GurusBlog

¿Qué sucede con Portugal Telecom?

portugal-telecom-compressor (1)

Desde hace unas cuantas semanas algunos lectores nos preguntan que sucede con la cotización de Portugal Telecom,  ahora llamada Pharol, que sigue mostrando una gran debilidad con continuas caídas, cotizando hoy a €0,44 por acción pero tocando recientemente mínimos de €0,35 por acción y muy lejos del precio al que hace sólo unos pocos meses Isabel dos Santos  lanzó una OPA que fue rechazada por el consejo de la compañía.

Vamos a hacer un rápido repaso de la situación:

1- Pharol (antes Portugal Telecom) es una compañía holding cuyos activos son:

– El 27,5% de la operadora brasileña de telecomunicaciones Oi.

– Cerca de €900 millones en pagarés de Rioforte, compañía que pertenecía al Grupo Espirito Santo y que se encuentra en proceso de liquidación.

– Y cerca de €104 millones en caja.

No le deis más vueltas, Pharol es estas 3 cosas que os acabamos de nombrar y no hay nada más.

2- En cuanto a los pagarés de Rioforte, existe un acuerdo con Oi. La cantidad que recuperen de estos pagarés se podrá convertir en más acciones de Oi. En el caso de que cobren todos los pagarés de Rioforte en menos de un año la participación de Pharol  en Oi pasaría del 27,5% al 35%. Si dentro de 5 años aún no han recuperado nada, la participación de Pharol en Oi se quedará en el 27,5% aún en el caso de que en el sexto año  cobraran el 100% de los pagarés de Rioforte ya que el acuerdo contempla que la participación otorgada en función de lo recuperado se reduzca un 10% en el primer año y a un ritmo del 18% en los cuatro siguientes. La probabilidad que hay de cobrar los pagarés de Rioforte, cuando y que importe se recuperará es algo sobre lo que nadie tiene respuesta, pero liquidar Rioforte, un holfing de negocios variopintos  (hoteles, agrícola, etc) en diferentes países no será ni una tarea rápida ni fácil.

3- Aunque la integración entre Oi y Pharol ya está realizada, la fusión total de las sociedades, es decir las acciones de Pharol desaparecen y los actuales accionistas reciben acciones de Oi no se producirá hasta que el tema de Rioforte quede resuelto y esto puede tardar hasta 5 años.

¿Cuánto vale entonces Pharol?

Hecha la exposición inicial, Pharol vale lo que vale su participación del 27,5% en la operadora Oi. Lo que pueda recuperar de los pagarés de Rioforte en los próximos 5 años y su posición de caja, es decir esos €103 millones menos el coste de la estructura operativa de la compañía que es de unos €16 millones al año hasta que la compañía deje de existir en un máximo de 5 años.

Suponiendo que finalmente de los pagarés de Rioforte no se recupere nada, hoy Pharol vale lo que vale el 27,5% de Oi. Y lo que vale el 27,5% de Oi está muy claro. Hoy el 100% de Oi vale €1.534 millones, el 27,5% vale por tanto €421 millones y aquí encontramos el primer fenómeno extraño, hoy a €0,44 por acción Pharol vale €396 millones con lo que tenemos una diferencia de valor de 25 millones entre la cotización de hoy de Pharol y de Oi que no tiene explicación ni en el escenario más adverso en el que no se recupere nada de los pagarés de Rioforte.

pharol

Está discrepancia entre el valor de la cotización de Oi y la de Pharol es un fenómeno que se ha producido en los últimos meses,  periodo de tiempo en el que la cotización de Pharol ha caído un 28% y la de Oi ha subido un 3%.

¿Qué motivos puede haber para explicar esta divergencia?

Básciamente se me ocurren tres:

1- En Pharol ha aparecido algún tipo de pasivo o contingencia significativa que explique que la compañía valga menos que su participación del 27,5% en Oi.

2- Que el canje acordado del 27,5% sea  modificado a la baja.

3- Que existan algunos accionistas de Pharol que estén vendiendo sus posiciones simplemente porque están sacando esa inversión de sus carteras algo que no ocurre en la misma medida en Oi (recordemos que los accionistas de Oi y Pharol son diferentes y por lo tanto pueden tener motivaciones diferentes).

Preocupantes sería si se estuvieran produciendo las opciones 1 o 2.

Para intentar salir de duda dentro de lo posible, con la ayuda de Carlos (@cawilmanski) y Alberto (@alberto_aw), expertos en finanzas corporativas, hemos realizado una serie de preguntas al actual Presidente de la compañía.

Su respuesta recibida está semana, arroja en este sentido cierta tranquilidad. Reconoce que existe una discrepancia entre el valor de Oi y Pharol pero no existe en el horizonte un cambio a la baja en la participación del 27,5%, algo que es legalmente casi un imposible, ni existe ningún pasivo o contingencia sorpresa.

También nos comenta las medidas que está tomando la compañía para hacer más efectiva la posibilidad de recuperar el importe que se prestó a Riofote. Entre ellas se ha solicitado la creación de un Comité de Acreedores lo que permitiría monitorizar más de cerca la evolución de la liquidación de activos contemplando solicitar una reducción global de la deuda que beneficie al resto de acreedores cómo Pharol.  También nos indica que se han iniciado acciones legales contra el auditor externo de Rioforte (Deloitte) así cómo su anterior Consejo de Administración para reclamarles responsabilidades.

¿Quiere esto decir que en el futuro Pharol va a valer mucho más de lo que vale ahora?

Pues no necesariamente. A medio plazo la actual discrepancia entre el valor de Pharol y el del 27,5% de Oi debería corregirse, pero recordemos que lo que valga Pharol en un futuro, depende casi exclusivamente de el valor que se genere en Oi. Entre los factores claves del futuro valor que pueda tener Oi está la venta de la participación del 25% que tiene en Unitel, así como la recuperación de los más de $250 millones en dividendos que está debía a la antigua Portugal Telecom. En este sentido habrá que llegar a un acuerdo con Isabel dos Santos, algo que no será nada sencillo, tal y como hemos comentado muchas otras veces.

Recordemos por lo tanto, que Oi es una compañía que en estos momentos se haya en proceso de reestructuración, con un elevado nivel de deuda. La reestructuración está dando los primeros signos positivos en este primer trimestre del 2015, pero aún queda mucho camino por hacer. Si la reestructuración del negocio en Brasil es un éxito, Pharol puede llegar a justificar valer 2 – 3 euros por acción sin problemas, pero también debemos tener en cuenta que si la reestructuración en Oi no funciona la compañía deberá realizar ampliaciones de capital que diluirán la participación de Pharol en la empresa y el valor de valor puede aproximarse a cero euros.

Leer todos los post que hemos escrito sobre Portugal Telecom

Saber más sobre los temas de este Post

Conversación

11 comentarios

  1.    Responder

    La verdad es que con el culebron de PT he perdido un dineral por no salirme del valor, en varios momentos he promediado a la baja pensando que podría recuperar y ha sido catastrofico. Lo de los pagares de Rioforte es de carcel, las maniobras de Isabel Do Santos vergonzosas, la venta a Altice tambien. Yo compre una teleco europea recomendada por bestiver y tengo un hoding con una participada y supuestos derechos de cobro, nos han engañado de lo lindo, me gustaria buscar algun despacho legal en el que poder demandar a los gestores de esta empresa.

    La pregunta es que hacer ahora si tienes un monton de PT (hoy Pharol) compradas a 4 € y con las que has ido entrando y saliendo vendiendo y acumulando pensando en recuperar lo perdido y que al final te han llevado a 0,35 €, que hacemos salimos seguimos, desde luego que en mi caso han arruinado mis números bursatiles de cinco años por empecinarme con este valor.

    Os pido consejo

    1.    Responder

      Es decir y resumiendo, olvidáte de lo que has hecho o dejado de hacer o perdido o ganado con PT e intenta pensar en ella cómo si fuera una nueva inversión en tu cartera. ¿Invertirías hoy en ella? Si es si ¿que parte de tu patrimonio? Si es no, pues ya sabes vende.

    2.    Responder

      Bueno lo primero es sacar lección de lo que te ha pasado. Es decir cuidado con comprar un valor pq lo recomiende alguien de prestigio y cuidado con promediar a la baja.

      En estos momentos el valor de Pharol dependerá mucho de cómo evolucione el negocio de Oi algo que no es nada fácil de predecir ya que están en plena reestructuración.

      Para mi Pharol vale entre €0 y 2-3 euros. Dependiendo de si se producen una serie de circunstancias que no se si pasarán o no. Todo depende de tu aversión al riesgo. Si no puedes permitirte que lo que te queda en cartera de Pharol valga cero entonces vende. Si te lo puedes permitir porque no es un % importante de tu patrimonio y no tienes una alternativa mejor o que veas más clara entonces mantén.

  2.    Responder

    Este valor se comporta bastante peor que la bolsa griega o el NBG… Es espectacular! No sé hasta qué punto la venganza africana de las dos santos está provocando esta sangría o simplemente es que es una empresa peor gestionada que grecia… Cuesta de creer, que dicen por el noreste…

  3.    Responder

    Buen artículo!

    Lo único hay datos que no me coinciden.
    El valor de OI según Morningstar y Yahoo finanzas es de 1400 MM $ =1250 MM de euros ¿de dónde sacáis el dato de 1534MM de euros?. Si Pharol tiene el 27,5% de OI (1250 MM euros según mis datos) =343,75 MM euros/897 MM acciones en circulación= 0,383 euros por acción. Si le añadimos la caja= 104 MM euros (447,75MM/897MM acciones = 0,50 euros acción), teniendo en cuenta que trimestralmente se gastan 4MM euros (16 MM euros año), en 6,5 años se han gastado la caja, por lo que cada día que pasa se va perdiendo valor. Si la recuperación de los 900 MM de euros de Rioforte le daría derecho a Pharol a incrementar su participación del 27,5% actual al 35%, es decir un 7,5% de OI, ¿qué sentido tiene ejercer ese derecho, cuando toda la compañía vale 1534MM o 1250 MM según mis datos? ¿Qué sentido tiene pagar 900MM por una participación que tiene un valor de mercado del 7,5% de 1534MM = 115 MM o 7,5% de 1250MM = 94 MM según mis datos? ¿Es una opción de compra o una obligación de compra? Según mi precio de 1250 MM, con 900 MM se podría comprar el 72% de OI a precio de mercado + 27,5% que ya tiene se podría hacer con el 99,5% de OI…
    ¿hay algún accionista de Pharol en su sano juicio que este dispuesto a ejercer esta “opción” de compra tan absurda a los precios actuales?
    Recuperar los 900MM de Rio Forte equivale a 1 euro por acción que se podría devolver vía dividendo extraordinario a los accionistas de Pharol en vez de ejercer esa opción de compra del 7,5% adicional de OI. Si se recupera el 50% de la deuda serían 0,50 euros por acción (más de lo que vale hoy Pharol), si se recupera el 20% = 0,20 euros por acción…
    Animo a todos los accionistas de Pharol a que nos unamos en defensa de nuestros intereses ya que nadie lo va a hacer por nosotros. No consintamos que la actual dirección nos siga robando 16MM de euros anuales de nuestra caja sin hacer absolutamente nada… Deberíamos sumar nuestros derechos de voto para echar a esta gentuza en la junta general y poner en valor nuestras acciones.

    1.    Responder

      Tenemos 286.155.319 acciones ordinarias (oibr3) y 572.316.691 preferenciales (oibr4) que multiplicando por la valoración de hoy dia de cada acción nos salen los números que plantea guru

    2.    Responder

      El dato de OI lo hemos cogido de Google Finance el valor que tiene Oi cotizando como ADR en el NYSE

      https://www.google.com/finance?q=NYSE%3AOIBR&ei=xmmMVYmUMIKPUunsgoAH

      Era hoy de $1.740 MM

      No me he mirado la capitalización que tiene en Brasil igual aquí tienes la discrepancia.

      El acuerdo que se pacto con Oi era que si PHarol recuperaba el 100% de los 900 M de pagares de Rioforte en menos de un año se le entregaban x acciones de Oi que equivalen a ese 7,5%, el numero de acciones a entregar se va reduciendo a medida que pasan los años hasta ser cero a los 5 años. Es una opción de compra de un determinado número de acciones.

      Esto se pacto así para evitar que en el caso de que la acción de Oi llegase a caer mucho Pharol no se quede con la totalidad de OI.

      Cómo indicas tal cómo están hoy las cosas, si mañana se recuperase el 100% de los pagarés de Riofirte (cosa que no va a ocurrir) no tendría sentido convertir ese dinero obtenido en las acciones pactadas a entregar por Oi a cambio de ese dinero.

      Es decir si en los próximos años Oi desaparece porque el negocio va mal, valdrán más lo poco que recuperes de esos pagares que las acciones de Oi.

      Lo de los 16M anuales es efectivamente descabellado, miraremos bien la información, y le preguntaremos al presidente que justificación tienen y si piensa hacer algo al respecto, a priori los coste no deberían pasar del millón de euros anual.

      Si lo pudieran reducir a este nivel de 1 a 2 millones anuales, podrían utilizar perfectamente €70-80 millones de los que tienen en caja para recomprar acciones o repartir un dividendo extraordinario.

      1.    Responder

        Yo el dato de valoración de OI en 1400 MM $ lo he sacado de yahoo finance : https://es.finance.yahoo.com/q? s=OIBR&ql=0 y de Morningstar : http://tools.morningstar.es/es/stockreport/default.aspx?Site=es&id=0P000000V1&LanguageId=es-ES&SecurityToken=0P000000V1%5D3%5D0%5DE0WWE$$ALL

        Este sería un motivo que explicaría que no existe tal divergencia entre el precio de Pharol y el de OI, ya que estamos hablando de un valor de OI de 1534 MM VS 1250 MM =-284MM (-22,72%) en función de la fuente que utilicemos. Antes que nada habría que asegurarse cual de las dos fuentes es la correcta.
        Otro motivo para explicar la divergencia además de que la valoración de OI sea de 1250 MM en vez de 1534 MM , podría ser que Pharol a día de hoy es un holding (además de destruir caja a un ritmo de 16 MM anuales). Normalmente los holdings cotizan en el mercado con un descuento en torno al 20%-25% respecto al valor de los activos que lo componen , por el mero hecho de tratarse de un holding (ej; Corporación Financiera Alba, Criteria en su día…)

        Lo que no me queda claro es el tema de la opción de compra del 7,5% restante de OI por la recuperación de los 900 MM de los pagarés de Rio Forte. Para que saliera a cuenta a Pharol ejercer su opción de compra, OI debería tener un valor mínimo de 12.000MM (casi 10 veces más de lo que vale ahora) para que ese 7,5% tuviera un valor de 900MM, y evidentemente eso no va a ocurrir. Por tanto en ningún caso le va a interesar a Pharol canjear la parte de la deuda que recupere por añadir participación en OI. ¿se trata de una opción de compra o de una obligación de compra?. Si es una opción de compra (espero que así sea) en ningún caso los accionistas de Pharol debemos consentir que la dirección actual de Pharol canjee la recuperación de deuda que se produzca por un mínimo porcentaje en OI, ya que esto atentaría frontalmente contra nuestros intereses económicos.
        Como bien dices es absolutamente descabellado gastar 16MM anuales de caja cada año para mantener un equipo directivo que no hace absolutamente nada por defender los intereses de los accionistas. Necesariamente hay que reducir los gastos de mantenimiento de la estructura del holding Pharol a la mínima expresión (menos de 1MM).
        Sería una grandísima idea lo que propones de utilizar el dinero de caja para hacer una recompra de acciones propias, ya que comprar 80-90 MM de euros en acciones propias primero estabilizaría el precio y posteriormente sentaría las bases para una recuperación del valor de la acción de forma sana. De otra forma el dinero irá disminuyendo rápidamente (16MM/año) hasta desaparecer.
        No olvidemos que los accionistas somos los dueños de Pharol y que el equipo directivo debe defender con uñas y dientes nuestro intereses. De no ser así hay que cesarlos inmediatamente y poner un equipo directivo cuyos intereses estén alineados sin lugar a dudas con los de los accionistas. Llama especialmente la atención que entre todo el equipo directivo actual no tengan ni 5.000 acciones de Pharol (¿esta gente va a defender nuestros intereses?). Eso sí repartirse 16 MM de euros de nuestra caja al año… Por favor, no sigamos consintiendo que se rían de nosotros y que nos sigan desvalijando. Gracias.

  4.    Responder

    Gracias pr el artículo.
    No le preguntasteis al presidente en que cojones se gasta una compañía holding con solo una participada 16 millones de euros al año?

    1.    Responder

      No, queríamos ser políticamente correctos en la primera tanda para que nos hiciera caso, esta nos la guardamos para la segunda 🙂

      1.    Responder

        Ja ja ja, magnífico!

        Otra pregunta, ¿tiene sentido gastar 104M€ durante 5 años para recuperar posiblemente menos que eso? ¿No sería mejor repartir la caja?


Uso de cookies

Este sitio web utiliza cookies para que usted tenga la mejor experiencia de usuario. Si continúa navegando está dando su consentimiento para la aceptación de las mencionadas cookies y la aceptación de nuestra política de cookies.

ACEPTAR