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La caídas generalizadas en los mercados suelen dar lugar a oportunidades sobre todo en aquellas empresas que suelen tener poca visibilidad pública, pequeñas joyas ocultas bien gestionadas que están haciendo bien su trabajo.

Uno de los casos que nos estamos empezando a mirar con más atención sería Europac, una compañía industrial de papel y cartón para embalaje con una gestión totalmente integrada con  explotación forestal y recuperación de papel como fuente de las materias primas necesarias para la fabricación de papeles reciclado y kraftliner en sus plantas de España, Francia y Portugal, hasta la producción de plancha de cartón y cajas como producto final. Además, la compañía tiene una potencia instalada de 153 MW para satisfacer la demanda de energía vinculada al proceso de producción de papel.

Hay cuatro factores clave para que una empresa tenga éxito en un sector maduro cómo puede ser el del papel.

  1. Una historia de crecimiento ganando tamaño vía adquisiciones que te permita ir consolidando tu sector vía integrando competidores en los mercados donde estas presente y integrando tu negocio.
  2. Una gestión meticulosa de la compañía que te permita ir consolidando eficiencias y afinando procesos productivos lo que permitirá paulatinamente poder defender y mejorar tus márgenes de beneficios.
  3. Acertar el momento para invertir cuando el ciclo del negocio es positivo, es decir cuando los factores externos no controlados por la gestión de la compañía soplan a favor del negocio. Lo que podríamos denominar volar con  viento de cola.
  4. No pagar un precio o múltiplo superior a la media histórica.

A nuestro entender, empezando a investigar y hablando con la compañía Europac se encuentra en estos momentos en situación de cumplir estos cuatro requisitos para ser una inversión interesante.

Una historia de crecimiento vía adquisiciones:

Desde que en 1998 comenzara a cotizar  Europac no ha dejado de crecer de orgánica y corporativamente, con unas inversiones conjuntas que superan los 1.150 millones de euros. La compañía dijo que su objetivo era ser  la referencia  de su sector en el sur de Europac y crecer en España, Francia, Portugal y norte de África, sus mercados naturales. Primera condición y objetivo cumplido.

Sólo en el pasado reciente, entre 2008-2013, Europac prácticamente duplicó su tamaño, tanto en facturación como en volumen de producción. .

Gestión en busca de la eficiencia:

Crecer aunque puede ser una condición necesaria no es necesariamente suficiente. En sectores maduros la búsqueda continua de la eficiencia en los procesos productivos y las operaciones es clave para defender y mejorar márgenes. Si algo llama la atención de Europac es el compromiso que tiene la actual dirección con la mejora en la gestión.

Varios son los proyectos de gestión y las inversiones que la compañía tiene en marcha que dan visibilidad al cumplimiento de sus objetivos y que se deben traducir en los próximos años en una mejora del margen de Ebitda, reducción del endeudamiento o aumento del ROCE. La empresa tiene cómo objetivo mejorar su margen de Ebitda del 11,8% de 2014 al 16% en 2018 y aumentar el ROCE en el mismo periodo del 7,7% al 15%.

 

INVERSIONES EN CURSO

La compañía está en proceso de finalizar una serie de inversiones  en Francia, Marruecos y España durante los ejercicios 2015 y 2016. El capex pendiente es de 28,5 millones de euros y estas inversiones deberían permitir a la compañía aumentar su Ebitda en unos 10-15 millones de euros anuales cuando estén funcinondo a velocidad de crucero.

Francia

El proyecto de optimización de la fábrica de papel reciclado de Rouen,  concluyó en el primer trimestre de 2015 con la puesta en marcha de una nueva bobinadora. El nuevo equipo mejora ampliamente el rendimiento del anterior, lo que redunda en un aumento de la eficiencia y la competitividad de la instalación.

Marruecos

Tras la puesta en marcha de una manipuladora de embalaje en 2013, en el cuarto trimestre de 2015 arrancará una fábrica integrada en Tánger para suministrar embalaje en un mercado emergente y geográficamente próximo como Marruecos.

España

En 2014 concluyó la primera fase del Proyecto Estucados, que ha permitido a la fábrica de Dueñas (Palencia) comercializar papel estucado, destinado a satisfacer la demanda creciente de embalajes con alta calidad de impresión.

Actualmente, se está ejecutando la inversión correspondiente a la segunda fase, que consiste la estandarización de los anchos de las dos máquinas de papel de Dueñas. Esto debería impactar en una mejora del servicio y en la eficiencia y mix de la producción.

La tercera y última fase de este proyecto concluirá en el segundo semestre de 2016 con la producción de papel doble estucado, que ofrece la mejor calidad de impresión del mercado.

 

El Viento de Cola:

Sin duda invertir en una compañía o industria en los que los factores externos a ella soplan a favor es cómo tener un par de vidas extras en un juego. Todo un bonus. Hay varios factores externos que en estos momentos se han alienado para favorecer a Europac

Apreciación del dólar:

El primer semestre se ha caracterizado por la paulatina apreciación del dólar frente a la moneda europea (de 1,21 €/USD dic´14 a 1.10 €/USD jul´15), tendencia que se ha venido observando desde el ejercicio 2014 (desde 1,38 €/USD en dic´13).

El efecto de esta tendencia se está viendo reflejado por un lado en una reducción de las  exportaciones americanas de papel Kraft al continente europeo, y por otro, en un aumento de las exportaciones de papel reciclado desde Europa favorecidas por la mayor competitividad de este producto en otros mercados. El efecto conjunto de estas dos situaciones está provocando un tensionamiento al alza en los precios de venta del papel. No hay nada cómo que la apreciación de una divisa logre reducir tu competencia.

China y las Materias Primas:

Durante el primer semestre del año la citada evolución del tipo de cambio ha generado un aumento de la exportación a China de papel recuperado, que se ha traducido en una subida del precio del papel recuperado en Europa durante el periodo en el entorno de 30-35€/tn. El papel recuperado es una de las principales materias primas de la compañía.

Sin embargo, desde el mes de junio este efecto se ha relajado hasta tal punto que se han recuperado 15€/tn, y está previsto otra bajada similar en el mes de octubre. Menos costes directos ,mejores márgenes para Europac.

El PIB cuenta y los Stocks lo notan:

El PIB de los principales países donde opera Europac (España, Portugal y Francia) ha tenido una evolución positiva desde 2012 hasta situarse en terreno positivo en 2014. Las previsiones para 2015 realizadas por organismos internacionales mantienen la tendencia positiva, guiadas en gran parte por el buen comportamiento del consumo. A este escenario hay que añadir los crecimientos esperados del PIB de Marruecos, donde Europac va a inaugurar un greenfield a finales de este año.

El tirón del consumo mencionado supone un aumento en las carteras de pedidos, y una reducción en los inventarios de producto terminado. Concretamente, en papel reciclado los stocks europeos están en niveles de 500k tns, lo que podría suponer problemas de entrega de papel a los clientes.

 

 

Valoración

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Vamos a por el último factor. La valoración. Puedes estar ante una empresa bien gestionada, con el viento a favor en factores externos pero si el mercado ya descuenta estos factores en el precio de la acción poco potencial te puede quedar por recorrer.

Cotizando a €4,64 la acción Europac tiene una capitalización bursátil de €404 millones. Con una deuda neta de 288 millones en el primer semestre del 2015 y un Ebitda esperado para 2015 de €110 millones (la empresa ha aumentado su Ebitda en un 9,2% en el primer semestre de 2015) Europac está cotizando a 6,3x su Ebitda, un múltiplo razonable con las valoraciones que suele tener el sector y que aún te deja margen en caso de que alguien pague primas de adquisición.

Por cierto la rentabilidad por dividendo es superior al 3%.

No es un precio distress pero tampoco es un precio que tenga recogido ni mucho menos todo el potencial de mejora que resultados que puede tener la compañía en los próximos 2 o 3 años.

Entramos en la Cartera Gurú con una posición del 2%.

  1. En una empresa con tanto capex el ratio EV/EBITDA no vale de mucho para valorar la cotización (de nada en realidad). Se debería usar EV/EBIT en todo caso.

  2. No creo que sea ninguna joya. Es bastante mejor Iberpapel.
    Es cierto que las ventas han aumentado mucho pero debido a un incremento brutal de la deuda y por un montón de ampliaciones de capital. Si se analizan las ventas por los activos fijos se puede comprobar que Iberpapel es mucho más eficiente.
    En cuanto a que han invertido 1.150 millones no creo que sea un motivo de orgullo cuando los beneficios en el mismo periodo han sido solo 240 millones.

    Por otro lado, el aumentar el margen de Ebitda, Ebit y ROCE no depende únicamente de la empresa, es un sector cíclico y en general las empresas mejoran cuando mejora el ciclo. En este caso Iberpapel también tienen históricamente mejores ratios de Ebitda, Ebit y ROCE.

    Por último y en cuanto a valoración también está más barata Iberpapel tanto en múltiplos de Ebitda, Ebit, PER, Valor Contable…… y además tiene tesorería neta!!!!

    De elegir una me quedo con Iberpapel

  3. Nosotros solemos reciclar enviando nuestros materiales sobrantes a la empresa Recuperaciones Roma. Se pueden comprar y vender productos reciclados en su web http://recicla.me

    Tratan bien a los clientes y ofrecen buenos precios. Os lo recomiendo.

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