Ferran nos solicita en un comentario al post “KKR lanza fondo de capital riesgo” que expliquemos un poco como funciona la compra apalancada de empresas. Creo que la mejor forma de entrar en el tema es poner un ejemplo práctico para ver como puede impactar el apalancamiento de una operación para poder multiplicar la rentabilidad obtenida sobre el dinero invertido.

Imaginemos que queremos comprar la empresa PELOTAZO,S.A, después de estudiar detenidamente la operación obtenemos las siguientes cifras:

– El importe a pagar a los actuales accionistas de PELOTAZO,S.A. para hacernos con el 100% de la compañí­a es de 1.000 millones de euros.

– Además sabemos que PELOTAZO,S.A es una empresa muy saneada que no tiene ningún tipo de deuda financiera y que  cuenta en sus balances con un par de terrenos no sujetos al negocio de la empresa que están valorados en 75 Millones de euros.

– Sabemos que el Ebitda ( beneficio de explotación antes de amortizaciones, intereses e impuestos) es de 150 millones de euros, por lo que si pagamos 1.000 millones por la empresa, estaremos pagando 6,25 veces su Ebitda.

– El negocio de PELOTAZO,S.A. no requiere de grandes inversiones en inmovilizado y la evolución de su negocio se prevé bastante estable con un crecimiento del 7% anual.

– Con estos datos, te vas al área de Corporate de un banco, les presentas los números de la empresa y una due dilligence y si eres una empresa de capital riesgo o un empresario de cierto prestigio, os puedo asegurar que los bancos estarán dispuestos a dejaros en la operación un préstamo a 6-7 años por un importe de unos 560 Millones de euros, lo que en este caso vendrí­a a representar 3,5 veces el Ebitda de la empresa.

Por lo que finalmente de vuestro bolsillo sólo tendréis que poner 440 millones de euros. ( Hoy en dí­a están habiendo casos en que la banca te puede estar prestando cerca de 850 o 900 millones de euros y tu sólo pones 150 o 100). (Indicar que en garantí­a normalmente los bancos te suelen pedir el 100% de las acciones, es decir si la empresa va mal y PELOTAZO,S.A no puede devolver el préstamos, los bancos se quedarán con la empresa).
Para estructurar la operación debes crear una Newco, o empresa de nueva creación, que será la empresa que recibirá el préstamo bancario y la aportación de capital que tu hagas y que con el dinero comprará a PELOTAZO,S.A, para que al cabo de un año se realice una fusión de las dos compañí­as. ( A grosso modo esto se estructura así­ porque la ley no permite que una empresa se endeude para comprarse a si misma, por lo que para saltarse este impedimiento se debe crear una nueva sociedad (Newco) que reciba el dinero y compre la empresa que se quiere adquirir).
– Una vez ya eres el flamante propietario de PELOTAZO,S.A. lo primero que haces es venderte los activos que no estaban sujetos a la explotación del negocio ( en este caso percibirí­as los 75 Millones comentados anteriormente, también podrí­a ser una filial, etc) por lo que en el minuto 1 ya pasas detener una deuda con los bancos de 560 a 485.

Después con el paso del tiempo con la caja que genera la misma empresa, vas devolviendo los intereses y el principal del préstamos.

Así­ 4 años más tardes y suponiendo que se ha cumplido el crecimiento del 7% anual tendrí­as una empresa con un Ebitda de unos 200 Millones de euros y con toda la deuda pagada. Suponiendo que la volvieras a vender con el mismo multiplicador que la compraste ( 6,25 veces el Ebitda) recibirás por su venta unos 1.250 millones de euros.

Teniendo en cuenta que inicialmente de tu bolsillo inicialmente salieron 440 millones de euros y que la estas vendiendo por 1.250 millones la diferencia te arroja una suculenta plusvalí­a de 810 millones de euros, o lo que aún es más interesante una rentabilidad del 184% sobre tu inversión inicial.

Señalar que si nosotros hubiesemos puesto toda el dinero (1.000 millones) la plusvalí­a para nosotros sólo hubiese sido de 250 millones.(caso especial es cuando apalancamos poniendo sólo 100 millones de capital y 900 de deuda, en este caso el beneficio que obtendrí­amos serí­a obsceno, pero también hay muchas probabilidades de hacerse pupa, como las previsiones o la coyuntura del negocio que compramos sean ligeramente peores a las que esperamos).
Al final el tema del apalancamiento en la compra de una empresa, no se aleja mucho de comprar una vivienda mediante una hipoteca, que la destinasemos a alquilar y que el alquiler que obtenemos nos pagase la cuota hipotecaria a pagar al banco.

Al final una compra apalancada, simplemente es un instrumento que sirve para optimizar la estructura financiera de una empresa ( capital/deuda) y por lo tanto el retorno para sus accionistas. Particularmente creo que utilizado con moderación, es un excelente instrumento, otra cosa es que cuando apalancas sobre una empresa cuyo negocio no es adecuado para soportar estos niveles de deuda o en aras de maximizar tu rentabilidad te pasas en el grado de endeudamiento. Entonces puedes llevar a las rocas a una empresa que si no la hubieses endeudado tanto podrí­a tener un brillante futuro por delante.

Para más info podéis visitar este enlace en la wikipedia.

[tags]leveraged buy out[/tags]
  1. Muchiisimas gracias, la explicación es clarísima. Muy interesante instrumento, y aunque está especialmente para lo que comentáis (grandes empresas y empresarios de prestigio) la visión desde el punto de vista de una vivienda para alquilar lo acerca ‘al común de los mortales’… Muy interesante. Muchas gracias de nuevo!

  2. Ferran, la verdad es que el apalancamiento es mucho más común de lo que piensas, desde la hipoteca para comprar viviendas, pasando por la compra de acciones en bolsa apalancadas que utilizan muchos traders o sin ir muy lejos en la empresa de capital riesgo donde trabajo donde apalancamos operaciones en empresas medianas de 20 a 40 millones de euros.Incluso muchas empresas utilizan el apalancamiento sin ser muy concientes de ello, al adquirir un leasing para comprar una maquina, inconcientemente están mejorando la rentabilidad que obtienen sobre el capital obtenido.

    Lo que pasa es que las mega operaciones le dan visibilidad sobre la rentabilidad del aplancamiento y sus riesgos

  3. Hola, también he leido que en EEUU, esta forma de compra triunfó más porque Reagan hizo una ley en la que las empresas endeudadas podrían desgravar esas deudas del beneficio por explotación, con lo que ese dinero que deberías pagar en impuestos, iba también para pagar la deuda más rapidamente.

    ¿Sabéis si es cierto o si en España hubiera algún instrumento similar?

    Un saludo y gracias por el post.

  4. Obviamente lo que se genera es lo que se denomina un escudo fiscal por los intereses que se deben pagar por esa deuda, para poner un ejemplo:

    Empresa Pelotazo antes de ser apalancada:

    Beneficio antes de impuestos: 100
    Impuesto Sociedades a pagar : -30 (tasa del 305)
    Beneficio Neto: 70

    Supongamos que ahora apalancamos la empresa y cada año pagamos 20 de intereses por la deuda utilizada:

    Beneficio antes de impuesto e intereses: 100
    Intereses a pagar: -20
    Beneficio antes de impuestos: 80
    Impuesto de sociedades: -24
    Beneficio Neto: 56

    Como podeís observar en el segundo caso estamos pagando 6 menos de impuesto de sociedades (30-24) por lo que el coste real para nosotros de los intereses que pagamos para apalancar la empresa son los 20 de intereses menos los 6 que nos ahorramos del impuesto de sociedades (20-6=14)

    En cuanto a lo que comenta Seidenbaum, supongo que se refiere a la posibilidad de poder deducirse el Fondo de Comercio que genera la compra ( Diferencia entre lo que pagamos por la empresa y su valor contable), no se cual es la situación fiscal actual en EEUU, pero en España es bastante complicado poderse deducir fiscalmente el fondo de comercio generado por la operación, cómo siempre hecha la ley se pueden buscar mecanismos que la bordeen, y con un poco de ingenieria y según como se estructure la operación puedes llegar a deducirte una parte de la transacción pero normalmente no es un % muy significativo.

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