Para a los que os guste la Economía y los Mercados damos con un más que interesante artículo escrito por Ray Dalio que no deja de ser una magistral lección básica y de la que pasamos a traducir los principales fragmentos, aunque para aquellos que dominéis el inglés os recomendamos leer la fuente original que podéis encontrar en “To Help Put Recent Economic & Market Moves in Perspective“. Nota: No hemos podido resistir añadir algún comentario nuestro en cursiva.

Varias personas me han pedido que explique que está pasando últimamente en los mercados y la economía. Cómo probablemente ya sabréis creo que todo funciona como una máquina con relaciones de causa-efecto que impulsan lo que sucede…..

Por lo tanto, creo que las economías y los mercados funcionan como máquinas con relaciones básicas de causa-efecto (incluida la naturaleza humana) que interactúan para provocar sus movimientos. Dado que las economías son los agregados de los mercados que las conforman, para entender cómo funcionan las economías, uno tiene que entender cómo funcionan los mercados. Mi modelo mental de cómo funcionan los mercados y las economías se describe brevemente a continuación y se transmite de manera más simple en mi video animado de 30 minutos “Cómo funciona la máquina económica“.

Así funciona la maquinaria del Mercado y la Economía

A nivel de foto global , hay tres grandes fuerzas que interactúan para impulsar el mercado y las condiciones económicas a lo largo del tiempo.

1) el crecimiento de la productividad,

2) el ciclo de la deuda a corto plazo (que suele durar entre 5 y 10 años), y

3) el ciclo de la deuda a largo plazo (que suele durar entre 50 y 75 años).

Estos factores también afectan la geopolítica tanto dentro como entre los países, lo que también afecta el mercado y las condiciones económicas.

Crecimiento de la Productividad

El crecimiento de la productividad es el factor que tiene un mayor impacto a largo plazo en la economía y los mercados, aunque a corto plazo no parece tan importante porque no es muy volátil (Quizás por eso los políticos erróneamente no le prestan mucha atención).

Las tendencias de productividad aumentan con el tiempo a medida que las personas aprenden y se vuelven más eficientes para que puedan aumentar la producción por hora trabajada. Como se explica en mayor detalle en “Productividad y reforma estructural: por qué los países tienen éxito y fracasan, y qué se debe hacer para que los países en fracaso tengan éxito” el crecimiento de la productividad de un país se debe a su competitividad y a los factores culturales.

La competitividad es principalmente una función del valor relativo que ofrece un país, lo más importante es el valor de las personas (medido por el costo de las personas educadas de forma similar en otros países). La cultura (es decir, los valores y las formas de operar) es muy importante porque influye en las decisiones que las personas toman sobre el trabajo, las tasas de ahorro, la corrupción, la confiabilidad y una serie de otros factores que son determinantes y están altamente correlacionados con el crecimiento de la productividad en los años subsiguientes.

Estos factores mencionados anteriormente tienen un impacto directo en la calidad de: a) las personas (a través del sistema educativo y la calidad de la orientación familiar), b) infraestructura, c) estado de derecho y d) sistemas de mercado, todos los cuales están altamente correlacionados con las tasas de crecimiento de años posteriores.

En cuanto a lo que está sucediendo últimamente, el crecimiento de la productividad en los países desarrollados ha sido relativamente lento y se concentra más en un porcentaje cada vez menor de la población y en las áreas de la automatización lo reduce la necesidad de contar con trabajadores con un fuerte impacto en los mercado laborales, lo que provoca que se amplíe la brecha entre los que tienen y los que no tienen recursos a la vez que ha mejorado los márgenes de beneficios de las empresas.

Los Ciclos de Crédito y Deuda

Los ciclos de crédito / deuda causan oscilaciones en torno a la tendencia alcista de la productividad. El crédito y la deuda dan poder de compra que alimenta el gasto en bienes, servicios y activos de inversión (primero), lo que causa una actividad económica más fuerte y precios más altos (más adelante). La provisión de crédito también crea deuda, lo que crea la necesidad de pagar en forma de pagos de servicio de la deuda (que vendrán más adelante), lo que a su vez disminuye el gasto en bienes, servicios y activos de inversión (más adelante) lo que provoca una ralentización de la actividad económica y una reducción de precios (después).

Es decir, el crédito / deuda aumenta el crecimiento al principio y lo deprime más tarde. Los bancos centrales lo proporcionan para poner en la economía gasolina cuando la economía está deprimida o ralentizándose , y lo restringen para poner los frenos cuando la economía está creciendo rápidamente. Por estas razones, los efectos del crédito / deuda en la demanda, la producción y los precios de los bienes, servicios y activos de inversión son inherentemente cíclicos, por lo que tenemos movimientos cíclicos de crédito / deuda en torno a la tendencia alcista de la productividad descrita anteriormente.

Básicamente los ciclos de crédito/deuda tienen dos formas. Ciclos de deuda a corto plazo y ciclos de deuda a largo plazo.

Los Ciclos Cortos de la Deuda

El ciclo de la deuda a corto plazo dura entre 5 y 10 años, dependiendo de cuánto demore la economía en pasar de una fase de ralentización a una de crecimiento más dinámico y de cuanto crezca la demanda en la fase dinámica.

En el ciclo en el que estamos ahora, la expansión ha sido larga porque comenzó desde un nivel muy deprimido (la desaceleración de 2008 fue muy profunda) y porque el crecimiento de la demanda ha sido relativamente lento (debido a la resaca de la crisis de la deuda y a la creciente brecha de riqueza ya que el gasto de aquellos con mucha riqueza tienen una menor propensión a gastar que aquellos con poca riqueza).

Cuando el crecimiento del gasto financiado por el crédito es más rápido que el crecimiento de la capacidad al principio del ciclo, esto conduce a aumentos de precios hasta que la tasa de crecimiento del gasto se ve restringida por los bancos centrales que restringen el crédito, lo que ocurre al final del ciclo (fase que es en la que estamos ahora)

En ese momento, la demanda es fuerte, la capacidad es limitada y el crecimiento de las ganancias es fuerte. También en ese momento, la fuerte demanda de crédito, el aumento de los precios / la inflación y, eventualmente, los ajustes de la política monetaria de los Bancos Centrales para frenar el crecimiento y la inflación, hacen que los precios de las acciones y otros activos bajen. Caen porque todos los activos de inversión se valoran como el valor presente de sus flujos de efectivo futuros y las tasas de interés son la tasa de descuento utilizada para calcular los valores actuales, por lo que las tasas de interés más altas reducen los valores actuales de estos activos.

Además, una política monetaria más restrictiva ralentiza el crecimiento de las ganancias, lo que hace que la mayoría de los activos de inversión valgan menos. Por estas razones, es común ver cómo economías en fase de fuerte crecimiento vienen acompañadas por la caída del precio de las acciones y otros precios de los activos, lo cual no deja de resultar contradictoria para muchas personas. Precisamente en este momento es en el que estamos en el actual ciclo de deuda a corto plazo.

Concretamente, durante la fase de expansión del ciclo en el que nos encontramos, los Bancos Centrales crearon tasas de interés excepcionalmente bajas, lo que hizo atractivo para las empresas pedir prestado dinero para comprar sus propias acciones y las de otras compañías, lo que impulsó los precios de las acciones y ha dejado los Balances de las empresas mucho más endeudados.

Además, los recortes de impuestos corporativos de EE. UU. han contribuido a incrementar aún más el precio de las acciones y también el déficit presupuestario, lo que requerirá que el Tesoro deba emitir todavía más deuda.

A parte de crear tipos de interés excepcionalmente bajos, los Bancos Centrales imprimieron una gran cantidad de dinero y compraron una gran cantidad de deuda lo que respaldó el incremento de precio de los activos en los Mercados. Estos incrementos de precios de los activos producidos inicialmente a través de bajos tipos de interés y la compra de deuda por parte del banco central y, más recientemente, en forma de recortes de impuestos corporativos (en la economía de los EE. UU.), nos ha llevado a la última fase del ciclo de deuda a corto cuando las constricciones en la capacidad productiva ha llevado a la FED a empezar a subir tipos de interés a lo que se le ha añadido que la FED empiece a vender la deuda que adquirió vía QE.

Como resultado, ahora estamos viendo el clásico crecimiento tardío de ganancias sólidas y un fuerte crecimiento económico que se acompaña de la caída de los precios de las acciones debido a la contracción financiera.

Ahí es cuando comienzan a aparecer las grietas en el sistema y lo que la mayoría de las personas nunca esperó que suceda, comienza a suceder.

Por lo general, en esta fase del ciclo de deuda a corto plazo (que es donde estamos ahora), los precios de las acciones que han estado más de moda y otros activos similares a las acciones que funcionan bien cuando el crecimiento es fuerte (por ejemplo, inversiones en capital riesgo e inmobiliario) empiezan a declinar y los diferenciales de crédito corporativo y créditos de alto riesgo empiezan a ampliarse. Por lo general, eso sucede en las áreas que han tenido el mayor crecimiento de deuda. En el anterior ciclo, fue en el mercado de deuda hipotecaria. En este ciclo, ha sido en mercados de deuda corporativa y gubernamental.

Cuando las grietas empiezan a aparecer, aquellos problemas que uno puedo anticipar y aquellos que no empiezan a aparecer, por lo que es de vital importancia poderlos identificar rápidamente y mantenerse al margen.

Por supuesto, la psicología, sobre todo el miedo y la codicia, desempeña un papel importante en el comportamiento de los mercados. La mayoría de las personas pasan con avidez de comprar cuando las cosas van bien a vender cuando aparece el temor de que los precios van a caer. En la etapa de ciclo tardío del ciclo de deuda a corto plazo, una vez que la política monetaria se empieza a endurecer y aparecen las primeras grietas, los movimientos del mercado son como un golpe en la cara para los inversores cambiando su psicología, lo que lleva a un retroceso en el precio de los activos y la exigencia de primas de riesgo más altas (es decir, precios más baratos).

Por lo general, la contracción en el crédito conduce a una contracción en la demanda que se refuerza a sí misma hasta que la fijación de precios de las diferentes clases de activos y las políticas de los Bancos Centrales cambian para revertirla algo que llega cuando los Bancos Centrales disminuyen tipos de interés e forma agresiva (generalmente alrededor del 5%), lo que provoca que cambien los retornos esperados de acciones y bonos provocando que los precios de las acciones sean baratas.

Por estas razones, generalmente es mejor comprar acciones cuando la economía está muy débil, hay un exceso de capacidad, y las tasas de interés están cayendo, y vender acciones cuando ocurre lo contrario.

Debido a que estos ciclos ocurren con relativa frecuencia (cada 5 a 10 años aproximadamente), las personas de cierta edad han experimentado algunos de ellos, por los ciclo de deuda a corto plazo son razonablemente fáciles de reconocer.

El Ciclo Largos de la Deuda

A partir de aquí es cuando la cosa se pone especialmente interesante

Los ciclos largos de la Deuda suelen durar entre 50 y 75 años y suceden tras encadenarse varios ciclos cortos de deuda que van incrementando el endeudamiento y la carga soportada para dar servicio a la deuda que se va haciendo cada vez mayor.

Los Bancos Centrales intentan neutralizar esta mayor carga del servicio de la deuda con reducciones de tipos de interés y cuando los tipos de interés no se pueden reducir más lo intentan imprimiendo dinero y comprando deuda.

Debido a que la mayoría de la gente quiere que los mercados y las economías suban y porque la manera más sencilla de hacerlo a corto plazo es reduciendo los tipos de interés y hacer que el crédito esté disponible, existe una tendencia entre los responsables de las políticas monetarias a seguir aplicando estímulos hasta que se quedan sin munición o mecanismos para aplicarlos.

Cuando los tipos de interés libre de riesgos llegan al 0% en una gran crisis de deuda, las bajadas adicionales de tipos ya no tienen un efecto estímulo. Eso impulsa a los Bancos Centrales a imprimir dinero y comprar activos financieros. Eso sucedió en 1929-33 y 2008-09. y provoca que los precios de los activos financieros y la actividad económica se recuperen como lo hicieron en 1933-37 y 2009-ahora. Tanto en el caso de la década de 1930 como en nuestro caso más reciente, eso llevó a un repunte del ciclo de la deuda a corto plazo, lo que finalmente nos acaba llevando a un endurecimiento de la política monetaria (algo que pasó en 1937 y que está pasando en los últimos dos años). Esta vez, el endurecimiento monetario se produce a través de los aumentos de las tipo de interés y la reducción del Balance Reserva Federal.

Por todos los motivos expuestos, el punto en el que nos encontramos a día de hoy se parece bastante a 1937.

El endurecimiento monetario casi nunca da un resultado perfecto y generalmente le suelen seguir contracciones de la economía. Estas contracciones de la economía son más difíciles de revertir en la última etapa del ciclo de deuda a largo plazo porque las capacidades de los bancos centrales para bajar los tipos de interés y la compra de activos financieros son limitadas. Cuando ya no pueden hacer eso, se termina el ciclo de la deuda a largo plazo. La proximidad al final se puede medir por a) la proximidad de las tasas de interés a cero b) la cantidad de capacidad restante de los bancos centrales para imprimir dinero y comprar activos y la capacidad de estos activos para aumentar sus precios. 

La limitación en la capacidad de imprimir dinero y realizar compras de activos generalmente se produce cuando a) los precios de los activos suben a niveles que reducen los retornos esperados de estos activos en relación con el rendimiento esperado del efectivo, b) los bancos centrales han comprado un porcentaje tan alto de lo que había a la venta que comprar activos se torna casi imposible o c) los obstáculos políticos se interponen para poder adquirir más activos. Podemos considerar que el poder de los Bancos Centrales para estimular el crecimiento del dinero es “la cantidad de gasolina que queda en el depósitot”.

En este momento, los principales Bancos Centrales del mundo tienen la menor cantidad de combustible en sus depósitos desde finales de los años 1930, por lo que ahora están en el Etapas posteriores del ciclo de la deuda a largo plazo. Debido a que los puntos de inflexión clave en el ciclo de la deuda a largo plazo se presentan con poca frecuencia (una vez en la vida), por lo general no se comprenden bien y sorprenden a las personas.

En mi opinión en estos momentos estamos en las etapas finales de los ciclos de deuda tanto a corto como a largo plazo. En otras palabras, a) estamos en la fase de final del ciclo del ciclo de la deuda a corto plazo cuando las ganancias y el crecimiento de las ganancias aún son fuertes y la restricción del crédito está causando que los precios de los activos disminuyan, y b) estamos al final fase del ciclo del ciclo de la deuda a largo plazo cuando los precios de los activos y las economías son sensibles a los ajustes y cuando los bancos centrales no tienen mucha gasolina para facilitar el crédito.

Política

La política se ve afectada por la economía y esta afecta ala economía de una manera clásica. No vamos a analizar en profundidad este tema ahora pero tocaré lo que creo que es más relevante en la actualidad. Como se mencionó anteriormente, cuando las tasas de interés llegan al 0%, los bancos centrales imprimen dinero y compran activos financieros, lo que hace que el precio de los activos aumente beneficia a aquellos que poseen activos financieros (por ejemplo, los ricos) en comparación con aquellos que no lo hacen, lo que amplía la brecha de riqueza. Otros factores, como la tecnología y la globalización (que eliminan las barreras entre las poblaciones de menor costo y de mayor costo) también contribuyen a la creciente brecha de riqueza dentro de los países al tiempo que reducen las brechas de riqueza entre los países. Esto provoca el aumento del populismo y mayores conflictos tanto dentro de los países como entre los países. El populismo puede ser de derecha o de izquierda. Los conflictos pueden volverse perjudiciales para las operaciones efectivas del gobierno, la economía y la vida cotidiana (por ejemplo, mediante huelgas y manifestaciones). Esta dinámica puede volverse auto reforzada porque cuando los conflictos populistas socavan la eficiencia, pueden generar más conflictos y un populismo más extremo, que es más perjudicial, y así sucesivamente. En el peor de los casos, las democracias pueden verse amenazas y favorecer a las autocracias, ya que la mayoría de la gente cree que se necesita un líder fuerte para controlar el caos.

Debido a que los populistas son más confrontacionales y nacionalistas por naturaleza, y debido a que las condiciones domésticas son más estresantes, los riesgos de confrontaciones entre países también aumentan durante esos períodos. En los últimos años, hemos visto crecer el populismo en todo el Mundo. El surgimiento del populismo en los países desarrollados se presenta clásicamente con mayor fuerza en los ciclos de deuda a largo plazo cuando el ciclo de deuda a corto plazo se reduce, lo que ocurrió a fines de la década de 1930 y tiene muchas posibilidades de ocurrir en los próximos años, quizás antes. El resultado de las próximas elecciones en EEUU tendrá un gran impacto en casi todo.

Hay otro principio geopolítico que es relevante hoy y fue relevante en la década de 1930 (y muchas otras veces antes) que fue destacado por el gran científico político estadounidense Graham Allison que él llama la Trampa de las Tucídides. En resumen, cuando un poder creciente adquiera una fuerza comparable para competir con un poder existente, inevitablemente habrá un conflicto entre estos países. Ese conflicto generalmente comienza siendo económico y se vuelve geopolítico en la mayoría de los casos. Por lo general, afecta el comercio y los flujos de capital. Las “guerras” en sus varias formas ocurren porque existe un conflicto entre países para establecer qué país es dominante en varias áreas y en varios lugares (que se convierten en puntos calientes). En los últimos 500 años, hubo 16 ocasiones en que una potencia emergente se convirtió en comparable a una potencia existente, y en 12 de esas ocasiones desembocaron en guerras convencionales,
Las guerras son seguidas por períodos de paz porque cuando un país gana una guerra nadie quiere ir a la guerra con ese país dominante. Esto continúa hasta que haya un nuevo poder creciente para desafiar al poder líder, en cuyo momento hay una guerra nuevamente para establecer qué poder es el dominante. Por lo tanto, hay un ciclo de guerra-paz que ha aparecido a lo largo de la historia y sigue muy de cerca el ciclo de la deuda a largo plazo. China es ciertamente una potencia creciente que está ganando fuerza comparable para desafiar a los Estados Unidos de la misma manera que Alemania y Japón se levantaron para desafiar al debilitamiento del “Imperio Británico” y otros países que ganaron la Primera Guerra Mundial. Este tipo de conflicto tiene implicaciones económicas relevantes porque las anticipaciones de tales circunstancias desencadenan comportamientos en ambos lados que pueden afectar adversamente los flujos comerciales, los flujos de capital y las líneas de suministro. Este problema ahora juega un papel importante en los mercados y estará con nosotros durante los próximos años.

En otras palabras, tal como lo veo, hay una serie de relaciones causa-efecto análogas y universales que nos están llevando a una situación similar a las impulsaron las cosas en el período 1935-40. Eso no significa que el futuro esté destinado a funcionar como lo hizo en la década de 1940. Ciertamente hay palancas que se pueden mover para producir buenos resultados. Lo que más importa es si hay personas hábiles y sabias al mando de esas palancas.

Podéis seguir leyendo el resto del artículo donde aborda ya directamente la interacción entre el sistema financiero y la economía en el enlace.

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