomtech, la distribuidora de de instrumental y material médico quirúrgico. El precio de salida ha sido de 3,39 euros por acción, no muy lejos  de los 3,31 euros de la primera valoración orientativa que hicimos de la compañía cuando está publico su folleto de salida a bolsa en la CNMV.

El debut, a parte de los problemas técnicos, ha sido todo un éxito. La compañía del ex jugador de balonmano del F.C.Barcelona Joan Sagalés, ha subido en su primer día de vida en el mercado cerca de un 29,7% cerrando a 4,4 euros la acción.

El debut en el MAB (Mercado Alternativo Bursátil) ha permitido a la compañía con esta ampliación de capital ingresar 8,9 millones de euros y aunque con la subida de hoy en principio nos queda con una valoración algo fuera de tiro para los inversores, creo que nos podemos empezar a felicitar del funcionamiento del MAB, que empieza a ser un buen instrumento para que las pymes puedan conseguir financiación para seguir creciendo, un instrumento que creo que es imprescindible para el tejido empresarial de nuestro país.

Porque al final, aunque muchas veces se nos olvida, en principio los mercados de renta variable están para eso, para que las compañías tengan acceso a una vía de financiación para poder potenciar su crecimiento.

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El próximo 25 de Marzo está prevista la salida a bolsa en el MAB (Mercado Alternativo Bursátil) de Medcomtech, empresa especializada en la distribución  de instrumental y material médico ortopédico y reconstructivo.

Evolución Medcomtech:

Medcomtech fue fundada en mayo de 2001 por Juan Sagalés Mañas (el mítico ex jugador de Balonmano del F.C.Barcelona) y Dña. Ma Luz Roca de Viñals Delgado, Medcomtech inicia su entrada en el mercado español en el segmento de Prótesis de Ortopedia, en 2002 tras obtener la distribución para España de los productos fabricados por la empresa taiwanesa United Orthopedic Corporation.

En los tres años siguientes, Medcomtech va introduciendo productos de nuevos fabricantes, como los sustitutivos óseos de la inglesa Biocomposites Ltd. En esta etapa Medcomtech se posiciona principalmente en Cataluña y Galicia, con facturaciones limitadas, selectivas y rentables. Prueba de ello es que la Sociedad casi alcanza el punto de equilibrio en su primer an?o de actividad, y a partir del segundo ya supera ampliamente el umbral de la rentabilidad, senda de la que nunca se ha apartado.

En el año 2005 Medcomtech aumenta significativamente su notoriedad en el mercado tras obtener los derechos de distribución para Espan?a de la empresa norteamericana Hand Innovations Inc. (dedicada al tratamiento de patologías de mano y miembro superior) e introduce en el mercado español productos de gran innovacio?n en el área de cirugía de la mano. Estos productos proporcionan a Medcomtech gran entrada en el mercado de la extremidad superior y amplio reconocimiento por parte de cirujanos y profesionales sanitarios.
En esta fase Medcomtech amplía significativamente su cartera de clientes y pasa de contar con una quincena de clientes a trabajar con más de 100 hospitales: a modo de ejemplo, en 2005 firmó sus primeros contratos de suministro con el Hospital Universitario Vall d’Hebron de Cataluña y con el Hospital Universitario de Guadalajara; en 2006 empieza a trabajar para el Complejo Hospitalario Universitario de Santiago de Compostela.

En el año 2007 Medcomtech da otro paso importante con la entrada en el segmento de columna, al convertirse en distribuidor de la norteamericana Blackstone Medical, Inc.
A partir de esta fecha, Medcomtech reorienta su estrategia en los segmentos de columna y extremidades inferiores y superiores.

Medcomtech deja de distribuir la gama de productos de extremidad superior de Hand Innovations Inc. (al ser adquirido este fabricante por el grupo Johnson & Johnson) y empieza a comercializar los productos de TriMed, Inc; la Sociedad abandona también la distribución de los productos de columna de Blackstone Medical, Inc. (adquirida por Orthofix Internacional NV) para comercializar los productos de K2M, Inc.

En 2008, Medcomtech aprovecha el vencimiento de la patente de Medtronic Inc. sobre la técnica de la cifoplastia para introducir en España una gama de productos novedosos de cifoplastia de TYM Medical Co. Ltd, empresa coreana especializada en cirugía espinal. Durante este periodo, Medcomtech realizó un importante esfuerzo comercial para rentabilizar (mediante acciones de venta cruzada de productos con clientes existentes) la reputación que ha ido adquiriendo en sus primeros años. Este esfuerzo comercial y una adecuada sustitución de proveedores permiten a la Sociedad crecer y triplicar el EBITDA del periodo anterior.

Medcomtech cierra el 2009 con una relación consolidada con 14 proveedores, una gama de más de 50 productos innovadores y de alta calidad, presencia en toda Espan?a y Portugal y relacio?n con más de 400 hospitales en la Península Ibérica.

Líneas de Negocio de Medcomtech:

Con el fin de optimizar la gestión y control de sus actividades, Medcomtech se estructura en cuatro divisiones:

• Traumatología y Biomateriales: Esta división comercializa productos reconstructivos que incluyen prótesis y placas de radio para las extremidades superiores e inferiores (mano, codo, muñeca, hombro, pie y tobillo) y productos de traumatología o fijación para el tratamiento de fracturas. Adicionalmente, esta línea de negocio cuenta con una gama de productos biomateriales, principalmente sustitutivos o?seos que se utilizan como alternativa al hueso humano en trasplantes y reparaciones o?seas.Constituye, según datos del 2009, el 34,2% de la facturación total del Medcomtech.

• Columna: Es la división que comercializa productos destinados a los desórdenes de la columna vertebral, principalmente la gama de productos de tratamiento espinal, cervical y lumbar. Constituye, según datos del 2009, el 42,7% de la facturación total del Medcomtech.

• Ortopedia: Es la división destinada a la comercialización de productos reconstructivos de rodilla y cadera. Constituye, segu?n datos del 2009, el 14,5% de la facturación total del Medcomtech.

• Cifoplastia: Es la división que centra su actividad en la comercialización de productos para tratamientos de fracturas vertebrales con aplastamiento, principalmente los productos de vertebroplastia  y cifoplastia. Constituye, según datos del 2009, el 8,6% de la facturación total del Medcomtech. En la actualidad Medcomtech trabaja con 14 proveedores y distribuye más de 50 productos.

Plan de Negocios Medcomtech:

En base a las estimaciones de su equipo gestor, la Sociedad proyecta una facturación neta de 16 millones para el 2010. Las principales hipótesis para conseguir este objetivo, coherentes con la estrategia y las ventajas competitivas que la Sociedad ha ido desarrollando hasta la fecha, son las siguientes:

Medcomtech cuenta con una cartera de clientes recurrentes consolidada a la que estima poder añadir nuevos clientes, principalmente hospitales y clínicas de la comunidad autónoma de Madrid. Para conseguir este objetivo la Sociedad ha fortalecido el equipo comercial dedicado a la región central de España. Se estima que estos nuevos clientes representarán un 7,2% de la facturación neta en 2010. dicho porcentaje puede considerarse conservador si se compara con el porcentaje promedio de nuevos clientes conseguido en los tres an?os anteriores, que ascendió a 16,7%.

Hasta el 2009 la compañía ha presentado un buen ritmo de crecimiento, sin embargo debemos fijarnos que es una compañía que en parte debido a su ritmo de crecimiento y sobretodo a que los clientes pagan a más de 200 días de media (viva la administración pública, ya pueden ir sacando leyes en la que es obligatorio pagar a 60 días), requiere una importante inversión para financiar el fondo de maniobra.

Nota: Entendemos que el plan de negocio no contempla la entrada de capital captada en la OS.

Oferta Suscripción Medcomtech

En consecuencia, a fecha del presente Documento Informativo, el capital social  está representado por 6.161.275 acciones.

La Oferta de Suscripción comprende 2.957.412 acciones de nueva emisión.

La compañía no ha fijado el precio orientativo ni la cantidad de dinero que pretende captar con la OS. (se ve que está de moda no hacer público estos datos). Parte del dinero captado (1,9M€) se destinarán a pagar un préstamo que la compañía tiene con otra sociedad (sería interesante saber quien esta detrás de esta sociedad en aras a la transparencia, porque probablemente es la parte menos “bonita” de la transacción).

Valoración Medcomtech:

A título meramente informativo, y un poco a ciegas, con la gracia que tiene no saber el rango de precios, hemos realizado un simple ejercicio para valorar cuanto puede ser el valor aproximado de la compañía, antes de la ampliación de capital. Para ello hemos aplicado un múltiplo de Ebitda que entiendo generoso para una pura distribuidora, sobre el Ebitda esperado en el 2010.

Según nuestros números, (que cada uno haga los suyos) y no son ni mucho menos una recomendación, nos saldría que sería generosamente razonable darle un valor premoney a la compañía de unos 20 millones de euros (recordemos que aunque esta en un nicho de mercado interesante y parece que tiene potencial de crecimiento) es un puro distribuidor. Esto nos daría un precio por acción de 3,31 euros y que estarían buscando captar en la OS cerca de 10 millones de euros.

Recomiendo leer el folleto de Medcomtech presentado en el MAB (pdf)

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Gowex saldrá a cotizar mañana viernes en el Mercado Alternativo Bursátil (MAB) a un precio de 3,5 euros por acción (precio más cercano al análisis detallado de Gowex que hicimos hace unos días) , un 20% por debajo del orientativo y no vinculante de 4,38 euros por título estimado inicialmente por la propia compañía, y que supone valorarla en 40 millones de euros.

Destacar que la compañía no ha conseguido colocar los 2,45 millones de acciones previstas en la OPS, al sólo colocar 1,74 millones de títulos entre inversores nacionales, con lo que ha captado sólo 6 millones de euros frente a los casi 11 millones de euros esperado inicialmente.

No podemos decir que sea un gran inicio, aunque según comenta la compañía han primado aquellos que tienen vocación de “permanencia”:

“Hemos dejado fuera a los inversores de perfil más especulativo”, afirma. Con la ampliación, dan entrada en su capital a casi una veintena de inversores, de los que sólo un par de ellos tendrán algo más del 1%. “Estamos muy contentos porque hemos podido seleccionar. Han comprado incluso fondos de blue chips especializados en telecomunicaciones. No pretendíamos vender a precios muy altos. Preferimos ofrecer más recorrido en el valor ”.

Extraño razonamiento para justificar que no se ha conseguido el objetivo esperado de colocación.

Sólo nos queda desear a GOWEX mucha suerte en la nueva faceta que se inicia mañana.

Más información y análisis completo de la compañía en Gowex salida a bolsa en el MAB.

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El fundandor, y consejero delegado de la red social Facebook, Mark Zuckerberg dijo ayer en una entrevista ofrecida al Wall Street Journal que no tiene ninguna prisa por sacar a bolsa la compañía, ya que de momento manteniendo las mismas y  poderosas alianzas estratégicas la compañía no siente ninguna necesidad de salir al mercado bursátil.

Recordemos que, el multimillonario Consejero Delegado tiene sólo 25 años, ya había comentado en alguna ocasión la posibilidad de hacer de forma eventual una Oferta Pública (OPV), algo que de momento parece totalmente descartado.

La realidad es que Facebook, al menos en la actualidad, puede permitirse en lujo de no salir a bolsa gracias a que no tiene la necesidad del capital de la OPV. Su ritmo de crecimiento es enorme, su capacidad de crecimiento y escalabilidad muy sencillas y cada vez consigue mejores acuerdos publicitarios; con lo que la empresa, de momento, no necesitaría esa salida a bolsa.

Si no necesitas ese capital, entonces todas las presiones son diferentes, y las motivaciones (para lanzar acciones) no están ahí de la misma manera’

Habrá que seguir de cerca la evolución de una de las redes sociales más importantes del mundo.

Aun así, Zuckerberg no tiene un pelo de tonto, sabe bien lo que se está jugando con una posible OPV. Aunque se espera que aún falten unos años para conseguir la salida a cotización Facebook ya el pasado Noviembre actúo previsiblemente constituyendo la sociedad bajo una doble estructura accionarial, de esta forma el control del voto quedaría en los propietarios existentes y no pasaría a los futuros accionistas que llegarán de los mercados.

Son jóvenes, pero no tontos. La estrategia a seguir, seguramente, será la de seguir aumentando su influencia, aun más, número de usuario e ingresos para salir con la mejor valoración posible al mercado.

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Quién haya viajado alguna vez en tren por dentro de nuestras fronteras tiene altas probabilidades de haberlo hecho en uno marca Talgo. La marca de construcción de ferrocarriles, cada vez más consolidada, tiene a su equipo directivo contando lo días para lo que será su salida a bolsa (OPV), seguramente en el mes de Diciembre; una operación muy interesante y que puede dar alas a la empresa y que probablemente comporte la salida de los socios financieros.

La empresa, posee cuatro accionistas mayoritarios:

• Trilantic (un fondo de capital riesgo que fue quebrado Lehman Brothers, ahora pertenece al japonés Nomura)
• MCH (grupo español de private equity)
• La familia Oriol
• El ejecutivo de la compañía (que posee casi un 10% del accionariado)

Estos, se habrían puesto de acuerdo para comenzar las gestiones que le llevarían a lograr, en el menor tiempo posible, salir a cotización bursátil.

Talgo es una empresa madura pero, de forma adecuada, ha decidido declinar la salida rápida a bolsa por un doble motivo:

1. Esperar ante la mala situación de los mercados.
2. Por que en la actualidad esta desarrollando su proyecto más importantes hasta la fecha, el Avril,  un tren que prevé alcanzar una velocidad máxima de 380 kilómetros por hora y que tendrá una capacidad máxima para 735 personas. Hasta que no quede consolidada su construcción y contrato de venta posterior no quieren sacar la empresa a bolsa. Es decir quieren consolidar todo el valor de este potencial contrato.

El grupo sufrió pérdidas durante el año 2007, pero con la entrada de Lehman y gracias a una reestructuración interna parece que la compañía ha mejorado sensiblemente. Recordemos que Lehman y MCH se hicieron con el 49% del capital después de aportar 40 millones de euros. Lo que daba una valoración del equity post ampliación de 80 Millones de euros.

La valoración de la compañía parece que puede haber sufrido en estos dos años un pequeño proceso inflacionario, múltiplicando por más de 10 veces su valor, con una valoración estimada para su salida a bolsa de  1.000 millones de euros. Se estima que esto supondrá valorar la compañía, que facturó en 2008 335 millones de euros y obtuvo un beneficio de 53 millones de euros, a un múltiplo de 10 veces su Ebitda, en línea con la valoración actual de CAF. (Espero que estén hablando de equity value).

En definitiva, a falta de conocer bien el proyecto de Talgo, sus números, balances y proyecciones, no sé si será una buena inversión para los nuevos accionistas, pero si la sacan a bolsa en esta valoración los socios financieros ya deben estar descorchando el cava.

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El pasado jueves  se dió a conocer que la empresa GOWEX saldrá a bolsa cotizando en MAB vía OPS. Ya se ha registrado el documento informativo de su inminente incorporación al MAB.

Este Post, la parte descriptiva, se ha elaborado con la información que aparece en el folleto informativo, con el informe de Caja Madrid Bolsa, la información de la página web de Gowex y consultando a otros jugadores del sector.

Hay que puntualizar que el negocio de GOWEX no es fácil de entender. A su vez, no hay comparables similares ni en España ni fuera.
La pregunta que nos tenemos que hacer en todo momento, a lo largo de este post es ¿por qué sale a cotizar esta compañía? Tengo que ser franco y decir que yo no he encontrado una respuesta.

Al final pongo una serie de reflexiones que conducen a la misma respuesta, no entiendo por qué sale a cotizar esta compañía. Comenzamos.

¿QUÉ ES  GOWEX?

El Grupo GOWEX opera en el sector de las telecomunicaciones prestador de servicios de interconexión de operadores que explotan redes de telecomunicaciones.

Se define a sí misma por tanto como un agente o actor neutral, que procura dotar al mercado de las comunicaciones electrónicas, de los instrumentos y herramientas necesarios para optimizar los recursos existentes y hacer un uso eficiente de los mismos (ancho de banda de Internet, circuitos de transmisión de datos, el uso del espectro radioeléctrico o el WiFi).

Gowex desarrolla su actividad entorno a dos grandes líneas de negocio:

1. Gowex Wireless (principal impulsor del crecimiento del grupo)
2. Gowex Telecom Services (actividad tradicional, anteriormente, “Iber-X”).

ÁREAS DE NEGOCIO GOWEX:

1) Gowex Wireless

Engloba la prestación de servicios relacionados con las telecomunicaciones inalámbricas: consultoría, gestión y explotación de redes WiFi y de la plataforma de roaming wireless (creación y explotación de servicios de roaming entre redes inalámbricas), así como explotación publicitaria y de comercio electrónico geolocalizado de las redes Wireless.

Plataforma de Roaming

Permite la interconexión entre los distintos operadores de fijo, móvil y wireless, en la que, al compartir su infraestructuras de acceso a usuarios, sus miembros amplían el área de cobertura de Internet para sus clientes a bajo coste.

La plataforma desarrollada por Gowex se basa en un modelo sin fricción, que emplea Internet y que, al no requerir circuitos físicos de interconexión, resulta poco intensivo en inversión, facilitando su despliegue. El sistema se caracteriza, por ser neutral y transparente, sin competir contra los operadores, ya que Gowex carece de licencia como tal, y no contacta con los usuarios de los operadores. El uso de esta plataforma resulta ventajoso para los diferentes miembros, ya que permite:

• A los operadores de telefonía fija, ampliar las prestaciones a sus clientes ofreciéndoles conexión wireless a nivel global.

• A los operadores de telefonía móvil, facilitar el enrutamiento de comunicaciones WiFi y WiMAX.

• A los nuevos operadores, la posibilidad de convertirse, con poca inversión en una WISP virtual, mediante un servicio externalizado.

• Al resto de los operadores sin redes, dar servicios a sus clientes o habitantes (como es el caso de los municipios) que podrán acceder una plataforma nacional o internacional, a través de su operador habitual.

• La obtención de diversos ingresos por publicidad y comercio electrónico a través de Wiloc, que permitan financiar las redes de nuevos operadores.

Fuentes Ingresos:

a) Los ingresos derivados de la Plataforma Roaming Wireless y móvil, que funciona de manera similar a Gowex Telecom:

• Las cuotas de adhesión de nuevos miembros a la Plataforma Roaming y de pertenencia (mensual), en función de volumen, líneas a conectar, etc;

• Las tarifas por conexión entre operadores.

b) La prestación de servicios de ingeniería, consultoría (tecnológica y jurídica) y/o de gestión y explotación de infraestructuras por medio de sus líneas de negocio “La Vida Wifi”, “Mantente WiFi Ciudad” y otros. Su relación con las Redes municipales, puede tener diferentes formatos:

• Gestión y explotación de la red WiFi: en aquellos municipios que ya tienen una red implantada o que desarrollan una con sus propios medios (como Avilés);

• Diseño, planificación y ejecución del proyecto de despliegue de la red WiFi y su posterior gestión y explotación (como es el caso de Burgos).

• Promoción integral de la red WiFi, incluyendo la búsqueda de financiación del proyecto, mediante fondos públicos nacionales e internacionales, como privados (como el de Málaga).

c) Los ingresos provenientes de Wiloc: Plataforma de contenidos, servicios y publicidad geolocalizada. La monetización de los usuarios de las redes wireless se realiza a través de Wiloc, la plataforma de contenidos y publicidad “geolocalizada” basada en un punto WiFi. Los ingresos potenciales provienen de la publicidad, del comercio electrónico, de patrocinios, etc.

GOWEX TELECOM:

Área tradicional de negocio, que comprende la gestión y explotación de una plataforma de intercambio de productos y servicios del mercado de las telecomunicaciones B2B (ancho de banda, circuitos de transmisión de datos, redes privadas virtuales), denominada “La Bolsa de las Telecomunicaciones”, y la prestación de ciertos servicios accesorios.

Gowex Telecom actúa como operador neutral entre oferentes (operadores, carriers) y demandantes (operadores, ISP, ASP, Corporate) de servicios de telecomunicaciones, facilitando el intercambio y comercialización de productos como ancho de banda de Internet, circuitos nacionales e internacionales de transmisión de datos, servicios de voz (tradicional y VoIP) y, recientemente, de redes privadas virtuales.

Fuentes de Ingresos:

Los ingresos de la división provienen de:

• Las cuotas de adhesión de nuevos miembros (interconexión a infraestructura física) y de pertenencia (mensual), en función de volumen, líneas a conectar, etc.

• Las comisiones por operativa de trading compra – venta de ancho de banda en el mercado al por mayor a precios transparentes y competitivos, circuitos de transmisión de datos, servicios de voz.

• La prestación de servicios de asesoramiento, de gestión de infraestructuras (monitorización, gestión y back-up) y de alojamiento de equipos.

ESTRUCTURA ACCIONARIAL GOWEX:

La salida a MAB es mediante una Oferta Pública de Suscripción (OPS) de 2,45 Mns accs de nueva creación que representa el 20% de la compañía. Los actuales accionistas no venden pero sí se diluyen.

D. Jenaro García (CEO) y el equipo directivo controlan aproximadamente el 80% del grupo, a través de Biotelgy y Cash Devices. Alvasebi (family office) tiene el 14% y Shin Hee Cho (inversor privado coreano) el 5%.

¿Por qué salen a cotizar?

Las razones comunicadas para salir a cotizar son muy peregrinas.

• Potenciar la notoriedad del grupo Gowex, así como la visibilidad, prestigio y transparencia del mismo en los mercados nacional e internacional.

• Atraer nuevos talentos.

• Ampliar la base accionarial y ofrecer una mayor liquidez a los accionistas de la Sociedad.

• Añadimos la explicación de la aplicación de los fondos de la OPS:

• Acelerar el desarrollo de la línea de negocio “Gowex Wireless” y de sus servicios de valor añadido en un momento clave para su crecimiento, al mismo tiempo que fortalecer las políticas de investigación y desarrollo del grupo.

• Implementar una política selectiva de crecimiento externo por medio de adquisiciones, en particular de empresas con una gran experiencia tecnológica en el campo de las redes inalámbricas y que tengan una cartera de clientes adecuada (hecho que podría acelerar el ritmo de obtención de nuevos operadores).

• Participar en proyectos emblemáticos que le permitan posicionarse como referentes en el mercado (como la inversión de red de algunas ciudades)

PREVISIONES RESULTADOS GOWEX:

Las previsiones son un “acto de fe”. Los crecimientos son exponenciales con independencia de la línea que se considere (ventas; margen bruto o Ebitda). No añadimos la línea de EBT o la de beneficio neto por que en el folleto no la hemos localizado.

A estas alturas de la película, cuando faltan muy pocos días para la fecha tope de presentación de resultados de 2009 para las compañías cotizadas, GOWEX sólo aporta datos del primer semestre y, de forma muy puntual, de 2009.

VALORACIÓN GOWEX:

A la hora de realizar la valoración hemos usado tanto las estimaciones de Caja Madrid Bolsa como el informe de la compañía.

En el folleto no dan una banda orientativa y no vinculante de precios. ¿Se les ha olvidado?

Usamos la metodología de suma de partes aplicando múltiplos EV/Ebitda para los resultados de 2010.

La conclusión más básica que sacamos es que los accionistas cualificados no deberían estar dispuestos a pagar en la OPS más de 3 €/acc.

La compañía la valora Caja Madrid Bolsa en 72 Mns € cuando en junio 2009, en su intento fallido de salida a cotizar en Francia se valoró en 50 Mns €.

CONCLUSIÓN SALIDA A BOLSA GOWEX:

Terminamos como empezamos y nos volvemos a hacer la misma pregunta.

• ¿Por qué salen a cotizar ahora?  La compañía no tiene deuda y sus previsiones de crecimientos son “espectaculares” si nos las creemos. Lo razonable es que retrasen la OPS 12, 18 o 24 meses y la compañía como poco (si las estimaciones son ciertas) vale al menos el triple.

• ¿Por qué salen a cotizar ahora? No es necesario que salgan a cotizar para captar recursos si las previsiones son ciertas. No tendrían ningún problema en captar recursos vía un private equity, deuda bancaria o emisión de deuda corporativa.

• ¿Por qué salen a cotizar ahora? Ya que salen, ¿por qué no dan toda la información necesaria para que los inversores se puedan formar una imagen lo más fehaciente posible de la compañía?

• ¿Por qué salen a cotizar ahora? No lo se. Mucha suerte.

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Los Ruiz Mateos y su holding Nueva Rumasa no dejan de ser protagonistas de la actualidad empresarial de nuestro país y la cosa parece que va a ir a más. Si sorprendidos nos quedamos con el anuncio de la posible adquisición de una participación relevante del Grupo SOS y la cuarta emisión de pagarés… suma y sigue.

Hoy nos despertamos con el anuncio  que Nueva Rumasa ha solicitado a la CNMV su salida a bolsa, vía una OPS (ampliación de capital) con la que quieren captar capital por  cerca de 1.000 millones de euros y realizar una emisión de bonos a largo plazo por unos 2.000 millones de euros para continuar con la política de adquisiciones con el objetivo de convertir a Nueva Rumasa en el primer holding industrial español. Con esta ampliación la compañía tendría un free float del 30%.

Además  Nueva Rumasa estaría en estos momentos  en conversaciones muy avanzadas con la Diputación  de León para adquirir la gestión de una pequeña estación de esquí llamada Leitariegos.

En estos momentos este pequeño enclave invernal situado en el valle de Laciana en la provincia de Leon y al lado del Principado de Asturias es gestionado por las autoridades provinciales pero ante la falta de liquidez  de la administración y las criticas recientes recibidas por unas demoras en adjudicaciones de los servicios, Isabel Carrasco (presidente de la diputación) vería con buenos ojos esta iniciativa, según nos han comentado gente cercana a la operación, el precio rondaría los 3M€, y el proyecto constaría de la construcción de un hotel con spa (sector en el que ya poseen varios) y la modernización de las instalaciones junto con la creación de un snowpark , todo ello empezaría para la temporada 2011-2012.

La noticia de salida  a bolsa de Nueva Rumasa creo que es más que positiva. En primer lugar porque arroja transparencia sobre un Holding donde esta brilla por su ausencia y probablemente sirva para proteger mejor a los inversores de pagarés. A falta de saber si los Ruiz Mateos tendrán capacidad para captar los 3.000 millones (1.000 en capital y 2.000 en bonos) y poder conocer el detalle del folleto de emisión (que puede ser una auténtica pesadilla por las múltiples sociedades que posee el Holding) está colocación en Bolsa, de poder realizarse seguramente hará que muchos empiecen a mirar a los Ruiz Mateos con otra cara y dejen de ser unos proscritos en según que círculos.

La adquisición de la estación de esquí de Leitariegos, gestionada por una entidad pública, podría empezar a ser la primera señal que la administración pública ya no empieza a ver con malos ojos el dinero de Nueva Rumasa. Ahora sólo les faltará acudir al rescate de algún banco para acabar de cuadrar el círculo.

Actualización: Pues efectivamente cómo algunos han adivinado en los comentarios, esta era nuestra pequeña dedicatoria al día de los Santos Inocentes. Espero que los trabajadores de la estación de esquí de Leitariegos no la hayan pasado muy mal. Agradecimiento especial a un amigo de Facebook que ha sido el padre intelectual de la idea.

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Fiasco es la primera palabra que se me viene a la cabeza después de ver las cifras definitivas de la colocación en el MAB de Imaginarium. La empresa retail de juguetes, saldrá a cotizar mañana martes a un precio de 4,31 euros la acción, un descuento del 12,7% sobre el rango de precios orientativo de la colocación de 4,94 – 5,79 euros por título.

Pero sobre todo fiasco, porque  de los 5,7 millones de títulos que se querían colocar vía OPV/ OPS, la CAI se quedará sin ver caja por sus 3,3 millones de títulos que finalmente no saldrán al mercado. En total de una operación donde se pretendían colocar 27 millones de euros, el volumen se reducirá a más de la mitad y sólo 12,7 millones entrarán en el mercado vía ampliación de capital.

Ya indicamos en un post “Análisis Salida a Bolsa Imaginarium” , que los precios exigidos por Imaginarium eran francamente excesivos para una empresa de retail, y más con los tiempos que corren. Lástima porque a mi me parece una buena compañía.

Sin embargo, dándole una segunda vuelta al éxito o fracaso de la operación, la verdad es que con los tiempos que corren conseguir realizar una ampliación de capital a 11x el Ebitda del 2008, no está pero que nada mal.

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Ya tenemos el folleto de la salida a bolsa ( OPV, OPS ) de Imaginarium y su correspondiente aprobación para que cotice en el MAB, aquí os dejamos nuestra opinión personal y análisis sobre la compañía. A los que conozcáis bien la compañía podéis ir directamente al apartado 2).

1) DESCRIPCIÓN DE LA COMPAÑÍA:

Las principales características del modelo de negocio de IMAGINARIUM son las siguientes:

(i) se trata de una compañía de retail de valor añadido, especializada en juguetes y productos y servicios para la infancia (niños de hasta 10 años) y sus familias.

(ii) cuenta con una gama de productos exclusivos, diseñados y fabricados bajo sus especificaciones y comercializados con su marca y empaquetado propio

(iii) cuenta con un modelo de distribución multicanal, centrado no solo en el canal tradicional (las tiendas Imaginarium) sino en otros como la venta a distancia (internet, call center y catálogo), corners (expositores ubicados en locales de terceros) y tiendas shop in shop

(iv) está basada en un modelo de integración vertical: a excepción de la fabricación y el transporte, actividades que están subcontratadas en su totalidad a terceros, IMAGINARIUM lleva a cabo todas las fases de la cadena de valor, desde la concepción, el diseño (conforme a los términos explicados en el presente Documento Informativo) y el desarrollo de sus productos hasta la venta a sus clientes finales

(v) utiliza un modelo de marketing relacional, basado en la relación con el cliente y en la fidelización como medio de comunicación e información.

La Sociedad ha orientado todo su modelo de negocio (desde el desarrollo de los productos y servicios hasta la comunicación de los mismos en todos los canales, pasando por su distribución) a reforzar el valor de su marca y por tanto a hacer de dicha marca con cada actuación cada vez más un referente para los valores que fomenta y representa.

Las colecciones de IMAGINARIUM buscan dar respuesta a todas las necesidades de educación y relación padres-hijos, persiguiendo el fomento del desarrollo corporal, intelectual, social, emocional y creativo del niño desde su nacimiento. Desde sus comienzos, la filosofía de IMAGINARIUM ha consistido en la creación de una gama de productos y servicios que proporcionen respuestas adecuadas a los padres interesados e implicados en la educación y el desarrollo de sus hijos, con edades comprendidas entre los 0 y 10 años.

El  mercado objetivo principal al que se dirige IMAGINARIUM son aquellos padres responsables que reúnen, además, las siguientes características:

- Padres jóvenes.- Viven en un entorno urbano (la población mínima en zona de implantación exigida por IMAGINARIUM a una tienda es de 75.000 habitantes, conforme al nuevo formato de tienda Imaginarium y de 50.000 conforme al formato estándar, tal y como estos se explican en el apartado 1.6.4.1 posterior).

- De nivel económico y educativo medio-alto y que se interesan por el desarrollo pedagógico y humano de sus hijos;

- Interesados e involucrados en la infancia de sus hijos.

La política de IMAGINARIUM persigue ofrecer productos exclusivos de diseño propio, fabricados bajo sus propias especificaciones y comercializados bajo su marca y su propio packaging, incluso para aquellos productos que excepcionalmente no son desarrollados internamente. El 70% de los productos son diseños propios de IMAGINARIUM, en tanto que el 30% restante son productos de terceros que IMAGINARIUM comercializa, la mayoría de las veces en exclusiva, con su propia marca y en su propio empaquetado, lo que constituye un factor más de diferenciación respecto a sus competidores.

El diseño de los productos Imaginarium se realiza fundamentalmente en la sede central de Zaragoza. No obstante, desde 2006, la central de IMAGINARIUM en Hong Kong gestiona directamente el desarrollo de los productos con los fabricantes asiáticos, lo que supone una mayor eficiencia, calidad y control del proceso de fabricación y una optimización de costes logísticos. IMAGINARIUM prepara y comercializa dos colecciones de productos al año (primavera/verano y otoño/invierno). Cada colección incluye aproximadamente 2.000 referencias, de las cuales unas 400 son nuevas.

Las tiendas Imaginarium

El Grupo opera, a 31 de octubre de 2009, una amplia red de tiendas (348) tanto propias como franquicias, situadas en centros comerciales o en locales urbanos en zonas de gran potencial comercial y repartidas por 28 países. 197 de las mismas están en España, seguido de Portugal, que cuenta con 38 tiendas e Italia, con 33. El total de tiendas Imaginarium situadas fuera de España asciende a 151. Por otra parte, el número de tiendas propias de IMAGINARIUM es de 161, del total de las 348 tiendas totales del Grupo.

Evolución del formato de tienda Imaginarium
(a) El formato de tienda durante los primeros 15 años de IMAGINARIUM:
Hasta finales de 2007 la tienda Imaginarium se caracterizaba por tener una superficie media de en torno a 70 metros cuadrados (de los cuales la práctica totalidad se corresponde con superficie de venta), con 4 metros lineales de fachada y una altura interior mínima de 3 metros. Estas tiendas se ubican en núcleos urbanos con poblaciones superiores a 50.000 habitantes, bien en centros comerciales o en las principales calles comerciales. La inversión media en este tipo de tiendas asciende a 1.786 euros por metro cuadrado.
(b) El nuevo formato de tienda Imaginarium

Imaginarium ha desarrollado en los últimos dos años un nuevo formato de tienda que mantiene la esencia del formato estándar pero que supone la evolución necesaria hacia las nuevas demandas de los consumidores. Durante estos dos años, el nuevo formato de tienda, que supone una importante innovación en la gestión de surtidos según rotación, en la transaccionalidad, en la estética, en las dimensiones y en su capacidad de venta, ha estado en fase de investigación, ajustándose todos los aspectos operacionales de retail para comenzar a partir de 2009 su despliegue definitivo como nuevo modelo Imaginarium de retail. El nuevo formato de tienda se caracteriza entre otras cosas por ser un formato de mayor superficie que el formato estándar, que facilita al cliente circular por la tienda de una forma más cómoda y agradable y a su vez permite una mejor capacidad de presentación de los productos, habida cuenta que el amplio surtido Imaginarium (surtido que sería imposible exponer en tiendas de formato estándar) se presenta más adecuadamente en una mayor superficie, donde los productos se clasifican por temas y recrean escenarios.
Así, las tiendas de nuevo formato tienen una superficie media de 200 metros cuadrados con 5 metros lineales de fachada y una altura interior mínima de 3 metros. Este tipo de tiendas 23 se localizan en núcleos urbanos de más de 75.000 habitantes, bien en centros comerciales o en las principales calles comerciales. El rango de inversión medio está en torno a los 1.000 euros por metro cuadrado.

Expansión internacional:

A 31 de octubre de 2009, IMAGINARIUM cuenta con un total de 348 tiendas en funcionamiento de las que 151 (el 43,39% del total) están ubicadas en el extranjero siendo Portugal, Italia y Alemania los países de mayor implantación. Tras la apertura de su primera tienda en Colombia, IMAGINARIUM ha desarrollado un ambicioso plan de expansión internacional y ha exportado su modelo a distintos países de Latinoamérica, Europa y Asia. La expansión internacional se ha realizado de dos maneras diferentes:
- En países como Italia, Suiza, China y algunos países latinoamericanos, se han constituido sociedades filiales a través de las que se operan tiendas propias y se conceden franquicias a terceros, actuando dicha sociedad filial a modo de máster-franquicia frente a la cabecera del Grupo

- En otros países se ha optado por la firma de acuerdos de máster-franquicia con terceros, a quienes se les concede el derecho de actuar en nombre de IMAGINARIUM en esos países, operando sus propias tiendas y concediendo a su vez franquicias a emprendedores locales. De las 348 tiendas 161 son propias.

2) Evolución Cuenta de Resultados, Cash, Deuda y Plan de Negocios:

En los últimos tres años la cifra de negocios de la compañía y el plan de expansión (24 aperturas netas en 3 años) se han mantenido estancadas, no debemos olvidar que tenemos una crisis económica de por medio, por lo que estas cifras serían meritorias, sin embargo siempre nos puede quedar la duda de si el modelo de negocio Imaginarium está agotado.

A destacar la caída de la cifra de negocios en tiendas comprables (like for like) que fue en 2008 del -8% en tiendas propias y del -11% en Franquicias en España, en tiendas propias internacinonal ese año el like for like fue positivo en +1% aunque son tiendas más recientes y por lo tanto con mayor potencial de crecimiento. En el primer semestre del 2009 la caída del like for like global es del -7%. La caída de ventas comparables no es excepcional en un entorno de depresión económica, sin embargo debemos recordar la regla de oro al invertir en retail, “Nunca inviertas cuando las ventas like for like estan cayendo”.

Este estancamiento en los últimos ejercicios plantea serias dudas sobre el crecimiento del plan de negocios y los planes de expansión. Ya que contempla una fuerte recuperación en las ventas like for like de la compañía combinado con un agresivo plan de expansión, apertura de 114 tiendas en 3 años. Me sorprende también un poco el bajo nivel de inversión en capex para los próximos 3 años, teniendo en cuenta que es inferior al de los últimos 3, pero con un plan de expansión mucho más agresivo y con un formato de tienda más grande. Por dudar, tengo hasta mis dudas de que la compañía consiga finalizar el 2009 con un Ebitda superior a los 10 millones de euros.

3) Oferta de Venta y Suscripción de Acciones:

La salida a cotizar en el MAB comprende la venta de las acciones que tiene el inversor financiero (CAI) y las acciones en cartera propia que tiene la compañía, y una ampliación de capital de entre 11 y 14 millones de euros, para financiar el crecimiento. Aspecto positivo, los accionistas fundadores y gestores no se venden ni un euro.

4) Valoración de la Compañía:

Con un rango de precio establecido entre  los 4,94 y los 5,79 euros, supone valorar la compañía, pre ampliación de capital, entre los 104 y los 116 millones de euros. Esto supone un múltiplo de Ebitda de entre 12 y 13,5 sobre el Ebitda 2008 y de entre 10,4 y 11,6x Ebitda proforma 2009 estimado por la compañía.

5) Mi opinión Personal:

Estamos para mi ante una buena compañía, con a priori un modelo de negocio y posicionamiento diferencial respecto a la competencia. Para mi es muy positivo que solo venda acciones el socios financiero.

Sin embargo, la valoración me parece una auténtica barbaridad con los tiempos que corren, entre 10 y 13,5 veces el Ebitda, es un precio que no se paga hoy en día y más para un retail que tiene un importante peso en tiendas franquiciadas (para mi esto es una debilidad del negocio).

A esto le debemos añadir las dudas que crea un plan de negocios que me parece optimista, tanto en crecimiento como en el bajo nivel de inversión requerido, y más en un momento de crisis económica, a la que la compañía ha mostrado en el mejor de los casos que es sensible a ella, con caídas significativas de las ventas like for like.

La explicación de esta valoración, y esta es mi hipotesis, es bastante sencilla, tenemos a un socio financiero, que quiere vender, entro en 2006 pagando un múltiplo alto, más de 9 veces el Ebitda, y con la crisis la compañía no ha conseguido ni mejorar significativamente su resultado de explotación ni reducir deuda, por lo que si el socio financiero quiere vender con plusvalía sólo le queda intentar colocar la compañía expandiendo el múltiplo de valoración. Pero para mi pagar entre 10 y 13 veces el Ebitda no tiene sentido, debería estar a un múltiplo de entre 6  y 8 veces y ya estaríamos siendo muy generosos.

Mi recomendación personal sería bastante claro, no comprar a estos precios. Para mi un precio de compra aceptable serían al nivel de los 2,50 euros las acción.

Disclamer: Esto no es una análsis profesional, el objetivo es dar una opinión personal y una primera impresión particular de la compañía y su valoración. En ningún momento nadie debe tomar este post como una recomendación de compra o venta. 

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Tras el debut de Zinkia, parece que poco a poco el Mercado Alternativo Bursátil (MAB) se va animando, ahora ha sido la cadena de juguetes Imaginarium. La oferta en principio irá dirigida a inversores cualificados (más de 50.000 euros), con el objetivo de colocar en bolsa el 32% de la compañía post ampliación de capital para poder continuar con la expansión internacional de la compañía.

Al igual que Zinkia, con Pocoyo, Imaginarium es una empresa española de éxito, con un toque especial, no es el típico retail de juguetes, sino que la compañía desarrolla sus productos, siendo una de sus características principales y causa de éxito su modelo de integración vertical, donde a excepción de la fabricación, que está subcontratada, la empresa lleva a acabo todas las tareas de la cadena de valor, siendo la parte visible al público, un formato de tienda especialmente “cuidado” con un tipo de juguetes con un enfoque más educativo que el clásico juguete de Mattel. Es decir nos encontramos ante una empresa con un producto diferenciado de la competencia.

Felíx Tena fundador y alma mater de la compañía, ha conservado la mayoría, en una compañía por la que el capital riesgo ha estado presente de forma continua en su accionariado para apoyar su crecimiento. Primero fue el fondo de 3i en España, después se dio entrada a LCAPITAL (Fondo de LVMH) y después en 2006 los socios financieros vendieron su paquete a la CAI.

Cuando tengamos el cuaderno de la OPV creo que en esta empresa os podremos dar una buena opinión de la bondad de la colocación, al menos en nuestra casa es una adquisición por la que llegamos incluso a ofertar en 2006, así que sin desvelar nada confidencial uno tiene una buena sensibilidad en cuestión de valoración y evolución del negocio.

La salida a bolsa de Imaginarium, nos puede permitir invertir en una empresa de éxito, con un modelo de negocio probado, fuertemente diferenciado, y con una excelente imagen de marca, buen posicionamiento competitivo y dimensión atractiva para seguir creciendo. En aquellos momentos, y de esto hace 3 años, y hablo de memoria, quizás lo que ofrecía más dudas era si la compañía había sido capaz de demostrar la bondad de su modelo de negocio en el exterior y no nos engañemos aquí estará la clave en la valoración. Nos deberemos creer el plan de crecimiento internacional de la compañía. Si en estos años la compañía ha podido demostrar que su modelo funciona en el exterior, podemos estar ante un negocio muy interesante.

Ver post Análisis Salida a Bolsa Imaginarium.

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