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Carta de Charlie Munger a los accionistas de Berkshire Hathaway

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Hace unas semanas publicamos la primera parte de la carta de Warren Buffett a sus accionistas con motivo del 50 aniversario de Berkshire. Hoy os traemos la parte final, escrita por Charlie Munger. Mucho menos conocido que Buffett, es un personaje bastante infravalorado y considerado por algunos la verdadera clave del éxito de Berkshire.

Aquí os dejamos también un interesantísimo vídeo que resume bastante bien su vida y filosofía.

En esta parte de la carta, Charlie explica las claves del sistema Berkshire y el éxito de Buffett durante estos 50 años:”

Reflexiones del vicepresidente – Pasado y Futuro:

Para los accionistas de Berkshire Hathaway Inc.:

He vivido muy de cerca los extraordinariamente exitosos 50 años de historia de Berkshire con Warren Buffet al mando. Y me parece que es ahora apropiado que yo complemente sus comentarios. Intentaré hacer 5 cosas:

1) Describir el sistema de gestión y las políticas que permitieron que una pequeña empresa textil se convirtiera en la monstruosa Berkshire actual.

2) Explicar cómo se llegó a este sistema de gestión.

3) Explicar, hasta cierto punto, por qué a Berkshire le ha ido tan bien

4) Predecir si los extraordinarios resultados pueden continuar si Buffett ya no está al mando y

5) Discutir si los geniales resultados de Berkshire durante los últimos 50 años pueden esconder enseñanzas útiles en otra parte.

El sistema de gestión y políticas de Berkshire bajo el mando de Buffett (“el sistema Berkshire”) se establecieron pronto y pueden ser descritos como:

1- Berkshire sería un conglomerado difuso, únicamente averso a aquellas actividades en las que no pudiera hacer predicciones fiables.

2- La sociedad matriz únicamente operaría a través de subsidiarias independientes cuyos CEOs tendrían una autonomía casi total.

3- Apenas habría “oficinas centrales” del conglomerado, salvo una pequeña oficina que incluiría al Presidente, al CFO y unos cuantos ayudantes para labores de auditoría y control internos.

4- De entre las subsidiarias, tendrían un peso especial las aseguradoras de accidentes (casualty). Estas aseguradoras generarían unas ganancias recurrentes además de proporcionar un “float” disponible para invertir.

5- No habría un sistema de “stock options”, otros sistemas de incentivos o de jubilación porque cada subsidiaria tendría sus propios sistemas.

6- El Presidente de Berkshire se reservaría unas cuantas actividades exclusivamente para él:

a. Gestionaría prácticamente la totalidad de la cartera de inversiones en Bolsa, normalmente a través de las aseguradoras.

b. Elegiría a todos los CEOs de las subsidiarias y establecería su compensación. También obtendría una recomendación por parte de cada CEO para un posible sucesor.

c. Emplearía casi todo el cash sobrante de las subsidiarias después de que éstas incrementasen sus ventajas competitivas. El uso ideal de este sobrante sería las adquisición de nuevas subsidiarias.

d. Estaría totalmente disponible para aquello que necesiten los CEOs pero no pedirá control sobre ellos.

e. Escribiría un largo, lógico y útil informe que iría incluido en la memoria anual, diseñado como a él mismo le gustaría si fuese un accionista. También estaría disponible durante horas para responder preguntas durante las juntas de accionistas.

f. Trataría de ser ejemplar en una cultura beneficiosa para clientes, accionistas y otros durante mucho tiempo, incluso después de su marcha.

g. Su prioridad sería reservar tiempo para la lectura tranquila y para pensar, particularmente sobre aquello que impulse su aprendizaje, independientemente de cuán mayor sea.

h. También pasaría bastante tiempo admirando y reconociendo lo que otros consiguen.

7- Las nuevas subsidiarias se comprarían normalmente en efectivo, no ampliando capital.

8- Berkshire no pagaría dividendos como norma general.

9- A la hora de comprar subsidiarias, Berkshire buscaría pagar un precio justo por un buen negocio que el Presidente pueda entender perfectamente. Berkshire también querría contar con un buen CEO al mando, que vaya a permanecer por largo tiempo y auto-suficiente o independiente de los “headquarters”.

10- Para elegir los CEOs de las subsidiarias, Berkshire buscaría confianza, capacidades, energía y amor por el negocio.

11- Como norma general, Berkshire casi nunca vendería una subsidiaria.

12- Berkshire casi nunca transferirá a un CEO a una subsidiaria no relacionada.

13- Berkshire nunca forzaría a un CEO a retirarse por su edad.

14- Berkshire tendría poca deuda ya que intentará mantener: i) una calidad crediticia virtualmente perfecta y ii) liquidez y crédito disponibles para oportunidades extraordinarias.

15- Berkshire siempre estaría dispuesta a escuchar propuestas de inversión en grandes negocios. Sólo el Presidente y una o dos personas más estarán al corriente de la posible operación.

Tanto los elementos de este sistema como el tamaño de la empresa son muy inusuales. No conozco otra gran corporación que incorpore la mitad de estos elementos.

¿Cómo ha llegado Berkshire a conseguir esta personalidad tan distinta?

Bueno, Buffett, con tan solo 34 años, controlaba un 45% de las acciones de Berkshire y contaba con la total confianza del resto de accionistas. Por ello pudo instalar el sistema que quiso. E instauró el sistema Berkshire. ¿Qué buscaba Buffett cuando diseñó el sistema? Bueno, a lo largo de los años he llegado a las siguientes conclusiones:

1- Particularmente quería maximizar continuamente la racionalidad, las capacidades y la devoción de las personas más importantes en el sistema, empezando por él mismo.

2- Quería resultados “win-win” en todo: por ejemplo, obteniendo lealtad entregándola en primer lugar.

3- Buscaba decisiones que maximizasen los resultados a largo plazo. Para ello, necesitaba responsables que permaneciesen durante periodos suficientemente largos como para lidiar con las consecuencias de sus decisiones.

4- Quería minimizar los efectos negativos de una excesiva burocracia en las oficinas centrales.

5- Quiso contribuir, como el Profesor Ben Graham, a la transmisión de la sabiduría adquirida.

¿Por qué Berkshire ha funcionado tan bien con Buffett? Se me ocurren 4 factores:

1- Las peculiaridades “constructivas” de Buffett.

2- Las peculiaridades “constructivas” del sistema Berkshire.

3- Buena suerte y

4- La intensa y contagiosa devoción de muchos accionistas y otros admiradores, incluyendo a parte de la prensa.

En particular, la decisión de Buffett de limitar sus actividades a unas pocas cosas y maximizar su atención a ellas, y seguir haciéndolo durante 50 años, fue algo extraordinario. Buffett tuvo éxito por el mismo motivo que Roger Federer se convirtió en un gran jugador de tenis.

Buffett estaba usando, de hecho, el método ganador del famoso entrenador de baloncesto John Wooden, quien ganó regularmente tras asignar virtualmente durante todo el tiempo de juego a sus 7 mejores jugadores. De este modo, los contrincantes siempre se enfrentaban a los mejores jugadores, en lugar de a los segundos mejores. Y como jugaban más tiempo del normal, estos mejores jugadores mejoraban incluso más de lo esperado.

En el caso de Buffett, el ejercicio se concentró en una sola persona, en lugar de siete y su capacidad mejoró conforme envejecía durante 50 años, en lugar de deteriorarse como ocurre con los jugadores de basket.

Además, el hecho de concentrar tanto poder y autoridad en los CEOs de “largo plazo”, Buffett estaba creando efectos similares. Y esto mejoró las habilidades de los CEOs y el rendimiento de las subsidiarias.

Luego, como el sistema Berkshire otorgaba autonomía a las subsidiarias y sus CEOs (algo muy apreciado), y Berkshire tuvo éxito y se dio a conocer, esto atrajo a más y mejores subsidiarias y CEOs hacia Berkshire.

Y entonces, estas mejores subsidiarias y CEOs requerían menos atención, creando lo que se conoce como “círculo virtuoso”.

¿Qué tal funcionó la decisión de incluir siempre aseguradoras de accidentes como subsidiarias?

Extraordinariamente bien. A pesar de las extremas ambiciones de Berkshire, consiguió lo que quería.

Las aseguradoras de accidentes suelen invertir en acciones cotizadas por el valor aproximado de su patrimonio neto. Berkshire también lo hizo. Y el índice S&P500 produjo un retorno de un 10% anual durante los últimos 50 años, dando un fuerte impulso a Berkshire.

Además, en las primeras décadas de la era Buffett, las inversiones de estas aseguradoras superaron ampliamente al índice, tal y como Buffett esperaba. Y más adelante, cuando tanto el gran tamaño de las posiciones de Berkshire como los temas fiscales impidieron superar al índice, surgió otra ventaja. Ajit Jain creó de la nada un inmenso negocio de re-aseguros que produjo un “float” descomunal y grandes ganancias operativas. Y todo GEICO fue adquirido por Berkshire, tras lo cual su cuota de mercado se cuadriplicó. El resto del negocio de seguros mejoró enormemente gracias a la reputación, la disciplina aseguradora, la identificación y permanencia en nichos interesantes y la captación de personal brillante.

Más adelante, la personalidad única de Berkshire y su gran tamaño se hicieron muy conocidos y sus subsidiarias de seguros encontraron atractivas oportunidades de comprar activos privados no disponibles para otros competidores. Muchas de estas inversiones tenían vencimientos fijos y tuvieron excelentes resultados.

El espectacular resultado en el negocio asegurador no fue algo natural. Normalmente, una aseguradora obtiene resultados mediocres, incluso bien gestionada. El mejor rendimiento de Berkshire fue tan grande que creo que Buffett no podría replicarlo si empezase de nuevo, incluso con todo lo que ya sabe.

¿Sufrió Berkshire por ser un conglomerado difuso?

No, sus oportunidades fueron mayores gracias a su amplia área de operación. Y los efectos negativos típicos fueron evitados gracias a la habilidad de Buffett.

¿Por qué prefirió Berkshire comprar con cash, en lugar de ampliar capital?

Bueno, era difícil encontrar algo más valioso a cambio de acciones de Berkshire.

¿Por qué la adquisición de compañías fuera del negocio asegurador fue tan positiva para los accionistas de Berkshire, teniendo en cuenta que lo normal es que este tipo de adquisiciones sean negativas para los accionistas del comprador?

Bien, Berkshire, por su diseño, tenía ventajas metodológicas para ello. Nunca tuvo un “departamento de adquisiciones” presionado para comprar. Y tampoco confió en el consejo de “asesores”, irremediablemente sesgados hacia un mayor número de transacciones. Y Buffett se distanció del autoengaño, más consciente de aquello que funciona en los negocios que la mayoría de ejecutivos, gracias a su larga experiencia como inversor pasivo. Y, finalmente, incluso cuando Berkshire recibía oportunidades mucho mejores que el resto, Buffett demostró una paciencia casi inhumana y compró muy pocas veces.

¿Cuáles fueron los mayores errores?

Bien, los mayores errores fueron no hacer determinadas inversiones, por ejemplo no comprar acciones de Walmart cuando era “seguro” que la operación sería exitosa. Estos errores de omisión fueron muy importantes. Y el valor de Berkshire podría ser hoy, al menos, 50 billones de dólares mayor.

La última tarea de mi lista era: predecir si el extraordinario rendimiento de Berkshire continuaría si Buffett se retirase pronto.

Mi respuesta es sí. Las subsidiarias de Berkshire tienen un buen momentum reforzado por sus ventajas competitivas de largo plazo.

Además, los negocios de ferrocarril y energía ofrecen ahora oportunidades de invertir grandes sumas en nuevos activos fijos. Y otras subsidiarias están en proceso de adquirir interesantes compañías.

Siempre que el sistema Berkshire siga aplicándose, la combinación de momentum y la actual oportunidad es tan poderosa que Berkshire seguirá siendo, con casi total probabilidad, una empresa mejor de lo normal por un largo tiempo incluso si 1) Buffett se va mañana, 2) sus sucesores sólo son moderadamente hábiles y 3) Berkshire nunca hace una nueva gran adquisición.

Pero bajo el supuesto de que Buffett abandona pronto, sus sucesores serán muy buenos.

Por ejemplo, Ajit Jain y Greg Abel son reputados gestores de talla mundial. En algunos aspectos, son mejores ejecutivos que Buffett.

Y creo que ni Jain ni Abel 1) abandonarían Berkshire, independientemente de lo que otro les ofrezca y 2) ni tampoco quieren cambiar el sistema Berkshire.

Y tampoco pienso que las adquisiciones de nuevos negocios vayan a terminar con la marcha de Buffett. Dado el tamaño de Berkshire, creo que buenas oportunidades aparecerán y los USD60bn de cash irán disminuyendo.

Mi última tarea era considerar si el comportamiento de Berkshire durante estos 50 años puede tener implicaciones útiles en otros sitios.

La respuesta es un rotundo sí. En los primeros años, Berkshire tenía por delante un gran reto: transformar una diminuta empresa mediocre en una gran compañía. Y solucionó el problema evitando la burocracia y confiando mucho en un líder sensato durante un tiempo muy largo en el que éste continuó mejorando e incorporando a otros como él.

Compara esto con el sistema de una gran corporación típica: mucha burocracia central y una larga sucesión de CEOs que entran con 59 años y se ven obligados a retirarse por su edad unos años más tarde.

Creo que “versiones” del sistema Berkshire deberían intentarse en otras empresas más a menudo y que la burocracia debería tratarse como al cáncer, por sus grandes similitudes.

Un buen ejemplo de eliminación de burocracia: George Marshall ayudó a ganar la 2ª Guerra Mundial al obtener el permiso del Congreso para ignorar la antigüedad como criterio para la elección de generales.

Atentamente,

Charles T. Munger

Traducido por

Carlos Galán Rubio

Autor del eBook en Amazon, “Independízate de Papá Estado“. Sobre inversión automatizada, simple y a largo plazo, usando fondos indexados.

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