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El fin de la era de las finanzas Ponzi

ponzi castillo naipes

Boston Consulting Group publicó hace pocos días un provocador paper “Ending the Era of Ponzi. Ten Steps Developed Economies Must Take” escrito por Daniel Sletter. Sería interesante que alguién le mandara una copia a nuestros amados líderes políticos para a ver si de una vez por todas se empiezan a situar y a entender la raíz de los problemas que nos afectan. Obviamente os recomendamos la lectura a todos, y os dejamos nuestra traducción libre, para aquellos que no dominéis la lengua de Shakespeare,  de la primera parte del documento, la que se centra en definir los problemas que afectan al mundo desarrollado, aunque siempre es recomendable la lectura en versión original. Mañana os traducimos las 10 soluciones que da la gente de BGC:

En 1920, un inmigrante italiano en EE.UU llamado Charles Ponzi creó el esquema que haría que su nombre pasara a la historia. Bajo un supuesto negocio de arbitraje en la que se iba a aprovechar las diferencias de precios debidas a la alta inflación de la post guerra,  Ponzi iba a comprar cupones postales  en Italia y cambiarlos por sellos en los EE.UU. Ponzi logró atraer el interés de los inversores  prometiendo rentabilidades del 50% en 45 días. Sin embargo, Ponzi,  en lugar de invertir el dinero para comprar los cupones y canjearlos por sellos, simplemente usó el dinero de los inversores para pagar los beneficios prometidos a los inversores iniciales. Cuando, finalmente el fraude se hizo evidente, los inversores habían perdido cerca de $20 millones,  el equivalente a unos US $ 225 millones en 2011 .

Desde entonces, este tipo de fraudes, han sido conocidos como esquemas Ponzi. El segundo mayor esquema Ponzi de la historia, fue organizado  en New York, por el grestor de fondos Bernard Madoff y conllevó unas pérdidas a los inversores  de aproximadamente $20 mil millones en 2008.

Sin embargo, el mayor esquema Ponzi de la historia aún sigue en marcha. Es el esquema Ponzi de las economías desarrolladas. No se trata simplemente de que el mundo desarrollado ha tomado prestada la riqueza futura para financiar el consumo actual, dando lugar a enormes cargas para el próximo generation. También ha reducido el potencial de crecimiento económico futuro, lo que complicará bastante a las próximas generaciones  el poder hacer frentea a este legado.
Puede parecer duro o exagerado comparar los problemas actuales de las economías desarrolladas con un esquema Ponzi. Lo hago deliberadamente para enfatizar el alcance y la gravedad del problema. Casi cinco años después del inicio de  la crisis financiera, los líderes de los países desarrollados siguen siendo demasiado complacientes. Los políticos y los banqueros centrales han seguido la opción de la  “huida hacia adelante”,  y la aplicación de políticas destinadas a posponer la hora de la verdad y evitar decir la verdad al público: Una parte considerable de la deuda actual no  podrá ser pagada.

Afortunadamente, todavía hay tiempo para actuar. Pero los líderes de todos los sectores sociales, gobierno, empresas, sindicatos,  deben actuar con decisión y rapidez a fin de asegurar la futura prosperidad económica, la cohesión social y la estabilidad política.

Esta en la naturaleza de los esquemas de Ponzi colapsar sin previo aviso. Nadie sabe qué acontecimiento puede enviar al mundo desarrollado y la economía mundial de nuevo a una profunda crisis.
Este trabajo explora las causas y características del esquema Ponzi que rigen hoy en día el mundo desarrollado y propone diez pasos que todas las economías desarrolladas deberán aplicar para resolverlo.

Todos los interesados tendrán que hacer sacrificios. Los acreedores tendrán que aceptar las pérdidas. Los ricos tendrán que pagar más impuestos. Los asalariados tendrán que trabajar más y ahorrar más para su jubilación. El gasto público en bienestar social tendrá que ser recortado, y a la vez  el gasto en nuevas áreas de inversión social tendrá que ser aumentado.

Los Gobiernos tendrán que hacerse más pequeños y más eficientes. Y debido a que estos problemas no afectan sólo  a las economías desarrolladas , sino también el crecimiento mundial, las economías emergentes tendrán que contribuir a la solución y consumir más  y exportar menos. Esta publicación sólo tiene por objeto destacar los dolorosos dilemas que enfrenta el mundo desarrollado, y definir los pasos necesarios hacia una verdadera solución.

Los orígenes del Esquema Ponzi

El esquema Ponzi en el mundo desarrollado viene causado por niveles récord de deuda pública y privada. Y se ve agravado por los enormes pasivos no contabilizados que serán imposibles de pagar debido a  los cambios a largo plazo en la demografía del mundo desarrollado.
1. Niveles récord de deuda privada y pública. Desde la segunda guerra mundial, los niveles de deuda en las economías desarrolladas ha aumentado continuamente, con un notable incremento desde 1980. De acuerdo con un estudio realizado por el Banco de Pagos Internacionales (BPI), la deuda combinada de los gobiernos, los hogares privados y empresas no financieras en los 18 principales países de la OCDE pasó de 160% del PIB en 1980 al 321% en 2010. En términos reales, descontando la inflación, los gobiernos tienen más cuatro veces, los hogares particulares de más de seis veces, y las empresas no financieras a más de tres veces la deuda que tenían en 1980.

2. Por supuesto, contraer deuda no tiene porque ser malo, siempre  que la deuda se invierta para generar crecimiento económico. En las últimas décadas, sin embargo, el grueso  de la deuda no se ha utilizado para aumentar los ingresos futuros, sino para  consumir, para especular en acciones y bienes inmobiliarios , y para pagar los intereses de la deuda anterior.  Durante la década de 1960, cada dólar adicional de nueva deuda en los EE.UU generaba unos 59 centavos adicionales de crecimiento del PIB.  En la primera década del nuevo siglo, ese mismo dólar de crédito estaba produciendo sólo 18 centavos en generación de crecimiento de PIB.

Estos niveles en rápido aumento de la relación deuda/PIB son un signo de la creciente proporción de lo que el difunto economista Hyman Minsky denomina “financiamiento Ponzi” en el economía mundial.

3.  Minsky distinguió tres tipos de crédito basado en la financiación, determinado por la fortaleza financiera de el deudor:

Hedge financing: en el que el deudor genera suficiente cash flow para pagar los intereses y el capital.

Financiación especulativa: en la que el deudor puede pagar con el cash flow quw genera los intereses de la deuda pero no el capital. Por lo tanto, el deudor tiene que continuamente renovar el crédito que le ha sido otorgado, contratando nueva deuda con el objetivo de cumplir con las obligaciones de la deuda que va venciendo.

Financiación Ponzi:  El deudor no genera flujo de caja suficiente para cubrir el principal o los intereses. Su esperanza es que el valor de sus activos   se incrementará más rápidamenteque el costo integral de la deuda, pero mientras tanto tiene que seguir incrementándo su endeudamiento para poder cubrir el pago de intereses.

Hoy los países del mundo desarrollado se encuentran bajo una financiación Ponzi  buscando el útlimo inversor que se quiera hacer cargo de una deuda excesiva.

¿Pero, de cuánto dinero estamos hablando? Las cantidades son extraordinarias. Se considera que el umbral de deuda pública sostenible es una relación Deuda/PIB de alrededor del 60%. La aplicación de ese límite a la deuda de las empresas  y  a la deuda privada de los hogares  da una total de un ratio sostenible deuda-PIB  del 180%. Actualmente, el importe de la deuda por encima de ese nivel es de aproximadamente $11 billones  para los EE.UU, y €7,4 billones para el Eurozona.
Aunque ya han pasado casi cinco años desde el inicio de la crisis financiera, todavía estamos empezando a intentar reducir  estas sumas masivas de deuda. . Hasta ahora, sólo Italia, Japón y los EE.UU. han comenzado a reducir el apalancamiento. En el caso de los EE.UU, este proceso de desapalancamiento del sector privado es principalmente el resultado del impago de préstamos no por  reembolso de préstamos. Otras economías altamente endeudadas como el Reino Unido, España y Francia siguen acumulando  deuda adicional.

Los pasivos no contabilizados

El esquema Ponzi del  mundo desarrollado está muy agravado por los  denominados pasivos ocultos de los gobiernos y las empresas, especialmente en lo referente a compromisos futuros de gasto relacionados con pensiones y salud.
El enfoque básico para el pago de dichos compromisos futuros  no ha cambiado mucho desde la invención de la seguridad social por el canciller Bismarck de Alemania en 1889: La generación más joven paga los gastos de la la generación anterior. Bismarck vivió hasta los 83 años, pero tal longevidad fue la excepción en ese momento. La esperanza media de vida entonces era de 37 años para los hombres y 40 años para las mujeres, mientras que el seguro de jubilación se pagaba sólo a partir de los 70 años. En esa época, pocos , trabajadores podían esperar poder disfrutar de su jubilación a cargo del Tesoro Público.

Es la Demografía

Durante el siglo pasado, la esperanza de vida se ha duplicado y las tasas de fecundidad han disminuido en más de la mitad en el mundo desarrollado. En 1880, la tasa de fecundidad entre las mujeres en los países que conforman G-7, es decir,   Canadá, Francia, Alemania, Italia, Japón, Reino Unido y los EE.UU, era  de 4,6 mientras que hoy, es igual o inferior a la tasa de reproducción natural de 2,1 y  con tasas en Alemania, Italia y Japón inferiores a 1,4.

Al mismo tiempo, la edad de jubilación se ha reducido significativamente, hasta el punto de que el número de jubilados con apoyo de la población activa ha crecido vertiginosamente. En Alemania, la tasa de dependencia de la tercera edad (es decir, el número de personas de 65 años o más por cada 100 personas en edad de trabajar) era del 14% en 1950, es el 31% hoy y aumentará a 57% en 2050 . En otras palabras, cada jubilado será apoyado por al menos dos personas plenamente empleadas.

En Japón, la tasa de dependencia era sólo de  un 8% en 1950, 35% hoy  y subirá al 70% en 2050. Al final de este siglo, habrá al menos una proporción de 50% de dependencia en los países más desarrollados.
Las consecuencias financieras de esta carga creciente son dramáticas. De acuerdo con otro estudio del BIS, incluso en un escenario favorable en el que los actuales déficits se redujeron a niveles previos a la crisis y el gasto relacionado con las pesniones  fue congelado en los niveles actuales del PIB, la deuda pública seguirá creciendo a un ritmo significativo.
Las empresas privadas  también se enfrenta a significativos problemas para poder financiar sus compromisos futuros en materias de pensiones. En 2011, las empresas que componen el S&P 500  sumaban pasivos no financiados de más de $ 500 mil millones, los pasivos no financiados del europeo Stoxx 600 eran más de € 300 mil millones. Para algunas empresas, los pasivos no financiados equivalen a más del 50 por ciento de su capitalización bursátil.

En el entorno actual,  es muy poco probable que los fondos de pensiones puedan obtener una mayor rentabilidad de sus inversiones con el objetivo de  resolver el problema. Estas empresas tendrán que reducir sus pasivos, (como GM y Ford han hecho recientemente) o parcialmente renegar de sus promesas, al igual que lo tendrá que hacer inevitablemente el sector público.
Mientras tanto, los hogares han confiado demasiado en el aumento de los precios de su primera vivienda  y en las promesas de los políticos y  se han olvidado de dedicar fondos  y ahorrar para cuando se jubilen. Además, en algunos países, los hogares deben empezar a reducir su endeudamiento precisamente en el  momento en el que deberían estar acumulando activos para su futuro. Es más, las agresivas políticas monetarias de los bancos centrales más importantes, con el objetivo de  estimular el crecimiento económico, han tenido un efecto secundario perverso al reducir los ingresos por intereses y rendimientos futuros esperados inflando el precio  de los activos , lo que obligará a los hogares a tener que aumentar sus ahorros.

Se ha roto la fórmula del crecimiento

Pero si aforntar los retos anteriores por si sólo no fuera suficiente,  para empeorar las cosas, hemos llegado a un momento en  el modelo tradicional  de crecimiento en mundo desarrollado parece no estar funcionando. Esto,en parte, es una de las consecuencias del esquema Ponzi en el que estamos sumergidos. El crecimiento económico se ve afectado negativamente por los altos niveles de deuda. En este sentido, la actual tendencia en los países desarrollados de financiar la vida de hoy con los ingresos del futuros no sólo ha creado el actual esquema  Ponzi sino que también ha socavado gravemente la capacidad de resolverlo.

La Deuda un lastre para el crecimiento. Los economistas Carmen Reinhart y Kenneth Rogoff han demostrado que tan pronto como la deuda pública supera el umbral de aproximadamente el 90 por ciento del PIB, comienza a tener un impacto negativo en las tasas de crecimiento de una economía Además, el BIS ha demostrado que el impacto es similar para la deuda corporativa no financiera y el endeudamiento de los hogares, y que al menos dos de estos tres sectores han cruzado el umbral del 90 por ciento en la mayoría de los países desarrollados.

Un sector público sobredimensionado. La participación del gobierno en la economía, medido por el gasto público como porcentaje del PIB, tiene un impacto negativo en el crecimiento económico. Un estudio reciente encontró que un aumento en el tamaño del gobierno de 10 puntos porcentuales se asocia con una menor tasa de crecimiento de entre 0,5 por ciento y 1 por ciento. En la mayoría de los países europeos, el gasto gubernamental es actualmente de alrededor del 40 por ciento del PIB o más, y en algunos países, como Francia y Dinamarca, representa cerca del 60 por ciento. Incluso en los EE.UU., la cuota de gasto público en el PIB es del 40 por ciento.

Por el contrario, la participación del gasto público en los países en desarrollo es de entre 20 y 40 por ciento. Tener un sector público sobredimensionado crear una fricción adicional sobre el crecimiento futuro, ampliando el impacto de la deuda.

Una fuerza laboral menguante. Un problema crítico en las próximas décadas será la escasez de mano de obra. Esto puede parecer extraño teniendo en cuenta que muchas de las economías avanzadas están sufriendo actualmente de un alto desempleo. Pero de acuerdo a las proyecciones de las Naciones Unidas, entre 2012 y 2050, la población en edad de trabajar entre las edades de 15 y 64 en Europa occidental se reducirá en un 13 por ciento. En Japón, se reducirá en un 30 por ciento. Menos personas en el mercado laboral, implica una menor generación de PIB  y, por lo tanto,  un menor ingreso disponible para pagar la deuda existente.
Esta tendencia no se limita al mundo desarrollado. China y Rusia también verá su fuerza de trabajo reducirá en 2020. Mientras tanto, la fuerza de trabajo en la India, el resto de Asia, América Latina y África crecerá por lo menos hasta el año 2040.

Ralentización del crecimiento de la productividad. Tan importante como el número de personas disponibles en la fuerza laboral de una economía es la productividad de esa fuerza de trabajo. Grandes avances en la productividad han hecho posible la transformación económica de los países desarrollados en los últimos 200 años y de los mercados emergentes en la actualidad. Hay indicios, sin embargo, que la tasa de mejora de la productividad está en declive. En un artículo provocador,  Robert Gordon, de la Universidad Northwestern, argumenta que “los rápidos progresos realizados en los últimos 250 años bien podría llegar a ser un episodio único en la historia humana”.

Entre los factores que cita Gordon para explicar este fenómeno, el más importante es la disminución de los rendimientos en la innovación. En la década de 1920, el economista ruso Nikolai Kondratiev identificó un patrón de crecimiento económico que consiste en sucesivas “ondas largas” del desarrollo económico, en el que los períodos de crecimiento rápido se intercalan con períodos de crecimiento más lento y crisis financiera antes de que se empezar un nuevo ciclo de crecimiento. Más tarde, el economista austriaco Joseph Schumpeter demostró cómo estas ondas largas se asocian con importantes avances en innovación básica, por ejemplo, la máquina de vapor, la electricidad y el automóvil.

Según Gordon, el problema hoy no es simplemente que el incremento productividad  de la ola de innovación más reciente asociada a la tecnología de la información y las comunicaciones, haya disminuido en las últimas décadas. Sino , que las innovaciones verdaderamente fundamentales que se traducen en mejoras sustanciales en los niveles de vida son cada vez más pequeñas. Como él mismo dice, la invención de sistema de agua corriente tuvo un impacto para el desarrollo humano mucho más  importante que la invención del iPad , Twitter y Facebook.

La innovación puede continuar teniendo un impacto positivo sobre el PIB y el nivel de vida, pero el efecto marginal puede cade vez menos importante en el futuro de lo que ha sido en el pasado.

El deterioro de los sistemas educativos. El deterioro de la calidad de la educación en los países más avanzados también socava el potencial de crecimiento futuro. Hoy en día, China produce más científicos cada año que los EEUU. En el año 2010 China tenía unos  310.000 nuevos científicos en comparación con 255.000 en Estados Unidos, y alrededor de diez veces el número de ingenieros.

El número de personas con formación es sólo una  de las caras de la moneda. Los países asiáticos regularmente superan claramente a las naciones desarrolladas en  resultados educativos. En 2009, cuando los estudiantes chinos (de Shanghai) se incluyeron por primera vez en las pruebas del PISA trienal de la OCDE (Programa para la Evaluación Internacional de los Alumnos) obtuvieron los primeros puestos en las pruebas.

El aumento de las diferencias en la educación en los países del mundo desarrollado son una carga adicional. En los EE.UU, la “brecha de rendimiento”, es decir el rendimiento diferencial entre los afroamericanos y los hispanos, por un lado, y los estadounidenses blancos y asiáticos, se ha ampliado, lo que lleva a unos resultados medios cada vez  más pobres ya que los dos primeros grupos como porcentaje de la población total cada vez tienen más peso.  Lo mismo sucede en la mayoría de los países de Europa, donde los descendientes de inmigrantes de Turquía, África y el mundo árabe tienden a rendir menos que los no inmigrantes o descendientes de inmigrantes de otras regiones. A menos  que estos diferencias de rendimiento se reviertan , será cada vez más difícil para los miembros de la siguiente generación poder competir con el resto del mundo, y poder por lo tanto pagar las jubilación de la actual generación de los baby boomers.

Inversión insuficiente en activos. Cualquier viajero puede darse cuenta del progreso que se ha realizado en el mundo en vías de desarrollo en la inversión en infraestructuras públicas y privadas. Al mismo tiempo, los sectores público y privado de los países desarrollados no están invirtiendo  lo suficiente en capital. Esto tendrá un impacto negativo también, porque la inversión de capital es un factor determinante en el  futuro de la productividad y la generación de ingresos.

A pesar de tener unos márgenes de beneficios récord, las empresas en las economías desarrolladas han reducido significativamente su inversión en nueva maquinaria y equipamientos.  Un reciente informe de Goldman Sachs indica que Europa ha sido testigo de una década de inversiones insuficientes que se ha intensificado  desde el inicio de la  crisis financiera.  La edad promedio de los activos ha pasado en una década de 7,4 a 10,3 años de antiguedad en 2011.  La misma tendencia es válida para las empresas estadounidenses.

Las empresas  en los EE.UU  muestran niveles significativamente más altos de ahorro en comparación con las inversiones en casi todos los años desde 2000, también hay una clara tendencia a la baja en las inversiones nacionales netas en relación con el PIB.

El fin de la era de los recursos baratos. Desde la publicación en 1972 de Los límites del crecimiento del Club de Roma, ha habido un debate  acerca de cunato va a durar la disponibilidad de los recursos naturales baratos en el mundo. Algunos observadores confían en que a largo plazo los precios de las materias primas siga disminuyendo (en precios reales los precios de las materias primas han caído a la mitad desde 1860), citando el hecho de que se siguen encontrando  nuevos yacimientos de materias primas de forma regular.  Otros, sin embargo , sostienen que el largo período de descenso en los precios de la smaterias primas ha llegado a su fin.

La velocidad del desarrollo económico en los mercados emergentes y el gran número de personas que aspiran al  estilo de vida del mundo desarrollado reforzarían esta última opinión. Los esfuerzos para reducir el consumo de energía y las emisiones de dióxido de carbono con el fin de proteger el medio ambiente dará lugar a mayores costos. Y si los escenarios previstos por los investigadores son correctas, los costos de lidiar con las consecuencias del cambio climático no harán sino aumentar en las próximas décadas.

En conclusión, disponer de recursos naturales baratos, ha sido desde hace  más de un siglo un facilitador para mejorar la productividad, pero este escenario podría estar llegando a su fin. Los mayores costos darán lugar a disputas globales sobre los recursos naturales y a la vez comportarán menos recursos financieros para pagar la deuda.

La Intensificación de la competencia internacional y la creciente desigualdad. La globalización ha traído consigo  la prosperidad económica a miles de millones de personas en todo el mundo. Pero también ha contribuido a una mayor competencia internacional y la creación de nuevas desigualdades de riqueza e ingresos en el mundo desarrollado. El crecimiento de la fuerza laboral mundial sigue poniendo presión sobre los costes laborales en las economías desarrolladas. Al mismo tiempo, la globalización está dando lugar a un aumento de las desigualdades en los ingresos  y la riqueza dentro de los países, ya que algunos grupos (inversores) se benefician más de la creciente globalización que otros (asalariados).

Entre 1979 y 2007, el ingreso promedio de los hogares de EE.UU. creció un 62 por ciento. Durante el mismo período, los ingresos del 1 por ciento de los hogares con más riqueza creció un extraordinario 275 por ciento. Por otro lado los ingresos del quintil más bajo aumentaron en sólo el 18%.

La desigualdad aumenta el riesgo de malestar social y disminuye el apoyo  al capitalismo y a una sociedad libre. Como economista de la Universidad de Chicago y ex economista jefe del FMI, Raghuram Rajan señaló: “En última instancia, un sistema capitalista que no goza de apoyo popular pierde todo vestigio de democracia o libre empresa”

Incertudumbre Paralizante: O el coste de no  actuar. Nadie sabe cuánto tiempo el esquema  Ponzi del mundo desarrollado  puede continuar sin causar mayores rupturas sociales y económicas. Mientras lo hace, sin embargo, la incertidumbre económica seguirá siendo alta. Un indicador de la creciente incertidumbre es un índice desarrollado por los economistas  Scott Baker y Nicholas Bloom, de la Universidad de Stanford y Davis Steven, de la Universidad de Chicago. Su “índice económico de  incertidumbre política” muestra no sólo que los niveles generales de incertidumbre han aumentado desde la crisis financiera, sino también que esta incertidumbre se guía cada vez más por disputas políticas sobre cuestiones económicas y no por eventos tales como 9/11, , o los conflictos militares, como la Primera Guerra del Golfo . En la medida en que los políticos y otros líderes no abordan los desafíos estructurales descritos en este documento, las probabilidades de parálisis económica seguirán aumentando.  Los problemas subyacentes no puede ser ignorados por más tiempo. El mundo desarrollado se enfrenta a su día del juicio final. Es el momento de actuar.

Mañana os traducimos las 10 soluciones que ofrece el documento de BCG. Si no podéis esperar y queréis conocerlas, os podéis descargar el documento BCG Ending Ponzi Finance (PDF en ingles)



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34 comentarios

  1.    Responder

    Apalancamiento ….que bonita palabra endeudarse para especular, para jugar. Yo me apalanco, tu te apalancas, nosotros nos apalancamos y ellos se apalancan. Buenos pues ya estamos todos apalancados. Los economistas hablan sentado catedra cuando lo unico que saben hacer es crear eufemismos para sus petardos de ideas y mojones de productos para endiñarle el riesgo al primo de turno. Bueno que refunden bien el capitalismo hasta donde su codicia les permita.


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